一．美豆格局

　　2018年之后，全球大豆庫(kù)銷比出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)向。究其根本，無(wú)非兩方面原因：一是2018年以來(lái)，需求端受非洲豬瘟影響，中國(guó)生豬存欄暴跌，豆粕需求也低迷，疊加供給端因中美貿(mào)易摩擦，美農(nóng)縮減美豆的種植意向；二是2019年的洪水又使得美豆錯(cuò)過(guò)了最佳播種窗口期，使得美豆當(dāng)年產(chǎn)量一直上不來(lái)。經(jīng)過(guò)2-3年的被動(dòng)型美豆庫(kù)銷比也到了2008和2012年的極低附近。如此低的美豆庫(kù)銷比，也使得美豆從一個(gè)跌破種植成本的價(jià)格一度漲到2008、2012的歷史高位價(jià)格。中間過(guò)程極其流暢，且不需要特別大的天氣炒作。

　　那么很重要的一點(diǎn)是，美豆目前還能漲嗎，或者反手做空？

　　要搞清楚這點(diǎn)，還是要看供需。先來(lái)看美豆的需求：國(guó)內(nèi)壓榨和出口。美豆國(guó)內(nèi)壓榨的增速基本很穩(wěn)定，而出口近幾年波動(dòng)相對(duì)較大，是一個(gè)邊際量。觀察美豆周度出口檢驗(yàn)量，可以發(fā)現(xiàn)美豆出口增速最大的時(shí)間點(diǎn)是在2020年和2021年1季度左右，這和美豆周度出口中國(guó)累計(jì)值的增速是吻合的，也就是說(shuō)，美豆的出口主力軍還是在中國(guó)。由于中美后貿(mào)易摩擦協(xié)定，國(guó)內(nèi)有一定采購(gòu)美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品的配額，不過(guò)，這部分采購(gòu)力度在近期有所放緩。那么，這又是否意味著中國(guó)需求已經(jīng)接近飽和呢？這點(diǎn)值得思考。再看美豆供給端，目前美豆處于結(jié)莢期，基本進(jìn)度處于往年平均。優(yōu)良率目前顯示也是中性偏低。這意味著今年又是一個(gè)平產(chǎn)之年。且從目前看，南美天氣偏干，不知道播種期如何。從厄爾尼諾指數(shù)看，大體仍然偏拉尼娜，整體不宜輕易樂(lè)觀。

　　小結(jié)：美豆最好基本面狀態(tài)或許已經(jīng)過(guò)去，但是整體格局仍然偏好。故判斷美豆整體仍是寬幅震蕩格局，從技術(shù)上看1200美分/蒲以下仍然有較強(qiáng)支撐。

　　二．油脂格局

　　從2019年開(kāi)始，全球油脂庫(kù)存逐步改善。不過(guò)全球油脂格局想要轉(zhuǎn)勢(shì)，還是要看全球顯性庫(kù)存累積到700萬(wàn)噸以上。細(xì)分到具體油脂品種上，具體看“棕櫚”和“豆油”兩大油脂，其次是“菜油”和“葵油”。近幾年葵油勢(shì)頭逐步上升，但整體和棕櫚油豆油這兩大巨頭體量還是有所差距。

　　在疫情發(fā)生之前，預(yù)估棕櫚油產(chǎn)量需要重點(diǎn)關(guān)注天氣，但近年受疫情干擾，馬來(lái)招工困難，對(duì)棕櫚油產(chǎn)量造成一定影響。后疫情背景下，關(guān)注棕櫚的復(fù)產(chǎn)，需要隨時(shí)關(guān)注疫情動(dòng)態(tài)和馬來(lái)招工情況?？偠灾R來(lái)數(shù)據(jù)也是棕櫚油產(chǎn)量體現(xiàn)的一個(gè)窗口。（豆油分析見(jiàn)第三部分）

　　再說(shuō)下油脂的消費(fèi)。油脂的食用消費(fèi)其實(shí)相對(duì)穩(wěn)定，20年初以來(lái)的疫情期間所傳的餐飲需求萎縮也被證偽，行情走了一個(gè)波瀾壯闊的V反。因?yàn)槿瞬蝗ゲ蛷d消費(fèi)，還是會(huì)在家燒菜用油?？偟南M(fèi)其實(shí)差不太多。所以當(dāng)二次疫情襲來(lái)的時(shí)候，油脂也沒(méi)有像樣的回調(diào)了。疫情影響需求的故事已經(jīng)講不動(dòng)了。油脂需求的另一個(gè)故事是生物柴油，近幾年生柴的體量逐步增大，已經(jīng)到了不容忽視的地步。但從目前的pogo價(jià)差看，生柴利潤(rùn)其實(shí)比較低，靠著政府補(bǔ)貼和強(qiáng)制過(guò)活的日子，筆者認(rèn)為終將不會(huì)長(zhǎng)久，只是不知道變點(diǎn)何時(shí)出現(xiàn)。

　　小結(jié)：油脂的現(xiàn)實(shí)狀態(tài)無(wú)疑是比較良好的，關(guān)鍵就是目前的疫情改變了油脂的產(chǎn)量和需求預(yù)期。然而預(yù)期再怎么變化，都終將回歸現(xiàn)實(shí)。目前的油脂就是少做點(diǎn)預(yù)期，多做點(diǎn)現(xiàn)實(shí)。如果真想做反轉(zhuǎn)，只能等，等現(xiàn)實(shí)壓力逐步顯現(xiàn)。但目前還是沒(méi)看到。

　　三．豆粕格局

　　豆粕的格局其實(shí)比較有意思，所以放在最后講。我們?cè)诜治銎深惖臅r(shí)候不需要看其他雜粕，因?yàn)檎急忍?。豆粕就是基?zhǔn)，其他雜粕都是在豆粕的基礎(chǔ)上根據(jù)自身基本面加一個(gè)品類升貼水。

　　關(guān)于豆粕，筆者對(duì)它的理解其實(shí)是一個(gè)加減法所得數(shù)：豆粕=美豆-豆油+榨利。只要講清楚美豆，豆油和榨利，其實(shí)就講清楚了豆粕的格局。而大豆榨利本質(zhì)其實(shí)是對(duì)國(guó)內(nèi)大豆基本面的溢價(jià)表征。

　　一，疫情以前的榨利格局。綜合近7年的現(xiàn)貨榨利，行業(yè)利潤(rùn)高點(diǎn)在2013年4季度初，利潤(rùn)高點(diǎn)在600左右。利潤(rùn)低點(diǎn)在2014年1季度末，低點(diǎn)值-300左右。僅僅半年，行業(yè)利潤(rùn)就從最高達(dá)到最低，且之后的年份中再也沒(méi)有超過(guò)這個(gè)數(shù)字。隨后幾年的榨利區(qū)間不斷收窄，基本波動(dòng)區(qū)間在【-200，300】。油廠榨利其實(shí)逐步進(jìn)入精細(xì)化管理時(shí)代。

　　二，后疫情時(shí)代的榨利格局。這個(gè)后疫情影響因素包括新冠疫情、非洲豬瘟疫情和中美貿(mào)易摩擦的后續(xù)影響。這些不確定的影響因素，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)的榨利體現(xiàn)出一定的不規(guī)律和局部矛盾凸顯的狀態(tài)。而直至21年，開(kāi)始步入沉寂。

　　這種沉寂有它必然因素，長(zhǎng)期來(lái)看，豆粕蛋白消費(fèi)增速高峰已經(jīng)過(guò)去，壓榨行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩仍將持續(xù)，所以榨利應(yīng)該仍然是保持微利窄幅波動(dòng)，超過(guò)200-300的現(xiàn)貨榨利基本算是高利潤(rùn)了。19-20年開(kāi)始中美第一階段貿(mào)易協(xié)定達(dá)成，中國(guó)加大農(nóng)產(chǎn)品的采購(gòu)，榨利的壓縮成為必然。但是為啥20年沒(méi)有大規(guī)模壓縮，因?yàn)槟菚r(shí)美豆的采購(gòu)都被國(guó)儲(chǔ)吸走了，體現(xiàn)不到油廠的自身壓力上面。20年美豆采購(gòu)力度那么大，國(guó)內(nèi)大豆庫(kù)存水平卻不高，就說(shuō)明了一切。

　　那國(guó)內(nèi)大豆榨利已近大半年的沉寂，后期是否會(huì)迎來(lái)枯木逢春的格局呢？如果有，邊際量又是什么？

　　筆者認(rèn)為還是有的。

　　首先，中國(guó)采購(gòu)美豆的進(jìn)度已經(jīng)放緩，當(dāng)然很重要的原因是現(xiàn)在是南美豆的采購(gòu)季，但是我們發(fā)現(xiàn)就算是同比往年，這種0采購(gòu)美豆的跡象依舊不正常。筆者認(rèn)為要么是中美第一階段協(xié)議已經(jīng)執(zhí)行得差不多了，要么是國(guó)儲(chǔ)已經(jīng)吃飽了，不過(guò)這也只是猜測(cè)而已。國(guó)儲(chǔ)的吃飽反吐是國(guó)內(nèi)大豆低榨利格局維持的重要因素，那按照常識(shí)，國(guó)儲(chǔ)總有反吐完成進(jìn)而進(jìn)補(bǔ)的一天，而那就是榨利松動(dòng)的開(kāi)始。

　　第二點(diǎn)就是需求端。養(yǎng)殖端生豬復(fù)產(chǎn)是否還有驚喜？生豬存欄和能繁母豬存欄自2013年因環(huán)保因素產(chǎn)能不斷出清，而到了2018年8月份非洲豬瘟爆發(fā)以后，生豬存欄開(kāi)始加速下降。后期如果生豬產(chǎn)能要恢復(fù)，第一步先要看到母豬存欄企穩(wěn)，第二步看到仔豬存欄企穩(wěn)，第三步是生豬存欄企穩(wěn)。這個(gè)和人口年齡結(jié)構(gòu)有點(diǎn)相似，存欄要想走出擴(kuò)張型，核心還是仔豬存欄恢復(fù)情況。仔豬存欄可通過(guò)仔豬價(jià)格來(lái)追蹤，若看到仔豬價(jià)格企穩(wěn)，說(shuō)明存欄逐步走向靜止型結(jié)構(gòu)。如果看到仔豬價(jià)格回落，說(shuō)明存欄在未來(lái)半年將逐步企穩(wěn)復(fù)蘇。有幸的是我們?cè)诮衲?月份就看到了這點(diǎn)。那筆者有理由大膽預(yù)測(cè)，今年9月份以后的生豬飼料需求將繼續(xù)走升，而且是不可逆的。

　　綜上兩點(diǎn)，筆者認(rèn)為大豆榨利不可以過(guò)度悲觀?？春?月之后的榨利走升。那回過(guò)頭來(lái)看豆粕格局公式：豆粕=美豆-豆油+榨利。由于豆油和榨利相對(duì)都看好，豆粕格局目前比較尷尬仍然是一個(gè)驅(qū)動(dòng)性不強(qiáng)的震蕩格局。但油脂格局如果一旦轉(zhuǎn)向，則做空油粕比將是一個(gè)雙核強(qiáng)驅(qū)動(dòng)頭寸。