近期，受飼料原料和生豬現(xiàn)貨價格上行帶動，生豬期貨價格出現(xiàn)較大幅度反彈，但筆者認為，市場在產(chǎn)能去化對供應的實際影響以及飼料原料成本上方空間等方面的看法仍存在較大分歧，且生豬期價升水一定程度上已反映了市場的樂觀預期，因此后續(xù)生豬期價繼續(xù)單邊上行的空間或有限，期貨層面的交易機會將更多體現(xiàn)在市場節(jié)奏帶來的月間價差上。

期現(xiàn)貨價格持續(xù)反彈

2月19日以來，生豬現(xiàn)貨價格大幅下跌帶動期價短暫回落后，期現(xiàn)貨價格開啟振蕩反彈模式。截至3月12日，全國均價從2月23日的13.55元/公斤上漲至14.51元/公斤，生豬期貨5月合約價格從2月21日的14365元/噸上漲至15285元/噸，9月合約期價從16150元/噸上漲至17225元/噸。

筆者認為，生豬現(xiàn)貨價格的上漲主要源于養(yǎng)殖戶的壓欄惜售和二次育肥，這直接體現(xiàn)在相關(guān)機構(gòu)公布的生豬日度屠宰量環(huán)比下降和生豬出欄體重環(huán)比回升上，上市公司公布的2月生豬出欄量環(huán)比亦有較大幅度下降。主要原因在于，一方面，當前生豬養(yǎng)殖處于虧損狀態(tài)，另一方面，遠月合約期價升水說明市場對后市生豬價格的預期趨于樂觀。

生豬期價上漲除了現(xiàn)貨價格上漲的帶動之外，還有飼料原料成本上行的支撐。春節(jié)前玉米期現(xiàn)貨價格已經(jīng)觸底回升，豆粕期貨在經(jīng)歷春節(jié)前后的持續(xù)低位振蕩之后， 3月份開啟了一波較大幅度的反彈行情，主力合約期價漲幅接近10%。

供需改善幅度待驗證

目前來看，生豬產(chǎn)能去化的實際影響仍具有很大不確定性，這主要源于兩個方面，一是生豬生產(chǎn)效率的提升，這體現(xiàn)在各家企業(yè)PSY數(shù)據(jù)的持續(xù)提升上。由于非瘟疫情防控效果較好和種豬品種改良帶來產(chǎn)仔數(shù)的提高提升了生豬的產(chǎn)能。二是行業(yè)產(chǎn)能整體仍處于過剩狀態(tài)。農(nóng)業(yè)農(nóng)村部公布的最新能繁母豬數(shù)據(jù)仍高于正常保有量水平（3900萬頭），產(chǎn)能去化之后正常配種帶來的生豬供應仍高于市場需求。從新生仔豬存欄數(shù)據(jù)看，雖然自2022年年底以來能繁母豬存欄環(huán)比持續(xù)下滑，但截至2023年9月，新生仔豬產(chǎn)能仍穩(wěn)定在3700萬頭左右，并未出現(xiàn)持續(xù)下滑跡象，而且2023年年底以來仔豬價格持續(xù)大幅上漲，后期仔豬供應可能再度增加。

另外，各家機構(gòu)公布的2月能繁母豬存欄環(huán)比數(shù)據(jù)也有一定分歧，其中涌益咨詢和卓創(chuàng)資訊公布的數(shù)據(jù)是小幅回升，而鋼聯(lián)公布的相關(guān)數(shù)據(jù)則繼續(xù)小幅下降。筆者認為，產(chǎn)生分歧的主要原因在于仔豬價格走勢。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，全國仔豬均價在去年11月止跌回升，1月以來加速上漲，使得能繁母豬到仔豬這一環(huán)節(jié)由虧損轉(zhuǎn)向盈利，能繁母豬淘汰積極性下降。

2023年四季度末，生豬存欄同比下降1834萬頭，這意味著去年上半年生豬出欄量的下降幅度約為4%，相關(guān)機構(gòu)公布的出欄體重同比增加約1.66公斤/頭，超過1%，也就是說，實際豬肉供應同比降幅在3%以內(nèi)，大概率難以改變當前行業(yè)的供應過剩格局，因此上半年生豬養(yǎng)殖利潤難有明顯改善。當然，養(yǎng)殖戶壓欄惜售和二次育肥導致供應收縮，使得生豬養(yǎng)殖有望出現(xiàn)階段性盈利。目前生豬養(yǎng)殖利潤已經(jīng)優(yōu)于去年同期，特別是外購仔豬已經(jīng)出現(xiàn)盈利，一定程度上反映了供需改善的預期。

圖為全國仔豬均價走勢（單位：元/公斤）

飼料成本上行幅度受限

雖然春節(jié)前后玉米和豆粕價格先后出現(xiàn)反彈，但同比依然下跌超過10%。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，自繁自養(yǎng)生豬養(yǎng)殖成本已經(jīng)從去年同期的17.50元/公斤下降至15.73元/公斤，外購仔豬養(yǎng)殖成本從去年同期的18.96元/公斤大幅下降至13.82元/公斤，雖然盤面期價絕對水平低于去年同期，但盤面價格折算出來的養(yǎng)殖利潤要高于去年同期，也就是說生豬盤面期價已經(jīng)在一定程度上反映了供需改善的預期。在這種情況下，市場會特別關(guān)注飼料原料成本的驅(qū)動，也就是后續(xù)玉米和豆粕價格的上漲空間。

豆粕方面，節(jié)后生豬期現(xiàn)貨價格反彈主要源于兩個方面，一是巴西大豆貼水持續(xù)反彈，說明巴西新作上市壓力已經(jīng)在一定程度上得到釋放；二是國內(nèi)生豬壓欄和二次育肥帶來的飼料原料補庫的支撐。但從中長期看，美豆種植面積有望增加，全球大豆供需仍相對較為寬松，會抑制豆粕價格繼續(xù)上漲的空間。

玉米方面，最近半個月玉米期價延續(xù)振蕩走勢，主要源于兩個方面的擔憂，一是產(chǎn)區(qū)余糧的壓力，特別是氣溫回升之后東北產(chǎn)區(qū)“地趴糧”的銷售壓力。二是產(chǎn)區(qū)價格上漲能否向下游傳導。南方銷區(qū)主要擔心谷物包括高粱、大麥和玉米的進口會影響玉米的價格。華北地區(qū)余糧銷售壓力相對高于東北產(chǎn)區(qū)，而且新麥上市有可能帶來飼用原料替代的擾動，使得當?shù)刂邢掠纹髽I(yè)提升庫存的意愿相對較弱。

圖為生豬期貨月間價差（單位：元/噸）

價格低點基本確定

由于生豬供需同比有所改善，再加上季節(jié)性因素已經(jīng)反映在節(jié)后豬價的下跌中，因此隨著近期豬價的持續(xù)反彈，市場心態(tài)有望逐步轉(zhuǎn)變，而且養(yǎng)殖虧損疊加遠期升水結(jié)構(gòu)，使得養(yǎng)殖戶壓欄惜售心理增強，對豬價構(gòu)成明顯支撐。筆者認為，春節(jié)后生豬現(xiàn)貨價格低點基本確定。但當前盤面已經(jīng)很大程度上反映了現(xiàn)貨價格上漲的預期，所以上半年生豬期價繼續(xù)上漲的空間也比較有限。

筆者認為，生豬期價上方和下方空間均受限，投資者可以關(guān)注月間價差的套利機會，因為月間價差更多受市場節(jié)奏的影響，也就是階段性的供需博弈上。以當前豬價為例，由于處于季節(jié)性需求淡季，生豬現(xiàn)貨價格的上漲更多源于供應端和原料成本端支撐，如果原料價格上漲受阻，市場矛盾就會集中在供應端，需要重點關(guān)注養(yǎng)殖戶的壓欄情況和二次育肥能否持續(xù)。

建議投資者多關(guān)注生豬期貨9月和5月合約的反套機會。一是根據(jù)歷史規(guī)律，過去3年生豬期貨9月和5月合約價差均持續(xù)走擴，二是根據(jù)市場邏輯，現(xiàn)貨滯漲意味著近月合約期價可能通過下跌來修復基差，而遠月合約則更多受預期支撐，現(xiàn)貨價格偏強時，市場對遠月合約的預期更趨于樂觀。（作者單位：廣州期貨）