征稿（作者：海證期貨 常雪梅）--現(xiàn)階段尿素主力合約承壓均線系統(tǒng)弱勢整理，盤面價格反彈略顯乏力。現(xiàn)貨市場價格重心亦有所下移，新單跟進較為清淡，終端按需采購，市場交投氛圍欠佳。月底現(xiàn)貨市場開始企穩(wěn)反彈，各地區(qū)價格出現(xiàn)不同程度的回升。整體而言尿素價格弱勢延續(xù)，還是跟供增需弱的基本面現(xiàn)狀息息相關。復合肥需求推進遲緩，而前期檢修裝置卻部分陸續(xù)重啟，供增需弱現(xiàn)狀外加出口政策調整，尿素產業(yè)庫存持續(xù)累積，繼而令尿素價格承壓。盡管現(xiàn)階段供需依然相對偏弱，但是對于后市而言，我們認為尿素供需環(huán)比改善預期猶存，價格有望延續(xù)反彈。

　　一、終端需求釋放雖延后，但增量預期猶存

　　導致尿素價格上行乏力最重要的因素就是需求端的疲弱?，F(xiàn)階段國內農業(yè)需求較為清淡，對尿素消費刺激有限，市場更多關注工業(yè)需求的變化。而工業(yè)需求的終端負荷表現(xiàn)不及預期，進一步加大產業(yè)的累庫壓力。據(jù)卓創(chuàng)數(shù)據(jù)顯示，截止11月底，復合肥開工率約35.7%，較上月小幅走高。從復合肥負荷趨勢表現(xiàn)來看，開工增量較低，對原料尿素無法形成較強支撐。今年11月復合肥開工增幅約3%（32%增至35%），而去年復合肥負荷增幅達6%（38%漲至44%）。對比去年同期的負荷增量變化，我們可以明顯發(fā)現(xiàn)，今年下游需求的增量較弱。此外，從季節(jié)性表現(xiàn)的絕對量來看，今年復合肥的開工率也遠低于去年同期水平。究其原因，前期原料價格過高導致復合肥利潤欠佳、收款進度放緩，負反饋至尿素端的需求啟動延后。

　　需求釋放遲緩已成事實，那么對于后續(xù)的需求增量，我們認為還是可以持謹慎樂觀預期。雖復合肥開工提升緩慢，但目前仍處于季節(jié)性回升階段，后續(xù)推遲的高氮肥需求有望逐步釋放，需求增量的樂觀預期依然對尿素價格形成部分提振，但力度恐不及去年同期，或將部分限制尿素價格反彈高度。

　　圖：復合肥開工季節(jié)性

　　資料來源：卓創(chuàng)資訊，海證期貨

　　對于工業(yè)需求領域的另一個品種三聚氰胺而言，今年整體的開工表現(xiàn)好于歷史同期，雖現(xiàn)階段負荷有所回落，但基本維持高負荷波動。據(jù)卓創(chuàng)數(shù)據(jù)顯示，截止11月中旬，三聚氰胺負荷約67.73%。如下圖所示，三聚氰胺目前負荷維持6-7成運行。從趨勢變化來看，我們認為后續(xù)三聚氰胺的負荷增量空間或有限，12月份三聚氰胺開工維持七成左右負荷運行的概率較大，對原料支撐受限。

　　圖：三聚氰胺開工情況

　　資料來源：卓創(chuàng)資訊，海證期貨

　　因此，綜合尿素需求端各品種表現(xiàn)來看，我們認為復合肥需求有望環(huán)比改善，加之年底淡儲需求釋放，下游階段性采購增量或部分緩解前期供需矛盾，有助于產業(yè)去庫并給予價格形成利好支撐。

　　二、短期裝置復產，中期關注氣頭檢修兌現(xiàn)情況

　　如下圖所示，我們不難發(fā)現(xiàn)，近期國內尿素開工出現(xiàn)明顯回升。據(jù)隆眾數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，截止11月27日尿素開工負荷約66.48%，環(huán)比大幅走高。其中煤頭企業(yè)開工漲至67.92%，天然氣制裝置負荷降至62.39%。從不同工藝制尿素的開工表現(xiàn)可以明顯看出，即便氣頭裝置負荷節(jié)節(jié)下降，國內尿素開工負荷依然大幅上揚，而這部分負荷增量主要來自于煤頭裝置的集中復產。裝置快速恢復同時需求端卻出現(xiàn)延后，導致產業(yè)持續(xù)累庫并令尿素價格承壓。

　　從日產的表現(xiàn)來看，截止11月底國內尿素日均產量約14.76萬噸，亦出現(xiàn)大幅走高。后續(xù)隨著氣頭裝置停車檢修的陸續(xù)兌現(xiàn)，預估日產降幅約1.5萬噸左右，有助于緩解現(xiàn)階段產業(yè)高庫存壓力。

　　雖目前尿素負荷漲幅較大，但是趨勢而言，我們認為年底前尿素開工仍將季節(jié)性回落，下行趨勢未變，供給端縮量預期仍將令尿素價格呈現(xiàn)較強抗跌性。從現(xiàn)階段統(tǒng)計的氣頭裝置運行情況來看，內蒙、西北以及西南地區(qū)將于本月初開始陸續(xù)停車檢修，預計開工有望出現(xiàn)大幅下跌，而煤頭裝置高負荷可能部分弱化氣頭縮量帶來的利好提振。整體而言，我們認為后續(xù)供給端壓力或穩(wěn)步下降，并對尿素價格形成一定支撐。

　　圖：國內尿素開工率

　　資料來源：Wind，海證期貨

　　圖：國內尿素日產走勢

　　資料來源：Wind，海證期貨

　　三、產業(yè)高庫存壓制反彈空間

　　今年四季度尿素產業(yè)庫存大幅飆漲，遠超去年同期水平。據(jù)卓創(chuàng)數(shù)據(jù)顯示，截止11月底國內尿素主產區(qū)企業(yè)庫存約98.4萬噸，環(huán)比上月大幅增加。分區(qū)域來看，華北地區(qū)庫存約23.4萬噸，東北地區(qū)7萬噸，西北58.7萬噸，華中地區(qū)3.7萬噸，華東尿素企業(yè)庫存1.1萬噸，西南尿素企業(yè)庫存4.5萬噸。產業(yè)庫存的累積主要源于供增需弱現(xiàn)狀以及出口政策調整。

　　盡管庫存壓力猶存，但從現(xiàn)階段預收情況來看，目前部分地區(qū)待發(fā)訂單有所增加，出貨壓力適度緩解，且近期下游拿貨熱情環(huán)比改善，從隆眾統(tǒng)計的預收天數(shù)來看，亦呈現(xiàn)小幅增加趨勢。

　　對于后續(xù)庫存如何演繹，我們更傾向于認為將出現(xiàn)緩慢去庫，走勢或與2018年變化類似?；诤罄m(xù)供減需增預期，產業(yè)庫存有望滯漲并逐步回落，但受制于改善幅度有限，預估去庫恐過程較為遲緩，部分抑制價格反彈動能。

　　圖：尿素企業(yè)庫存情況

　　資料來源：卓創(chuàng)資訊，海證期貨

　　總結：

　　整體而言，我們認為后續(xù)尿素供需偏寬松格局有望趨于改善，價格反彈依然可期。

　　作者簡介：常雪梅：海證期貨研究所化工研究員，澳洲臥龍崗大學會計碩士，主攻甲醇(2699, 52.00, 1.96%)、聚烯烴等化工品種的研究分析，具有良好的經(jīng)濟金融背景，擅長從基本面角度探究品種走勢邏輯并結合數(shù)據(jù)量化分析品種走勢規(guī)律，多次參與能化產業(yè)機構套保編寫，在主流媒體發(fā)表文章數(shù)十篇。