總結：工業(yè)制造的韌性仍然存在，能源消耗高基數(shù)與雙碳政策對產能擴張的壓制相互影響，煤炭市場供需環(huán)境持續(xù)緊張，市場支撐動能依舊較強。但是煤炭作為大宗資源品，在實體經濟中起到最為基礎的作用，因此對于該品種國家會持續(xù)嚴格的政策監(jiān)控，政策頂可能已經出現(xiàn)。

　　供應：三季度旺季期間主產區(qū)受到環(huán)保管制、安全生產、超能力檢查等多種強有力政策的監(jiān)管，煤礦煤管票相對緊張，市場供應增量有限，尤其是七月份重要會議的影響，導致單月產量出現(xiàn)大幅下降的情況。由于國內產能的繼續(xù)增量釋放需要時間緩沖，短時內仍然難以快速補充市場，因此短期增量的空間相對有限，市場供應效果不甚理想，但隨著審批與投放的進度加快，產能快速釋放的進程將逐漸加快。

　　需求：隨著七八月份迎峰度夏的旺季結束，制冷用電需求逐漸下滑，社會用電量將會出現(xiàn)環(huán)比15%左右的下降幅度，從而使得用電數(shù)據(jù)回歸淡季情況。尤其是在“碳達峰、碳中和”政策背景下，上半年工業(yè)制造的超量生產可能帶來的是下半年尤其是年底四季度的超預期壓減，從而使得工業(yè)用電以及工業(yè)燃煤消費量同步下降，最后導致動力煤(1222, 30.00, 2.52%)消費總量的下降。因此后期的消費基數(shù)可能仍然較高，但同比增速以及環(huán)比上半年的增速都會出現(xiàn)下降的情況。

　　風險因素：產區(qū)保供超預期（下行風險）；冬儲補庫超預期（上行風險）

　　一、供給端：政策調控，風險系數(shù)增加

　?。ㄒ唬┛涌诒９┰霎a，產能逐漸釋放

　　據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2021年1-7月份，全國原煤累計產量226187萬噸，同比2020年增長4.9%，同比增加13905萬噸；全國動力煤產量187832萬噸，同比2020年增加9804萬噸。從分地區(qū)煤炭產量來看，晉陜蒙地區(qū)原煤生產集中度提高到72.4%，主產區(qū)的地位更加牢固。2021年前期煤炭生產數(shù)據(jù)增長明顯，其原因是2020年中國后疫情時期經濟復蘇強勁，帶動火電增量和燃煤消費量大幅超出市場預期，社會庫存大幅去化。

　　2021年以來，產地反腐敗、安全生產、環(huán)保檢查不斷，多處煤礦受到影響，內蒙古多座露天煤礦因環(huán)保建設問題被關停，陜西煤炭安監(jiān)局發(fā)布查處超產的文件，陜西煤礦超產幅度得以一定程度的控制，從而導致生產供應受阻。尤其是7月份百年大慶期間，煤礦安全生產督察嚴格，產能釋放進度暫緩，國內原煤產量大幅下降到不足3.15億噸，遠低于正常的淡季時期的水平，屬于異常情況，這也導致了當月供需缺口拉大，市場支撐增強。

　　隨著7月份中下旬開始，政策端的不斷發(fā)力，煤礦生產開始逐步恢復正常，供應量提升，尤其是發(fā)改委與能源局推動煤礦建設產能加速投放以及核增產能實行產能承諾兌現(xiàn)制，產能核增審批4000萬噸，從而使得四季度到年底，有望再次投放1.5億噸產能。鑒于產能審批到投放需要時間差，因此短期可能尚未看到產能釋放的效果呈現(xiàn)，但隨著政策推動進度的加快，四季度旺季尤其是年底的單月產量有望同比增加2000萬噸。

　　圖表1：全國煤炭產量（單位：萬噸）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　　圖表2：全國動力煤產量（單位：萬噸）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　?。ǘ┻M口監(jiān)管嚴格，季節(jié)規(guī)律明顯

　　影響供應端的另一大方面就是進口，通過2020年的進口通關政策可以看到，2021年進口煤總量放量的通關政策可能性大幅下降，轉而可能是延續(xù)2018年定下的總量控制、全年季節(jié)性規(guī)律均勻分布的特點，這樣盡管導致2020年冬季的供應出現(xiàn)階段性短缺，但可以保證2021年的海運煤補充有效穩(wěn)定，從而達到保供穩(wěn)價的作用。1-7月份的數(shù)據(jù)我們可以看到，這個規(guī)律體現(xiàn)的非常明顯，一二季度的淡季通關量月均不足2500萬噸，最低僅2000萬噸左右，但到了7月份的旺季，通關量達到3000萬噸。

　　另外一個問題可能就是分國別進口結構的變化導致進口煤源的結構分化，由于澳洲煤通關數(shù)量的大幅減少，導致沿海優(yōu)質動力煤貨源減量明顯，可供工業(yè)企業(yè)直接使用的優(yōu)質燃料煤供應數(shù)量下降，轉而只能增加采購國內生產的優(yōu)質動力煤，從而導致沿海可供交割資源相對整體情況而言會更加稀缺，在市場總量與結構性同時出現(xiàn)緊缺時，從而會進一步加劇市場的矛盾。

　　圖表3：全國煤炭進口量（單位：萬噸）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　　圖表4：全國動力煤進口量（單位：萬噸）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　　二、消費端：旺季結束，電煤需求下降

　?。ㄒ唬┯宥认囊堰^，用電環(huán)比減少

　　根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2021年1-7月份，全社會用電量約4.7萬億千瓦時，同比2020年增長16.6%，增量近6700億千瓦時；同比2019年增長15.8%，增量6445億千瓦時。分結構來看，各分項基本都是同比2020年大幅增長，同比2019年增幅也非常明顯，經濟復蘇的拉動效應與補償效應仍在延續(xù)。隨著各大經濟體逐步恢復，市場拉動效應仍在延續(xù)，1-8月份中國制造業(yè)采購經理指數(shù)（PMI）均在榮枯線以上，帶動第二產業(yè)1-7月份累計用電量達到3.17萬億千瓦時，同比增長16.8%。

　　而隨著七八月份迎峰度夏的旺季結束，制冷用電需求逐漸下滑，社會用電量將會出現(xiàn)環(huán)比15%左右的下降幅度，從而使得用電數(shù)據(jù)回歸淡季情況。盡管制造業(yè)的基數(shù)仍會存在，但由于20年同期用電基數(shù)本就較高，因此9月社會用電增速數(shù)據(jù)可能開始呈現(xiàn)較弱甚至超預期的情況。

　　圖表5：全社會用電量（單位：億千瓦時）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　　圖表6：第二產業(yè)用電量（單位：億千瓦時）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　?。ǘ┩诨鶖?shù)過大，增速恐將轉負

　　社會用電量的大幅增長，帶動了發(fā)電量的同步增長，1-7月份全口徑發(fā)電量4.65萬億千瓦時，增速同樣達到13.2%。從增量絕對值數(shù)據(jù)來看，1-7月新增發(fā)電量6000億千瓦時，火力發(fā)電增量就達到4580億千瓦時，增量結構中占比達到77%，這遠遠超出整體70%的比例以及火電裝機55%的結構性比例?；鹆Πl(fā)電增量擴張的同時，帶來的也是電煤消費量以及動力煤整體消費量的大幅增長，電煤累計消費量超過13億噸，同比2020年增加超過1.6億噸。如果疊加全社會其他行業(yè)直接燃料用煤量，動力煤全部消費量同比2020年增加超過2.3億噸。

　　但上半年的發(fā)展實際存在一定程度的透支情況，尤其是在“碳達峰、碳中和”政策背景下，上半年工業(yè)制造的超量生產可能帶來的是下半年尤其是年底四季度的超預期壓減，從而使得工業(yè)用電以及工業(yè)燃煤消費量同步下降，最后導致動力煤消費總量的下降。因此后期的消費基數(shù)可能仍然較高，但同比增速以及環(huán)比上半年的增速都會出現(xiàn)下降的情況。

　　圖表7：火力發(fā)電量（單位：億千瓦時）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　　圖表8：電煤消費量（單位：萬噸）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　　三、總結與展望：供需改善，驅動減弱

　　圖表9：動力煤供需情況（單位：萬噸）

　　資料來源：Wind CCTD 中信期貨研究部

　　供應方面：三季度旺季期間主產區(qū)受到環(huán)保管制、安全生產、超能力檢查等多種強有力政策的監(jiān)管，煤礦煤管票相對緊張，市場供應增量有限，尤其是七月份重要會議的影響，導致單月產量出現(xiàn)大幅下降的情況。由于國內產能的繼續(xù)增量釋放需要時間緩沖，短時內仍然難以快速補充市場，因此短期增量的空間相對有限，市場供應效果不甚理想，但隨著審批與投放的進度加快，產能快速釋放的進程將逐漸加快。

　　需求方面：隨著七八月份迎峰度夏的旺季結束，制冷用電需求逐漸下滑，社會用電量將會出現(xiàn)環(huán)比15%左右的下降幅度，從而使得用電數(shù)據(jù)回歸淡季情況。尤其是在“碳達峰、碳中和”政策背景下，上半年工業(yè)制造的超量生產可能帶來的是下半年尤其是年底四季度的超預期壓減，從而使得工業(yè)用電以及工業(yè)燃煤消費量同步下降，最后導致動力煤消費總量的下降。因此后期的消費基數(shù)可能仍然較高，但同比增速以及環(huán)比上半年的增速都會出現(xiàn)下降的情況。

　　總體來看，工業(yè)制造的韌性仍然存在，能源消耗高基數(shù)與雙碳政策對產能擴張的壓制相互影響，煤炭市場供需環(huán)境持續(xù)緊張，市場支撐動能依舊較強。但是煤炭作為大宗資源品，在實體經濟中起到最為基礎的作用，因此對于該品種國家會持續(xù)嚴格的政策監(jiān)控，政策頂可能已經出現(xiàn)。