嘉賓介紹：陳寒松，銀河期貨大宗商品研究所高級研究員，畢業(yè)于中央財經(jīng)大學，專注于光伏產(chǎn)業(yè)鏈研究，多次在期貨行業(yè)主流媒體發(fā)表觀點，作為主講嘉賓參與行業(yè)會議、研討會。深耕產(chǎn)業(yè)，不斷細化和深入產(chǎn)業(yè)研究，在硅能源高質(zhì)量發(fā)展的時代背景下貢獻研究和投資價值。

本文來自于12.29晚上“牛轉(zhuǎn)錢坤”直播中關(guān)于多晶硅的分享內(nèi)容。

定價錨及行情復盤

多晶硅期貨基于交割標準來看，重點是錨定N型料的價格。倘若基準交割品不足，盤面價格上修6000-7000元/噸，錨定替代交割品。

從區(qū)域來看，多晶硅交割區(qū)域不設升貼水，未來部分地區(qū)的部分品牌廠家價格如果出現(xiàn)很低的情況，有可能帶動期貨價格下行。主要體現(xiàn)在明年云南、四川的豐水期。

綜合安泰科和SMM報價情況來看，PS2506合約理論價格=38000—42000+倉儲費*6+其他交割費用+資金成本。多晶硅的實際現(xiàn)貨N型料的成交價大概在39—41元每千克。

多晶硅主要作為光伏行業(yè)的核心材料，對光伏產(chǎn)業(yè)鏈的指導作用非常強。多晶硅價格和行業(yè)股票指數(shù)相關(guān)性也較高。

多晶硅月差問題。多晶硅的12合約升水11合約很大的幅度。主要是因為多晶硅期貨每年在11月和5月集中注銷倉單，升水幅度恰巧和碳酸鋰差不多。

多晶硅期貨上市以前，市場的看漲預期比較一致，大部分期貨公司對多晶硅的短期走勢都是偏多觀點。

26號剛上市開盤價漲停，體現(xiàn)看漲預期的一致性。開盤后下跌是理性估值回歸，最新大單N型料成交價39-40元/kg，小單價格40元/kg以上。PS2506合約最低價格=40000+1320（期現(xiàn)套利成本）=41320元/噸。

盤面走勢也驗證了我們基本的猜想，41000確實是比較強的支撐位。

我們要關(guān)注2025年二季度的交割行情，當交割庫首次開始交割的時候，會呈現(xiàn)蓄水功能，是變相的一種需求，在短期內(nèi)可能造成現(xiàn)貨市場可流通貨源偏緊。

多晶硅行業(yè)的周期情況

多晶硅從11年到現(xiàn)在，經(jīng)歷了4個周期的低谷，第一個低谷在12年，第二個低谷是15年，第三個低谷是20年，第四個低谷是24年。

今年從5月份開始，多晶硅價格已經(jīng)跌破了現(xiàn)金成本線，在八九十月份多晶硅價格小漲后，虧損幅度收窄，近期還是處于虧損狀態(tài)，已經(jīng)使得多晶硅企業(yè)開啟了行業(yè)的反饋，企業(yè)的減產(chǎn)幅度是比較大的，截止到12月，全國的多晶硅企業(yè)開工率只有35%左右，可能會延續(xù)到1月份。

三個產(chǎn)業(yè)周期能看出來，每一次多晶硅價格跳出價格周期的底部，都經(jīng)歷比較殘酷的產(chǎn)能淘汰。所以我們就要看24年或者25年，多晶硅行業(yè)會不會出現(xiàn)快速的產(chǎn)能出清，其實是很難的。

中國2024年底，多晶硅的產(chǎn)能已經(jīng)接近290萬噸，前7個企業(yè)的總產(chǎn)能已經(jīng)達到238萬噸。集中度較高，短期不會有淘汰的可能性。238萬噸的產(chǎn)能已經(jīng)能夠滿足2025年全球的光伏裝機的需求了。

目前多晶硅投產(chǎn)壓力還是比較大的，已經(jīng)建成待投產(chǎn)的產(chǎn)能，國內(nèi)已經(jīng)接近28.5萬噸。海外聯(lián)合太陽能的阿曼的10萬噸產(chǎn)能投產(chǎn)概率非常高，因為阿曼的產(chǎn)能不受美國和歐洲雙反的限制。

基本面情況

國內(nèi)組件環(huán)節(jié)庫存是非常高的，10月11月都有小幅的降低，但是總量還是在52GW以上。

歐洲光伏組件庫存，今年一直呈現(xiàn)累庫的態(tài)勢，超過50GW。再算上中東、巴基斯坦、印度等市場的組件庫存，全球組件庫存可能在120GW以上，基本上滿足全球三個月的裝機需求。

當前我國的光伏組件利潤有一個小幅虧損的狀態(tài)，明年一季度組件環(huán)節(jié)排產(chǎn)可能下移。

當前電池的庫存比較低，10月11月，組件環(huán)節(jié)對專業(yè)化電池廠商的采購量是增加的，導致一些專業(yè)化電池廠商在四季度快速去庫。

光伏電池的排產(chǎn)10月也是顯著增加，12月的排產(chǎn)可能仍然在55GW左右。未來一季度隨著組件排產(chǎn)下移，電池環(huán)節(jié)排產(chǎn)也會逐步下移，但是由于庫存比較低，電池排產(chǎn)下移的幅度可能會小于組件。

硅片目前是整個板塊供需最健康的環(huán)節(jié)。

今年的連續(xù)減碳后，當前硅片的庫存只有20GW左右，等于半個月的產(chǎn)量，沒有庫存壓力，這一周大部分的硅片企業(yè)對硅片價格都呈現(xiàn)暴漲態(tài)勢，未來排產(chǎn)還是會增加，一季度我們認為排產(chǎn)可能會在45GW以上，對多晶硅的需求有一定支撐。

但是反觀多晶硅環(huán)節(jié)，多晶硅的高庫存依然是限制價格上漲的最大隱患。當前多晶硅工廠庫存仍然超過30萬噸，12月產(chǎn)量的三倍。導致多晶硅大幅上漲的概率是不高的。

短期，多晶硅的需求在增加，供應在縮減，價格有上漲的驅(qū)動。高庫存和硅片的利潤問題，導致短期的價格上漲空間有限，一季度去庫比較明朗，二季度要關(guān)注多晶硅企業(yè)的復產(chǎn)情況。

今年5月份大部分的廠家都采取降負荷或者停產(chǎn)的生產(chǎn)策略，導致截至12月我國的多晶硅產(chǎn)量只有9.8萬噸左右，相較于5月份基本腰斬。明年多晶硅的復產(chǎn)節(jié)奏是市場關(guān)注的核心。

降負的企業(yè)，提產(chǎn)是比較快的，大概1—2個月就能實現(xiàn)滿產(chǎn)，但是停產(chǎn)的，復產(chǎn)節(jié)奏會偏慢一些，大概2—3個月。如果明年多晶硅企業(yè)在3月份以后復產(chǎn)，供應的高峰大概就在明年的6月份左右。

3月份前較難復產(chǎn)，原因：首先多晶硅西南地區(qū)的產(chǎn)能，3月份以前仍然執(zhí)行枯水期電價，成本問題不足以支撐復產(chǎn)。另外西北的產(chǎn)能，3月份以前天氣比較冷，復產(chǎn)時間成本和資金成本都比較高。

今年下半年以來光伏行業(yè)的政策比較密集，尤其11月工信部最終確定的光伏行業(yè)制造規(guī)范條件，限制現(xiàn)有產(chǎn)能的綜合電耗小于60千瓦時，對目前的多晶硅產(chǎn)能影響不大，如果綜合電耗響應53千瓦時還是存在困難的，如果這些政策明年能夠完全執(zhí)行，對多晶硅來講是利好。

另外關(guān)于行業(yè)自律的問題，如果完全遵守自律協(xié)議，可能2025年多晶硅整體的供需是扭轉(zhuǎn)的，基本上處于緊平衡狀態(tài)，2025年價格可能會是5開頭，如果自律協(xié)議沒有被貫徹執(zhí)行，明年多晶硅的價格在三季度可能會再度回落。

展望及策略

展望來看，2025年二季度以前，多晶硅可能都是逐步去庫的狀態(tài)，二季度以后多晶硅企業(yè)逐步復產(chǎn)，供需兩旺，但是交割庫發(fā)揮蓄水功能，至少在三季度以前都是偏強的狀態(tài)，三季度以后產(chǎn)量達到高點，再度累庫后，價格可能又會回落。

策略來講，42000以下短期低多安全邊際比較高，三季度以后可布局空單。

套利，11、12反套可嘗試，不過1500左右的價差空間已經(jīng)很小。明年一季度多晶硅正式去庫，可以布局6、11的正套。短期來講，多多晶硅空工業(yè)硅的策略仍然可以執(zhí)行，價差參考30000—35000。

風險是明年的行業(yè)自律執(zhí)行的問題，包括一季度硅片是否會大規(guī)模減產(chǎn)。