據(jù)華爾街日?qǐng)?bào)報(bào)道，近日，量化對(duì)沖基金公司文藝復(fù)興科技首席執(zhí)行官Peter Brown致信投資者稱，已經(jīng)與美國國稅局就一項(xiàng)長期稅務(wù)糾紛達(dá)成和解協(xié)議，相關(guān)人員將補(bǔ)繳稅款和罰金。文藝復(fù)興科技公司旗下?lián)碛辛炕瘜?duì)沖基金行業(yè)的“領(lǐng)頭羊”大獎(jiǎng)?wù)禄稹?/p>

信中沒有透露具體的補(bǔ)繳金額，但早在2014年，美國參議院調(diào)查人員就認(rèn)定該案件可能涉及的未繳稅款為68億美元。按照協(xié)議條款，文藝復(fù)興數(shù)位現(xiàn)任和前任董事會(huì)高管預(yù)計(jì)將支付高達(dá)70億美元的補(bǔ)繳稅款、利息和罰款，這可能是美國歷史上規(guī)模最大的稅收和解方案。文藝復(fù)興致投資者信稱，創(chuàng)始人西蒙斯將額外支付6.7億美元的“和解金”，并補(bǔ)繳與他個(gè)人投資利得的相關(guān)稅收。

此次稅務(wù)糾紛源于大獎(jiǎng)?wù)禄鹪?005年至2015年間的資本利得。作為一款量化基金，大獎(jiǎng)?wù)禄鹜ㄟ^復(fù)雜的電腦程序和算法進(jìn)行高頻交易。從2005年起，該基金通過投行進(jìn)行一藍(lán)子期權(quán)交易，將股票的短期收益轉(zhuǎn)化為期權(quán)產(chǎn)品的長期利得，而長期利得的稅率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于短期交易收益的稅率。

期權(quán)成為傳奇機(jī)構(gòu)的避稅法寶

大獎(jiǎng)?wù)禄鹗浅闪⒂?988年的知名的量化對(duì)沖基金，多年以來業(yè)績十分穩(wěn)健，可謂是量化對(duì)沖基金行業(yè)的“領(lǐng)頭羊”。CNBC稱，1998年至2018年的二十年之間，大獎(jiǎng)?wù)禄鹪诳圪M(fèi)前的復(fù)合年化收益率為66%，接近70%；扣除管理費(fèi)和業(yè)績分成后，該基金的年化收益率依然達(dá)到39%。

據(jù)期貨日?qǐng)?bào)記者了解，大獎(jiǎng)?wù)禄鹇?lián)合投資銀行利用財(cái)務(wù)工程的方式，將對(duì)沖基金的量化交易演算法，包裝成barrier basket option，即結(jié)構(gòu)化金融衍生品，在國內(nèi)翻譯成一藍(lán)子期權(quán)，這種期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)是一個(gè)資產(chǎn)組合。當(dāng)行權(quán)時(shí)會(huì)用一個(gè)資產(chǎn)組合進(jìn)行交割。對(duì)應(yīng)的個(gè)股期權(quán)，行權(quán)時(shí)是一種股票進(jìn)行交割。按教科書上的講法，在持有一籃子資產(chǎn)時(shí)，持有這種期權(quán)比分別持有標(biāo)的資產(chǎn)的資金效率更高。

具體到上述案例中，大獎(jiǎng)?wù)禄鸾灰椎幕@子期權(quán)是巴克萊銀行和德意志銀行發(fā)行的場外期權(quán)，此期權(quán)是針對(duì)對(duì)沖基金客戶需求定制的期權(quán)。比如文藝復(fù)興公司要買入一籃子股票，它可以直接到市場上進(jìn)行股票操作，也可以通過購買一個(gè)標(biāo)的為這一藍(lán)子股票的期權(quán)進(jìn)行持有。之所以選擇后者，是因?yàn)槿缦聨c(diǎn)便利：

1.提高了資金杠桿。對(duì)沖基金并不直接持有標(biāo)的的股票，它持有的是期權(quán)，而股票的持有人是銀行。根據(jù)監(jiān)管條例，德意志銀行和巴克萊銀行作為主要經(jīng)紀(jì)商，比對(duì)沖基金可以獲得更高的資金杠桿。相當(dāng)于通過一個(gè)場外期權(quán)，銀行把這種高杠桿賣給了基金。

2.避稅。在美國的資本利得稅中，持有期超過一年的資產(chǎn)是長期投資，而持有期一年以下的是短期投資，短期資本收益利潤的聯(lián)邦邊際稅率高達(dá)44.4%，而長期收益的稅率至多為23.8%，兩者相差超過20%。所有這些場外期權(quán)的存續(xù)期都超過了一年，在報(bào)稅時(shí)都按照長期資本的稅率。而根據(jù)美國國稅局的調(diào)查結(jié)果，這些期權(quán)的持有時(shí)間都很短。按照美國最新的規(guī)定，報(bào)稅是持有時(shí)間，而不是期權(quán)的存續(xù)期區(qū)分長期還是短期。

3.銀行的特殊優(yōu)惠。這些對(duì)沖基金購買期權(quán)的同時(shí)并沒有喪失市場操作的靈活性。對(duì)沖基金是銀行帳號(hào)的投資顧問，代替銀行進(jìn)行了實(shí)際市場操作。總體來說這種產(chǎn)品是銀行賣出了自己的市場優(yōu)勢，對(duì)沖基金進(jìn)行了避稅并回避監(jiān)管，在監(jiān)管條例完善之前并不是違法行為，但總歸有投機(jī)取巧之嫌。

美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)的報(bào)告指出，在15年間，“一藍(lán)子期權(quán)”中的標(biāo)的證券交易量超過1000億美元，產(chǎn)品單年的相關(guān)交易超過1.29億次，其中絕大多數(shù)都是短期交易，一些交易的時(shí)間甚至只有幾秒。

“因?yàn)楣善彼袡?quán)屬于銀行，所以當(dāng)對(duì)沖基金經(jīng)理賣出股票時(shí)，收益并不會(huì)記入文藝復(fù)興的短期收益，這樣就避免了基金公司因?yàn)轭l繁交易而產(chǎn)生的短期資本利得稅。而當(dāng)一年多以后，公司行使期權(quán)時(shí)所得收入是記入其長期資本收益，這樣就產(chǎn)生了長短期稅率間的利差?！庇袠I(yè)內(nèi)人士解釋。

宏源期貨分析師楊首樟告訴記者，一藍(lán)子期權(quán)結(jié)構(gòu)其實(shí)并不復(fù)雜，實(shí)質(zhì)上是多標(biāo)的期權(quán)組合，標(biāo)的資產(chǎn)大于一只，且可以是股票、指數(shù)、期貨、貨幣等金融資產(chǎn)，它滿足了試圖通過單一資產(chǎn)對(duì)沖多種資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)投資者的需求，其可根據(jù)對(duì)沖的資產(chǎn)選擇一藍(lán)子期權(quán)包含的標(biāo)的，因此一藍(lán)子期權(quán)收益與標(biāo)的資產(chǎn)組合波動(dòng)息息相關(guān)。換句話說，一藍(lán)子期權(quán)放大了標(biāo)的資產(chǎn)的波動(dòng)，提高了杠桿率。

“常見的一藍(lán)子期權(quán)交易還是從DELTA的維度去考慮，但做到了將多個(gè)標(biāo)的資產(chǎn)漲跌方向單一化，降低了投資者監(jiān)控多資產(chǎn)的難度，常用的一藍(lán)子期權(quán)架構(gòu)有一藍(lán)子最好看漲最壞看跌兩種，即到期時(shí)只按照標(biāo)的資產(chǎn)中漲跌收益最大的資產(chǎn)結(jié)算。一藍(lán)子期權(quán)本質(zhì)上也是一種風(fēng)險(xiǎn)管理工具，可用于對(duì)沖投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，并且資金杠桿更高，對(duì)一藍(lán)子期權(quán)買方來說，避免承受由于市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或投資組合中某一資產(chǎn)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)可能造成的巨大虧損，因?yàn)槠跈?quán)的最大虧損僅為買方支付的權(quán)利金?！睏钍渍琳f。

一藍(lán)子期權(quán)等奇異期權(quán)品種成為“雙刃劍”

談及一藍(lán)子期權(quán)的應(yīng)用，楊首樟表示，美國等發(fā)達(dá)金融機(jī)構(gòu)對(duì)于權(quán)益類掛鉤的結(jié)構(gòu)化期權(quán)運(yùn)用已經(jīng)駕輕就熟，文藝復(fù)興科技對(duì)于一藍(lán)子期權(quán)的參與也有十余年之久。對(duì)于市場而言，它是傳統(tǒng)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的優(yōu)質(zhì)衍生，對(duì)市場有利有弊。首先，一藍(lán)子期權(quán)為投資者提供了一種低成本的多標(biāo)的對(duì)沖工具，豐富了市場結(jié)構(gòu)，在資產(chǎn)配置中發(fā)揮重要作用；其次，因?yàn)橐凰{(lán)子期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的多樣性，對(duì)于其定價(jià)也尤為復(fù)雜，市場定價(jià)混亂不可避免；最后，在大量融資投入市場的過程中，短期能夠精細(xì)地反映投資者觀點(diǎn)，但會(huì)提高單一期權(quán)的成本，不利于市場其他投資者。

談及國內(nèi)場外期權(quán)，楊首樟表示，國內(nèi)場外期權(quán)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品近幾年也是摸著石頭過河，雪球期權(quán)產(chǎn)品市場參與度逐步提高，一藍(lán)子期權(quán)產(chǎn)品在近幾年也有所試足，但尚未形成規(guī)模。市場僅有的幾只一藍(lán)子期權(quán)產(chǎn)品也沒有表現(xiàn)出較好的超額收益，可見我國在期權(quán)基礎(chǔ)化架構(gòu)上已經(jīng)具備了一定的基礎(chǔ)，但創(chuàng)新性的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品發(fā)展仍任重道遠(yuǎn)?！敖诒O(jiān)管部門也要求各證券公司加強(qiáng)對(duì)近期大火的雪球期權(quán)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)管控，但對(duì)于一藍(lán)子期權(quán)等其他奇異期權(quán)品種的監(jiān)管政策還相對(duì)比較空白?！?/p>

北交所上市交易規(guī)則六大重點(diǎn)值得關(guān)注

剛剛宣布設(shè)立的北京證券交易所（下稱北交所），正在快速行動(dòng)。昨日，北交所首批業(yè)務(wù)規(guī)則公開征求意見！

首批業(yè)務(wù)規(guī)則為《北京證券交易所股票上市規(guī)則（試行）》（簡稱《上市規(guī)則》）、《北京證券交易所交易規(guī)則（試行）》（簡稱《交易規(guī)則》）、《北京證券交易所會(huì)員管理規(guī)則（試行）》（簡稱《會(huì)員管理規(guī)則》）。業(yè)務(wù)規(guī)則的起草，既遵循證券交易所制度建設(shè)的普遍規(guī)律，又充分考慮北交所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的市場地位。

本次就上市規(guī)則、交易規(guī)則和會(huì)員管理規(guī)則公開征求意見結(jié)束后，北交所將根據(jù)意見情況進(jìn)一步完善，經(jīng)履行有關(guān)程序后發(fā)布實(shí)施。近期，北交所還將就落實(shí)公開發(fā)行注冊(cè)制下審核職責(zé)相關(guān)的自律規(guī)則公開征求市場意見。

1.平移精選層上市標(biāo)準(zhǔn)

在結(jié)構(gòu)上，《上市規(guī)則》由發(fā)行上市、持續(xù)監(jiān)管、退市機(jī)制和監(jiān)管處理等四部分組成。

北交所的上市標(biāo)準(zhǔn)平移精選層的4套準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。這一制度安排更適合盈利能力相對(duì)穩(wěn)定且具備一定經(jīng)營杠桿的成長型企業(yè)。目前，在精選層現(xiàn)有66家公司中，上述4套標(biāo)準(zhǔn)均有覆蓋。其中，以第一套標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)入精選層的公司占絕大多數(shù)。

根據(jù)《上市規(guī)則》，在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)連續(xù)掛牌滿12個(gè)月的創(chuàng)新層掛牌公司可以申請(qǐng)到北交所上市。目前，不管是創(chuàng)新層，還是基礎(chǔ)層，符合上述4套標(biāo)準(zhǔn)中財(cái)務(wù)條件的掛牌公司數(shù)量比較充足。

2.持續(xù)監(jiān)管方面做出多項(xiàng)調(diào)整

相較于精選層掛牌公司，北交所在持續(xù)監(jiān)管方面做了如下調(diào)整：

一是公司治理更加優(yōu)化。增加了獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)發(fā)表意見的情形，將資金占用主體范圍擴(kuò)大到控股股東、實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方，緊盯“關(guān)鍵少數(shù)”；明確了不得新增影響持續(xù)經(jīng)營能力的同業(yè)競爭，確保上市公司獨(dú)立性。

二是信息披露要求更加具體。例如，《上市規(guī)則》細(xì)化了自愿披露、豁免披露、暫緩披露、行業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)信息披露等具體要求，提高披露針對(duì)性和有效性。

三是停復(fù)牌管理更加嚴(yán)格?！渡鲜幸?guī)則》貫徹“少停、短停、分階段?！钡谋O(jiān)管原則，要求上市公司不得濫用停復(fù)牌機(jī)制，不得利用停牌替代信息保密，確保市場交易的連續(xù)性，保障投資者交易權(quán)利?；I劃重大資產(chǎn)重組或發(fā)行股份購買資產(chǎn)的，停牌時(shí)間壓縮至不超過10個(gè)交易日，籌劃其他重大事項(xiàng)不超過5個(gè)交易日，因特殊情形延期復(fù)牌的，連續(xù)停牌總時(shí)長不超過25個(gè)交易日。

四是主體責(zé)任更加清晰。北交所不再實(shí)行主辦券商“終身”持續(xù)督導(dǎo)，由保薦機(jī)構(gòu)履行規(guī)定期限內(nèi)的持續(xù)督導(dǎo)職責(zé)。需要強(qiáng)調(diào)的是，為確保平穩(wěn)過渡，在北交所開市初期，上市公司與主辦券商已簽訂的持續(xù)督導(dǎo)協(xié)議應(yīng)繼續(xù)執(zhí)行，信息披露和日常業(yè)務(wù)仍按現(xiàn)行模式辦理，北交所將盡快明確后續(xù)制度切換安排。

3.T+1交易機(jī)制，30%漲跌幅，最低申報(bào)100股，為混合交易預(yù)留空間

北交所《交易規(guī)則》整體延續(xù)精選層以連續(xù)競價(jià)為核心的交易制度，漲跌幅限制、申報(bào)規(guī)則、價(jià)格穩(wěn)定機(jī)制等其他主要規(guī)定均保持不變，不改變投資者交易習(xí)慣，不增加市場負(fù)擔(dān)，體現(xiàn)中小企業(yè)股票交易特點(diǎn)，確保市場交易的穩(wěn)定性和連續(xù)性。與精選層交易制度相比，北交所《交易規(guī)則》僅做了發(fā)布主體、體例等適應(yīng)性調(diào)整，內(nèi)容沒有變化。

主要內(nèi)容方面，一是實(shí)行30%的價(jià)格漲跌幅限制，給予市場充分的價(jià)格博弈空間，保障價(jià)格發(fā)現(xiàn)效率。二是上市首日不設(shè)漲跌幅限制，實(shí)施臨時(shí)停牌機(jī)制，即當(dāng)盤中成交價(jià)格較開盤價(jià)首次上漲或下跌達(dá)到或超過30%、60%時(shí)，盤中臨時(shí)停牌10分鐘，復(fù)牌時(shí)進(jìn)行集合競價(jià)。三是連續(xù)競價(jià)期間，對(duì)限價(jià)申報(bào)設(shè)置基準(zhǔn)價(jià)格±5%的申報(bào)有效價(jià)格范圍，對(duì)市價(jià)申報(bào)采取限價(jià)保護(hù)措施。四是買賣申報(bào)的最低數(shù)量為100股，每筆申報(bào)可以1股為單位遞增。五是單筆申報(bào)數(shù)量不低于10萬股或成交金額不低于100萬元的，可以進(jìn)行大宗交易。同時(shí)還為引入做市機(jī)制，實(shí)行混合交易預(yù)留了制度空間。

4.北交所為公司制，徐明任董事長

與上交所、深交所會(huì)員制有所不同，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)（新三板）是公司制，新設(shè)立的北交所也是公司制，剛剛注冊(cè)成立，全國股轉(zhuǎn)公司是唯一股東，徐明任董事長。

對(duì)于北交所作為公司制交易所，為何實(shí)行會(huì)員管理制度這一問題，北交所相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，北交所作為公司制交易所實(shí)行會(huì)員管理，是證券公司開展業(yè)務(wù)的資格載體。

北交所實(shí)行會(huì)員管理，一是為了落實(shí)證券法和《證券交易所管理辦法》對(duì)于交易所會(huì)員管理制度提出的明確要求；二是便于市場理解，在公司制下，交易所對(duì)參與市場業(yè)務(wù)的證券公司的監(jiān)管要求，與會(huì)員制交易所總體一致；三是會(huì)員管理制度符合境內(nèi)外公司制交易所的實(shí)踐，境內(nèi)外公司制交易所對(duì)參與市場業(yè)務(wù)的證券公司實(shí)施會(huì)員管理，已有成熟經(jīng)驗(yàn)。

天眼查數(shù)據(jù)顯示，北京證券交易所有限責(zé)任公司已完成工商注冊(cè)，成立及核準(zhǔn)日期為9月3日，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司為股東。注冊(cè)信息顯示，北京證券交易所有限責(zé)任公司法定代表人為徐明，注冊(cè)資本10億元人民幣。

經(jīng)營范圍為依法為證券集中交易提供場所和設(shè)施、組織和監(jiān)督證券交易以及證券市場管理服務(wù)等業(yè)務(wù)。組成人員方面，徐明擔(dān)任董事長，隋強(qiáng)任副董事長、經(jīng)理。

5.對(duì)現(xiàn)金分紅比例不作硬性要求

北交所上市公司監(jiān)管制度在遵循上市公司監(jiān)管的基本要求的前提下，充分考慮了北交所服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的市場定位，總結(jié)吸收了精選層運(yùn)行以來的監(jiān)管實(shí)踐。

特色方面，《上市規(guī)則》充分吸收了精選層前期實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，承襲契合創(chuàng)新型中小企業(yè)特點(diǎn)的監(jiān)管制度，形成了體現(xiàn)北交所市場定位和特色的差異化制度安排，有效平衡了中小企業(yè)在資本市場的規(guī)范成本與收益。例如，對(duì)現(xiàn)金分紅比例不作硬性要求，鼓勵(lì)公司根據(jù)自身實(shí)際“量力而為”；對(duì)于股權(quán)激勵(lì)，允許在充分披露并履行相應(yīng)程序的前提下，合理設(shè)置低于股票市價(jià)的期權(quán)行權(quán)價(jià)格，以增強(qiáng)激勵(lì)功效。

6.明確主動(dòng)退市與強(qiáng)制退市安排

《上市規(guī)則》貫徹“建制度、不干預(yù)、零容忍”方針，借鑒近期退市制度改革經(jīng)驗(yàn)，在充分保障投資者合法權(quán)益的基礎(chǔ)上，充分包容中小企業(yè)天然存在的業(yè)績易受外部影響等特點(diǎn)，避免市場“大進(jìn)大出”；同時(shí)，堅(jiān)決出清重大違法、喪失持續(xù)經(jīng)營能力等極端情形的公司。主要制度包括以下三個(gè)方面：

一是退市標(biāo)準(zhǔn)，即“誰應(yīng)退”?！渡鲜幸?guī)則》明確了主動(dòng)退市與強(qiáng)制退市安排，強(qiáng)制退市分為交易類、財(cái)務(wù)類、規(guī)范類和重大違法類等四類情形，構(gòu)建了多元豐富的指標(biāo)組合。其中，財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市考察期為兩年，指標(biāo)不交叉適用。

二是退市程序，即“怎么退”?！渡鲜幸?guī)則》規(guī)定了退市風(fēng)險(xiǎn)警示，作為強(qiáng)制退市的先導(dǎo)制度，既向市場充分揭示風(fēng)險(xiǎn)，也保障投資者的交易權(quán)利；明確強(qiáng)制退市由上市委員會(huì)審議，確保退市決定的嚴(yán)肅性和審慎性。

三是退市去向，即“退到哪”。北交所充分發(fā)揮與新三板市場一體發(fā)展的制度優(yōu)勢，對(duì)于退市公司，符合新三板基本掛牌條件或創(chuàng)新層條件的，鼓勵(lì)進(jìn)入相應(yīng)層級(jí)掛牌交易，繼續(xù)發(fā)展；存在重大違法等情形，不符合掛牌條件的，轉(zhuǎn)入退市公司板塊，體現(xiàn)了對(duì)退市風(fēng)險(xiǎn)“分類紓解、充分緩釋”的創(chuàng)新探索。此外，北交所退市公司符合重新上市條件的，可以申請(qǐng)重新上市。