掃碼關注微信公眾號，獲取最新資訊

宏觀經(jīng)濟與銅價之間關系的研究較多，主要體現(xiàn)在海外尤其是美國貨幣政策對銅價的影響，而中國宏觀經(jīng)濟與銅價之間的相互關系還未被完全揭示。為了系統(tǒng)研究中國的宏觀經(jīng)濟因素對銅價的影響，本文應用大量中國宏觀經(jīng)濟變量，通過因子分析和VAR模型，論證中國投資支出是影響銅價最重要的宏觀因素。

銅被視為宏觀經(jīng)濟的“晴雨表”，原因是其需求與全球經(jīng)濟活動密切相關，宏觀經(jīng)濟是銅價變動的重要影響因素。當前，宏觀經(jīng)濟與銅價之間關系的研究主要集中在美國的貨幣政策和匯率等方面，研究指標的選擇都是單一指標或者某幾個指標，并不能反映宏觀經(jīng)濟的全貌，也無法全面衡量宏觀經(jīng)濟運行對銅價的影響，而中國宏觀經(jīng)濟與銅價之間的相互關系的研究更是未被完全揭示。為了對中國宏觀經(jīng)濟與銅價的關聯(lián)性進行全面深入探討，本文嘗試選取多個中國宏觀經(jīng)濟指標，并對其進行分類，探討多層面宏觀經(jīng)濟變量與銅價的關聯(lián)性，試圖尋找出影響銅價的中國宏觀因素，并為兩者之間的理論關系提供更多的實證支持。

[指標選擇]

數(shù)據(jù)采集

世界銀行公布的銅月度價格是銅價波動的重要參考之一。因此，本文選擇該指數(shù)作為銅價的變量。另外，中國經(jīng)濟變量一共選取26個指標來綜合反映國內(nèi)經(jīng)濟變化。

考慮到常用來衡量經(jīng)濟增長的GDP指標只公布季度數(shù)據(jù)，相對而言頻率過低，故采用與GDP緊密相關的月度工業(yè)增加值作為經(jīng)濟增長的代理變量，其他經(jīng)濟變量則主要圍繞投資、消費、凈出口等拉動國內(nèi)經(jīng)濟的“三駕馬車”來選擇。

投資方面，分別選擇中國固定資產(chǎn)投資完成額累計同比以及其制造業(yè)、房地產(chǎn)、基建、電網(wǎng)、電源上的分項。消費方面，選擇中國社會零售額當月同比、中國消費者信心指數(shù)、CPI、PPI這四個變量。進出口方面，選擇中國進口和出口金額的當月同比。金融方面，選擇社融存量同比、美元兌離岸人民幣匯率、1年期利率互換、1個月Shibor。與銅下游消費相關的房地產(chǎn)板塊主要選擇新開工面積、施工面積、竣工面積、銷售面積的累計同比。汽車板塊主要選擇國內(nèi)汽車產(chǎn)銷的當月同比。

數(shù)據(jù)處理

選取以上26個變量的月度數(shù)據(jù)進行分析，部分日度和周度數(shù)據(jù)主要采用月均化處理，所選時間范圍為2013年1月至2024年8月，所有數(shù)據(jù)主要來自Wind數(shù)據(jù)庫并進行max-min標準化處理。標準化處理后所有的數(shù)據(jù)均落在0~1的區(qū)間范圍內(nèi)。max-min標準化公式如下：

其中，Xnew是標準化后的數(shù)據(jù)，X是原始數(shù)據(jù)，Xmin原始數(shù)據(jù)的最小值，Xmax是原始數(shù)據(jù)的最大值。

[因子分析]

因子分析的原理主要是可以在損失較少原始數(shù)據(jù)信息的前提下，用較少的綜合指標來代替較多的原始指標，達到對原始變量重新分類和降維的效果。這些綜合指標代表了原始指標的主要信息且互不相關，被稱為公共因子。宏觀經(jīng)濟變量之間相關性較強，分析時如果直接用這些變量對銅價進行研究，那么不可避免會存在很強的共線性問題。因此，采用因子分析對26個宏觀經(jīng)濟變量進行分類，不僅可以解決共線性的問題，而且可以全面反映經(jīng)濟運行情況及內(nèi)部結(jié)構(gòu)。表1詳細報告了因子分析的結(jié)果，通過最大方差旋轉(zhuǎn)法對因子載荷矩陣進行旋轉(zhuǎn)后可知，26個宏觀經(jīng)濟變量均可由5個組合因子進行解釋。

從因子載荷角度考慮，第一個因子（F1）主要解釋了房屋施工面積累計同比、房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比、社融存量同比、人民幣匯率、互換利率、Shibor這6個變量的變化，主要反映了房地產(chǎn)投資與施工鏈條景氣會增加對資金的需求，從而推升利率和社融。這表明利率變動與房地產(chǎn)投資息息相關，F(xiàn)1可以稱為利率因子。

第二個因子（F2）主要解釋了工業(yè)增加值、工業(yè)企業(yè)利潤增速、汽車產(chǎn)銷增速、電源投資增速、出口金額增速、社零增速這7個變量的變化。可以看到，這7個變量均與工業(yè)企業(yè)經(jīng)營生產(chǎn)狀況有關，可以稱之為工業(yè)生產(chǎn)因子。

第三個因子（F3）主要解釋了M1和商品房銷售面積累計同比、房屋新開工面積累計同比、房屋竣工累計同比這4個變量的變化。M1和房地產(chǎn)景氣度正相關的基本邏輯是居民購買商品房的過程中，居民儲蓄存款直接轉(zhuǎn)化為企業(yè)活期存款，從而帶動M1增長?？傮w看，可以把F3稱為房地產(chǎn)因子。

第四個因子（F4）主要解釋了進口金額增速、消費者信心指數(shù)、M2、PPI這4個變量的變化。可以看到貨幣供給M2與PPI、消費、進出口的密切關系。F4可以稱為貨幣因子。

第五個因子（F5）主要解釋了電網(wǎng)投資完成額增速、固定資產(chǎn)投資完成額增速，以及其分項基建投資增速、制造業(yè)投資增速、消費者信心、CPI這6個變量的變化，反映了投資支出對CPI和消費的逆周期刺激效應。F5可以稱為投資因子。

綜上可知，通過因子分析，可以將26個中國經(jīng)濟變量構(gòu)建5個主要的組合因子，即利率因子（RATE）、工業(yè)生產(chǎn)因子（PRODUCTION）、房地產(chǎn)因子（REALTY）、貨幣因子（MONETARY）和投資因子（INVESTMENT）。

[實證分析]

VAR模型構(gòu)建

本文采用VAR模型（向量自回歸模型）研究利率因子、工業(yè)生產(chǎn)因子、房地產(chǎn)因子、貨幣因子、投資因子與銅價之間的關系。VAR模型是一種用于分析多個時間序列變量之間相互關系的統(tǒng)計模型。它通過將多個時間序列變量的過去值作為解釋變量來建模當前值。VAR模型的基本形式可以表示為：

上述公式中，y是k維內(nèi)生變量，x是d維外生變量，p是滯后階數(shù)，kxk維矩陣A和 kxd維矩陣B是待估計的系數(shù)矩陣，ε是隨機誤差項，滯后階數(shù)p可以根據(jù)信息準則AIC和SC的取值最小來確定。

對變量的平穩(wěn)性進行檢驗。六個序列均是一階單整序列，一階差分后可以建立VAR模型。由VAR模型滯后階數(shù)的檢驗結(jié)果發(fā)現(xiàn)，3階VAR模型是最合適的。AR根檢驗結(jié)果得出，VAR模型所有根模的倒數(shù)小于1，模型是穩(wěn)定的。

脈沖響應分析

脈沖響應分析是一種用于研究時間序列模型中變量之間動態(tài)關系的方法。在脈沖響應分析中，“脈沖”指的是對某個變量施加一個短暫的、突發(fā)的沖擊（如增加1個單位值），觀察這個沖擊對其他變量的影響?！绊憫敝傅氖窃谑┘用}沖后，其他變量如何隨時間變化。我們想知道這個沖擊會在多大程度上影響其他變量，以及這種影響會持續(xù)多久。

圖1報告了銅價對利率因子、工業(yè)生產(chǎn)因子、房地產(chǎn)因子、貨幣因子、投資因子的脈沖響應結(jié)果。給銅價1個正沖擊后，對自身造成0.05%的正沖擊，然后快速衰減，到第4期衰減至零附近?？梢钥吹?，每個因子都起到了一定正向沖擊作用，但銅價自身和中國投資因子的影響較大，房地產(chǎn)因子起到的作用則很小。

方差分解

方差分解是一種統(tǒng)計方法，目的是將一個變量的總方差分解成多個部分，以便了解不同因素對這個變量波動的貢獻。相對于脈沖響應分析，其可以進一步評價不同結(jié)構(gòu)沖擊的力度。滯后10期內(nèi)每個因素對銅價格波動的影響權(quán)重系數(shù)矩陣，每行的權(quán)重系數(shù)之和均為100%。數(shù)值越大，表明該期某因素對銅價變化的影響越大。由表2可知，銅價波動主要受自身影響，最開始標準差完全自身承載，一直到10期，自身承載仍達到74%。各因子對銅價波動的影響程度依次為投資因子>工業(yè)生產(chǎn)因子>貨幣因子>利率因子>房地產(chǎn)因子。隨著時間的推移，各影響因子對銅價波動的作用逐漸明顯，其中投資因子在第5期后開始對銅價有極其顯著的影響。

表 2為銅價的方差分解結(jié)果

[結(jié)論與展望]

本文選取2013年1月至2024年8月的26個中國宏觀經(jīng)濟變量以及世界銀行發(fā)布的銅月均價，運用因子降維和主成分分析法將中國宏觀經(jīng)濟變量提取為利率因子、工業(yè)生產(chǎn)因子、房地產(chǎn)因子、貨幣因子、投資因子，再分別運用VAR模型分析、脈沖響應分析、方差分解法分別對5個因子與銅價的關聯(lián)性進行研究。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，對銅價而言，房地產(chǎn)因子和利率因子對銅價有較為輕微的影響，貨幣因子和工業(yè)生產(chǎn)因子對銅價有重要的影響，投資因子對銅價有極其重要的影響。

相比宏觀經(jīng)濟與銅價關系的現(xiàn)有研究，本文采用因子分析將現(xiàn)有研究中反映宏觀經(jīng)濟不同層面的變量進行匯總，并提取出具有相同經(jīng)濟意義的共同因子。一方面，證實了2013年以后國內(nèi)投資支出是與銅價關聯(lián)性最大的因素，國內(nèi)貨幣政策和經(jīng)濟增長也是銅價變動的重要因素；另一方面，驗證了國內(nèi)房地產(chǎn)景氣度和利率變動與銅價變動的關聯(lián)性較小。

本文的研究結(jié)論表明，跟蹤銅價趨勢要重點關注和研究的中國宏觀因素是投資支出力度，這反映了銅的主要需求變化。從方差分解的結(jié)果又可以看出，銅價的反應往往滯后投資5個月左右，這意味著政策傳導、需求傳導等需要時間。此外，利率是貨幣政策的重要手段之一，但在較短時間內(nèi)，利率變動與銅價的關聯(lián)性并不能充分展示，故從更好地管理商品價格波動的角度出發(fā)，有必要進一步發(fā)揮利率等價格型調(diào)控工具的作用，進一步提升利率對價格的傳導效率。

本文仍有待改進和待完善之處。其一，目前許多宏觀經(jīng)濟指標只公布月度數(shù)據(jù)，而對瞬息萬變的期貨市場來說，沒有高頻數(shù)據(jù)作為基礎的投資決策就意味著喪失大量的投資機會以及風險暴露過大。因此，未來需要挖掘更高頻的數(shù)據(jù)來充分反映宏觀經(jīng)濟運行及結(jié)構(gòu)，以便更有效地發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟與期貨價格的關聯(lián)性。其二，隨著國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型以及宏觀政策的加碼發(fā)力，現(xiàn)有結(jié)論可能會失效，未來需要根據(jù)國內(nèi)新的經(jīng)濟常態(tài)來重新評估。（作者單位：華融融達期貨）