下半年以逢高沽空和賣出看漲期權(quán)為主 

回顧上半年，鎳價整體處于寬幅震蕩格局之中。一季度，在礦端供應(yīng)緊張、宏觀面利好共同作用下，滬鎳上行至13.6萬元/噸的高位。但二季度受供應(yīng)過剩格局制約，鎳價重回低位，并持續(xù)向下運行。

具體來看，1月，鎳價受印尼RKAB審批配額削減消息影響，呈偏強震蕩態(tài)勢。2月至 3月，基本面與消息面利好，共同帶動鎳價進一步?jīng)_高。4月，貿(mào)易摩擦引發(fā)的需求擔憂導(dǎo)致鎳價下行，但隨后受印尼PNBP政策落地、菲律賓鎳礦禁令等消息持續(xù)發(fā)酵影響，鎳價自底部開啟反彈。5月至 6月，需求進入淡季，礦端供應(yīng)逐漸放量，鎳價下探至成本支撐位。

圖為鎳上半年行情走勢

[關(guān)注后續(xù)鎳礦相關(guān)政策]

復(fù)盤上半年鎳價走勢可以發(fā)現(xiàn)，印尼與菲律賓的鎳礦政策對鎳價影響顯著。從年初市場對印尼2025年RKAB審批配額的擔憂發(fā)酵，到3—4月印尼礦產(chǎn)特許權(quán)使用費率上調(diào)，再到5—6月菲律賓出口禁令消息擾動，市場均作出了快速反應(yīng)。這一方面是由于印尼、菲律賓在鎳資源供給中的主導(dǎo)地位明確——2024年兩國鎳礦產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的比重已接近70%；另一方面，隨著2023年以來冶煉端產(chǎn)能的擴張及各類鎳產(chǎn)品技術(shù)路線的打通，鎳產(chǎn)業(yè)鏈的定價錨點正逐漸向資源端轉(zhuǎn)移。目前，印尼PNBP稅率上調(diào)已落地，菲律賓鎳礦出口禁令最終以取消收尾，但印尼2025年RKAB審批進度依舊緩慢，最終配額尚未確定，其后續(xù)政策影響仍需持續(xù)關(guān)注。

資源國（如印尼、菲律賓）出臺鎳礦相關(guān)政策，最終目的是增加鎳產(chǎn)業(yè)收入。這些政策可分為“量”和“價”兩類：一類直接影響鎳礦供應(yīng)量，包括印尼RKAB審批配額、菲律賓出口禁令等；另一類則以影響鎳產(chǎn)品價格為主要方式，包括印尼對HMA價格的調(diào)控、提升鎳資源使用費率的PNBP政策。從這兩類政策過往的落地情況和實際影響來看，對“量”的管控影響直接，市場反應(yīng)也快。但因為直接縮減產(chǎn)量會嚴重沖擊企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，甚至影響居民就業(yè)，所以不管是菲律賓的鎳礦出口禁令，還是印尼想大幅削減RKAB配額，都遇到不少阻力。即便能推進，政策力度也常常會減弱。而對“價”的管控影響通常更溫和，相關(guān)政策更容易落地，但對鎳價的影響程度也相對較小。

展望后市，考慮到鎳價在供應(yīng)過剩格局下持續(xù)下跌不利于鎳產(chǎn)業(yè)收入提升，印尼加強礦端管控、菲律賓尋求產(chǎn)業(yè)升級均是較為確定的趨勢。因此，預(yù)計大幅削減鎳供應(yīng)量的政策難以落地。在天氣擾動有限的情況下，鎳資源端顯著收緊的概率較低。隨著礦端雨季進入尾聲，三季度鎳礦供應(yīng)將迎來季節(jié)性放量，鎳礦價格或隨之松動。

圖為印尼與菲律賓鎳礦價格走勢

[產(chǎn)量高速增長態(tài)勢難續(xù)]

上半年，受高品位紅土鎳礦供應(yīng)緊張影響，鎳鐵成本顯著上升。而隨著下游不銹鋼需求轉(zhuǎn)弱，自6月起，鎳鐵價格承壓走弱。在產(chǎn)能充裕的背景下，后續(xù)鎳鐵供應(yīng)仍將取決于礦端的放量情況。

近年來，印尼MHP、高冰鎳等產(chǎn)能持續(xù)提升。2025年，受鎳價持續(xù)走弱影響，新增項目投產(chǎn)進度有所放緩，但成本優(yōu)勢顯著的MHP產(chǎn)能擴張趨勢尚未停滯。4月，受天氣事件擾動，MHP產(chǎn)量下滑。不過，目前相關(guān)項目已實現(xiàn)復(fù)產(chǎn)，后續(xù)MHP產(chǎn)量將延續(xù)增長態(tài)勢。高冰鎳產(chǎn)線仍將根據(jù)價差在高冰鎳與鎳鐵之間靈活轉(zhuǎn)產(chǎn)。此外，剛果（金）決定自6月21日起將鈷出口禁令延長3個月，這或?qū)HP（氫氧化鎳鈷）的需求形成提振。

隨著原料中間品產(chǎn)能持續(xù)釋放、下游三元電池市場份額萎縮，硫酸鎳市場整體表現(xiàn)平淡，價格中樞持續(xù)下移。預(yù)計下半年硫酸鎳市場將維持產(chǎn)能充裕、產(chǎn)量平穩(wěn)態(tài)勢，在高鎳電池材料取得突破前，硫酸鎳市場仍將維持偏弱格局。

隨著鎳價持續(xù)下探，目前一體化MHP、高冰鎳生產(chǎn)電積鎳的工藝盈利空間不斷被擠壓，部分產(chǎn)能已陷入虧損。盡管中國精煉鎳產(chǎn)量仍維持高位，但自2023年以來的高速增長階段已步入尾聲，鎳元素向精煉鎳的流入或有所減緩。不過，前期產(chǎn)量增長帶來的供應(yīng)過剩壓力在年內(nèi)仍難有顯著改善。

[噸]

圖為中國精煉鎳產(chǎn)量

[需求端缺乏亮點]

不銹鋼在鎳下游需求中的占比超60%。上半年中國不銹鋼產(chǎn)量延續(xù)增長態(tài)勢，1—5月300系不銹鋼產(chǎn)量同比增加18.6萬噸。受鎳鐵成本居高不下影響，鋼廠盈利普遍承壓。

隨著下游終端消費進入淡季，不銹鋼價格破位下行，庫存持續(xù)處于高位?？紤]到房地產(chǎn)市場未有起色，且促消費政策與搶出口對家電需求的前置作用已逐步釋放，下半年在“金九銀十”消費旺季來臨前，不銹鋼需求預(yù)計將維持偏弱態(tài)勢。

7月14日至15日，中央城市工作會議在北京舉行，會議部署城市工作7個方面的重點任務(wù)，其中提到著力建設(shè)綠色低碳的美麗城市，推動減污降碳擴綠協(xié)同增效。鎳作為制作新能源汽車高能量密度電池、儲能系統(tǒng)的核心材料，以及支撐綠色制造與循環(huán)經(jīng)濟的關(guān)鍵金屬，在推動減污降碳、助力建設(shè)綠色低碳的美麗城市中發(fā)揮著不可替代的重要作用。

近年來新能源領(lǐng)域是鎳需求的主要增量來源，但隨著新能源汽車行業(yè)競爭加劇，磷酸鐵鋰電池的成本優(yōu)勢突出，導(dǎo)致三元電池裝車量占比下降至18%左右。數(shù)據(jù)顯示，1—5月三元電池裝車總量同比下滑12.5%，三元材料產(chǎn)量同比增長9.7%，維持穩(wěn)定增長；但8系、NCA系等高鎳材料占比始終維持在50%左右，與2022年占比持平。整體來看，年內(nèi)新能源領(lǐng)域?qū)︽嚨男枨箅y有亮點，全年鎳需求量或較2024年有所下降。

電鍍、合金是精煉鎳的直接下游需求領(lǐng)域。1—5月，電鍍對鎳的需求維持穩(wěn)定，合金耗鎳量小幅增長近3.5%，但兩者需求體量合計僅占鎳下游總需求的10%。電鍍與合金的需求增量難以消化2023年以來精煉鎳累積的過剩量，上半年精煉鎳出現(xiàn)小幅去庫，或主要源于下游逢低補庫行為。由此可見，2025年精煉鎳環(huán)節(jié)的供應(yīng)過剩格局依舊明確。

圖為精煉鎳庫存情況

綜上所述，需求端缺乏亮點，供應(yīng)過剩格局延續(xù)，鎳價仍處于震蕩尋底的大趨勢中，三季度礦端季節(jié)性放量有望帶動價格中樞繼續(xù)下移。不過，鎳產(chǎn)品價格持續(xù)下跌與印尼、菲律賓希望增加鎳產(chǎn)業(yè)收入的矛盾，將導(dǎo)致資源國政策擾動頻發(fā)，鎳價仍存在階段性走高的可能。預(yù)計下半年滬鎳價格參考區(qū)間為11.0萬～12.8萬元/噸，策略上以逢高沽空和賣出看漲期權(quán)為主。