人民幣價值凸顯，表現(xiàn)堅韌

按照中間價計算，三季度除人民幣相對美元小幅貶值約0.4%外，人民幣兌換其他主要經(jīng)濟體貨幣呈現(xiàn)出不同程度的升值，其中兌商品貨幣澳元升值最多為4%。三季度CFETS人民幣匯率指數(shù)整體持穩(wěn)上行，10月以來，人民幣匯率指數(shù)加速走升明顯，凸顯人民幣價值。（注：人民幣匯率指數(shù)主要用來綜合計算人民幣對一籃子外國貨幣加權(quán)平均匯率的變動，能夠更加全面地反映人民幣價值的變化，有利于保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。）

人民幣與美元指數(shù)走勢背離加劇

今年三季度離岸人民幣與美元指數(shù)走勢出現(xiàn)背離，進入10月以來，背離程度加劇。三季度美元因交易美聯(lián)儲減碼預(yù)期持續(xù)上漲，最高突破94.5，非美貨幣集體承壓貶值。但伴隨中美關(guān)系緩和，我國出口優(yōu)勢不減依舊保持高增長，外資持續(xù)流入等綜合因素影響，人民幣表現(xiàn)較為堅韌。10月19日，短期美債收益率下跌，部分美元多頭減倉疊加國內(nèi)客盤結(jié)匯涌現(xiàn)助推人民幣快速升值，一天內(nèi)連破6.42、6.40、6.38關(guān)口大幅升值0.81%，創(chuàng)4個月以來新高。

國內(nèi)經(jīng)濟增長回落，不支持人民幣持續(xù)升值

由于Delta變異病毒傳染性極強，且部分地區(qū)防疫有所松懈，三季度國內(nèi)本土疫情擴散以及極端惡劣天氣影響對我國經(jīng)濟構(gòu)成抑制。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示三季度GDP同比增長4.9%，前值7.9%，兩年平均增長4.9%；前三季度國內(nèi)生產(chǎn)總值823131億元，按可比價格計算，同比增長9.8%，兩年平均增長5.2%。前三季度國民經(jīng)濟總體保持恢復(fù)態(tài)勢，不過修復(fù)仍顯不穩(wěn)固、不均衡，目前市場對于后續(xù)國內(nèi)經(jīng)濟下行幾乎形成了一致性預(yù)期。國際貨幣基金組織（IMF）最近也下調(diào)了對中國的經(jīng)濟預(yù)測，從8.4%下調(diào)至8%。因煤炭、電力行業(yè)緊張，大宗商品價格上漲因素直接影響到上游生產(chǎn)端，對經(jīng)濟增長沖擊比較大，我們預(yù)計四季度國內(nèi)經(jīng)濟仍會出現(xiàn)一個持續(xù)回落的過程，不支持人民幣匯率持續(xù)升值。

出口強勁增長，外貿(mào)盈余為人民幣匯率提供支撐

海關(guān)總署公布數(shù)據(jù)顯示，2021年9月進出口總值為5447.2億美元，同比增長23.3%(前值28.8%)，其中，出口同比增長28.1%(前值25.6%)，進口同比增長17.6%(前值33.1%)，可以看出我國出口依舊保持強勁增長，出口總值高達3057億美元，再創(chuàng)歷史新高，兩年平均同比增速為18.4%。三季度海外疫情再度爆發(fā)，勞動力短缺疊加供應(yīng)鏈瓶頸，我國出口仍保持優(yōu)勢。近期，中美貿(mào)易摩擦有所緩和，貿(mào)易談判的積極進展或?qū)⑦M一步拉動出口，預(yù)計四季度我國出口將維持穩(wěn)定，外貿(mào)增長為服務(wù)全球抗疫、保障供應(yīng)鏈、帶動全球經(jīng)貿(mào)復(fù)蘇作出重要貢獻。給人民幣匯率提供支撐。中長期角度看，國際收支對匯率有基礎(chǔ)性與決定性作用，國際收支差額新高支撐人民幣匯率走勢偏強。

境外資金規(guī)模不斷提升，支持人民幣匯率

前三季度，我國銀行結(jié)售匯順差為1800億美元，銀行代客涉外收支順差是2348億美元，主要是貨物貿(mào)易和直接投資等基礎(chǔ)性順差延續(xù)比較高的規(guī)模，銀行結(jié)售匯和跨境收支呈現(xiàn)了總體的順差。1-9月，衡量購匯意愿的售匯率為63.8%，整體保持穩(wěn)定，跨境融資逐步趨穩(wěn)。衡量結(jié)匯意愿的結(jié)匯率為66.9%，較去年同期略升2個百分點。此外，企業(yè)利用遠期、期權(quán)等外匯衍生產(chǎn)品來管理匯率風(fēng)險的規(guī)模，同比增長80%，增速較高，推動企業(yè)套保率同比上升7.9個百分點，達到22.1%，顯示企業(yè)的匯率避險意識不斷增強。今年以來，境外機構(gòu)和個人持有人民幣金融資產(chǎn)不斷提高，商務(wù)部本月22日表示綜合多因素考慮，預(yù)計全年吸收外資規(guī)模有望突破1萬億人民幣（約1600億美元）。10月29日開始，中國國債將分步驟納入富時世界國債指數(shù)，屆時將引入境外長期資金，亦對人民幣匯率有支持作用。

NDF隱含預(yù)期高位回落，貶值預(yù)期增強

人民幣國際化12年來從零基礎(chǔ)到目前取得顯著進展，人民幣在跨境支付、投融資、儲備等國際貨幣功能方面排列全球第五位。今年1-9月，人民幣跨境收付金額占同期本外幣跨境收付總額的48.5%。

三季度以來，中美利差不斷縮窄，已回到疫情前水平，或?qū)⑾拗迫嗣駧派悼臻g。未來伴隨美聯(lián)儲貨幣正?；瑖鴤找媛噬仙?，美元流動性回流，非美貨幣將集體承壓，當(dāng)然也包含人民幣在內(nèi)。此外，由一年期NDF構(gòu)建的模型可以看出隱含升貶值預(yù)期持續(xù)高位，10月下旬指標(biāo)有所回落表示貶值預(yù)期增強。

美國就業(yè)市場暫未取得實質(zhì)性進展，但不改taper預(yù)期

美國9月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)新增19.4萬，意外爆冷，且連續(xù)兩個月低于市場預(yù)期，不過好在失業(yè)率從8月的5.2%減少至4.8%，為疫情以來最低水平，每周初請失業(yè)金人數(shù)也不斷下降，截至最新數(shù)據(jù)顯示已低于30萬人。三季度受德爾塔變異病毒影響，美國疫情再度爆發(fā)，打擊人們重返就業(yè)市場的信心。就業(yè)市場雖未達到美聯(lián)儲要求的“實質(zhì)性進展”，但9月美聯(lián)儲會議上鮑威爾表明，并不需要表現(xiàn)很好的就業(yè)數(shù)據(jù)才會Taper。因此預(yù)計年內(nèi)美聯(lián)儲宣布減碼的預(yù)期不變。11月5日即將公布10月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，近來美國新增確診病例趨緩，預(yù)計10月新增就業(yè)人數(shù)將會提高，為美元帶來支撐。

美聯(lián)儲減碼在即，美元高位震蕩

美聯(lián)儲本月公布的貨幣政策會議紀(jì)要顯示，可能會在今年11月中期或12月中期啟動taper，到2022年年中或稍晚可能會結(jié)束漸進式的縮減購債過程。部分聯(lián)儲官員認為，債券購買行動正在加重金融風(fēng)險，部分與會者提出了明年年底前開始提高利率目標(biāo)范圍的可能性。而在高通脹持續(xù)時間究竟多長以及對經(jīng)濟復(fù)蘇構(gòu)成的威脅多大，需要多快加息來應(yīng)對的問題上仍存在分歧。根據(jù)日程，今年最后兩次FOMC會議將在11月3-4日和12月15-16日舉行，投資者期待從中獲得更多線索。Taper已毫無懸念，未來市場或轉(zhuǎn)向交易美債收益率回升和首次加息時點，不過考慮到由于電力短缺以及天然氣危機延續(xù)到四季度，將令經(jīng)濟復(fù)蘇受到抑制，綜合來看，美元四季度或?qū)⒕S持高位震蕩格局。

技術(shù)面觀察，美元指數(shù)周線形成“W”底，若調(diào)整回踩不破93.44，則圖形確認有效，中期美元指數(shù)繼續(xù)上行概率較大，預(yù)計明年或出現(xiàn)主升趨勢。

通脹預(yù)期不斷升溫，提前加息預(yù)期逐漸增強

美國9月CPI同比上漲5.4%，略超市場預(yù)期的5.3%，連續(xù)第五個月同比增長超過5%，為2008年7月以來最高水平，凸顯出經(jīng)濟中通脹壓力持續(xù)存在。航運挑戰(zhàn)、材料短缺、大宗商品價格高企以及工資上漲等因素共同推動了成本抬高，生產(chǎn)商進而將其轉(zhuǎn)嫁給消費者，預(yù)計高位通脹仍會持續(xù)維持一段時間。此外，物價攀升并沒有改變美聯(lián)儲減碼預(yù)期，短期美債收益率上升，較長期美債收益率下降，也表明市仍未消化通脹將延續(xù)的預(yù)期。鮑威爾講話表示如果通脹持續(xù)上升，美聯(lián)儲“肯定會采取行動”。隨著通脹預(yù)期的不斷升溫，市場對于美聯(lián)儲提前加息的預(yù)期也逐漸增強。利率掉期顯示，市場預(yù)期明年9月加息25個基點的概率為100%，并且不晚于2023年2月第二次加息。美聯(lián)儲一旦啟動加息，必然會帶來溢出效應(yīng)，美元流動性回流。

總結(jié)

人民幣匯率均衡走勢主要取決于市場供求，雙向波動仍是常態(tài)，隨著人民幣不斷國際化，彈性相應(yīng)增加。

短期境內(nèi)市場結(jié)匯較多疊加美元指數(shù)調(diào)整，人民幣走勢偏強，不過在6.38附近美元買盤力量顯現(xiàn)增強，匯價或有反復(fù)。中長期看，人民幣重新回歸【6.40，6.50】區(qū)間運行概率較大，升值空間有限，中樞上移。

利多因素：出口強勁，外貿(mào)盈余；境外資金流入，人民幣資產(chǎn)受青睞；中美關(guān)系緩和。

利空因素：經(jīng)濟基本面不支持，增速下滑；美國貨幣政策正常化，美債收益率回升，中美利差收窄，美元回流。