滬鋁 長期箱體格局難破
2025-02-25 09:08:24 期貨日報 國元期貨 范芮“歡迎關注牛錢網官微（niumoney_com），我們將每日為您提供專業(yè)及時、有價值的信息及交易服務?！?
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自2025年以來，國內電解鋁價格持續(xù)走高，與之形成鮮明對比的是，氧化鋁價格延續(xù)了去年12月以來的頹勢，走出了一輪流暢的下跌行情，氧化鋁價格走弱并未有效帶動電解鋁價格走弱。
我們認為，從鋁土礦和氧化鋁兩個角度來看，電解鋁的成本支撐確有減弱。
一方面，在鋁土礦環(huán)節(jié)，國產鋁土礦較難在今年出現(xiàn)大規(guī)模的復產和新增產，鋁土礦的進口依存度有望進一步提升，因此今年鋁土礦的核心癥結依然來自海外。從我們統(tǒng)計的海外礦山增產情況來看，今年海外礦山增產主要來自幾內亞，鋁土礦項目增量預計有2290萬噸，雖然我們需要考慮到當?shù)鼗A設施仍有待完善，貿易環(huán)境、天氣等干擾因素仍無法排除，但海外鋁土礦新增產能上量趨勢較為確定。此外，從去年12月開始的幾內亞礦石運輸不暢問題最近逐漸改善，礦石供應緊張程度較此前明顯緩解。
另一方面，氧化鋁環(huán)節(jié)新增產能開始釋放，市場對氧化鋁供應寬松預期較為一致。去年伴隨氧化鋁價格持續(xù)走高，行業(yè)利潤大幅擴大，國內有大量新增氧化鋁產能投放。重慶九龍萬博、內蒙古致軒、廣西華昇、廣西廣投北海等總計360萬噸的氧化鋁新產能均在去年下半年投放，海外亦有860萬噸的新增產能投放，這為氧化鋁價格的流暢下跌埋下了伏筆。
今年全球氧化鋁的供需結構明顯改變。去年國內大量氧化鋁新產能集中在下半年投放，考慮到項目爬產周期，氧化鋁新產能集中釋放期已經開始出現(xiàn)。此外，據SMM調研情況，2025年一季度國內有山東創(chuàng)元、河北文豐二期等合計580萬噸新增氧化鋁產能投放，國內氧化鋁供應有進一步上量空間。
海外方面，據阿拉丁、SMM等調研情況，印尼Vedanta共計300萬噸氧化鋁產能于2024年投放，此外印尼Mempawah于2024年投產100萬噸，合計400萬噸的海外氧化鋁新增產能爬產將不斷對海外氧化鋁形成補充。今年南山二期、天山等多個海外氧化鋁項目將在下半年投產，海外氧化鋁新投放產能預計多于去年，氧化鋁供應仍有較為可觀的增長潛力。
由此，基于國內和海外氧化鋁的一致增產行動，氧化鋁供應確有明顯增長。
氧化鋁價格自去年12月起便持續(xù)走弱，幾乎跌去2024年漲幅，不過值得我們深思的是，伴隨鋁土礦和氧化鋁供應緊張問題緩解，鋁產業(yè)鏈行業(yè)利潤確實實現(xiàn)了從上游向電解鋁廠讓渡的過程，國內電解鋁企業(yè)利潤快速向上修復，遠高于去年年末的利潤水平，不過電解鋁運行產能變動不大。主要原因有二：
其一，去年受氧化鋁價格走強支撐，電解鋁價格兩度大幅走強，電解鋁廠全年多數(shù)時候保持盈利狀態(tài)，利潤穩(wěn)定對電解鋁廠開工率亦形成明顯拉動，去年國內電解鋁廠開工率持續(xù)維持在92.9%以上的高水平，并且自二季度起開工率持續(xù)走高，景氣度遠高于往年。僅有年末氧化鋁價格快速上漲吞噬電解鋁廠生產利潤，但由于長周期利潤較好，年末電解鋁環(huán)節(jié)利潤雖有受損，但依然維持了高開工率。
其二，2024年年中，國務院印發(fā)《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》，為市場帶來了較為明確的電解鋁產能天花板信號。雖然鋁土礦供應增長和氧化鋁價格快速回落為電解鋁環(huán)節(jié)帶來了更多利潤，但據SMM統(tǒng)計數(shù)據，去年12月和今年1月國內電解鋁月度開工率持續(xù)維持在95.2%的高水平，電解鋁運行產能距離國內電解鋁產能天花板已經較為接近，因此利潤增加無法帶來實質性的電解鋁新增產量。
因此，我們認為氧化鋁價格走弱帶動電解鋁價格跟隨下行的邏輯在今年較難明確體現(xiàn)。
考慮到氧化鋁價格走弱將引發(fā)部分高成本產能退出，氧化鋁下跌幅度將由此受到限制。海外美鋁旗下圣西普里安鋁冶煉廠、Trimet冶煉廠在今年均有復產計劃，合計帶來增產產能約為25.2萬噸，國內部分電解鋁廠也在最近傳出復產消息，全球電解鋁供應將有小幅增加。雖然需求端仍有相對穩(wěn)定的增長，但對電解鋁價格的拉動作用有限。因此，我們認為電解鋁價格長期震蕩格局較難打破，震蕩過程中的節(jié)奏連貫性會相對較強。（作者單位：國元期貨）
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