研報(bào)正文

第一部分 回顧與展望

3月主力合約2505延續(xù)震蕩走弱的趨勢(shì)，并且打破了7.5萬(wàn)支撐，最低跌至72420元/噸，反映市場(chǎng)悲觀情緒較重。需求旺季的時(shí)間窗口，價(jià)格卻缺乏反彈的動(dòng)力，一方面是因?yàn)楣┬枞跤陬A(yù)期，另一方面是由于成本支撐也在下移。

需求端，中國(guó)加力擴(kuò)圍以舊換新政策，1-2月新能源汽車銷量基數(shù)低，同比大增，乘聯(lián)會(huì)上調(diào)全年新能源汽車批發(fā)銷量預(yù)測(cè)；歐美受特朗普關(guān)稅政策及取消新能源汽車補(bǔ)貼影響，預(yù)計(jì)后市增速放緩更為顯著。儲(chǔ)能受2月取消強(qiáng)制配儲(chǔ)的政策影響，下調(diào)年內(nèi)和明年預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)旺季終端需求謹(jǐn)慎樂觀。4月預(yù)計(jì)需求環(huán)比增加4-5%，正極廠客供比例抬升，現(xiàn)貨保持剛需采購(gòu)。

供應(yīng)端，礦石暫時(shí)相對(duì)偏緊，未套保的非一體化冶煉廠成本倒掛，產(chǎn)量較難大幅提高，需等待二季度海外礦石發(fā)運(yùn)或國(guó)內(nèi)云母礦增加；但礦石自給率高的冶煉廠開工能達(dá)到80-100%，且成本不斷下降，后市可能見到鋰礦和鋰鹽價(jià)格螺旋式下降，直到需求出現(xiàn)明顯走強(qiáng)。4月預(yù)計(jì)鋰輝石和碳酸鋰進(jìn)口量增加，國(guó)內(nèi)碳酸鋰產(chǎn)量因有大廠檢修保持平穩(wěn)略增，總供應(yīng)仍然超過(guò)需求。

社會(huì)庫(kù)存自2月開始修復(fù)式增加，3月累庫(kù)1.2萬(wàn)噸以上。本月倉(cāng)單雖然有集中注銷的壓力，但前期03合約價(jià)格低于現(xiàn)貨和遠(yuǎn)月，部分下游選擇直接提走倉(cāng)單，因此廣期所倉(cāng)單下降較快。同時(shí)新倉(cāng)單尚未注冊(cè)，后市仍有庫(kù)存壓力。

單邊策略：反彈沽空思路對(duì)待。

套利策略：暫時(shí)觀望。

期權(quán)策略：lc2505看跌比例期權(quán)持有。

風(fēng)險(xiǎn)提示：礦山投產(chǎn)推遲、需求超預(yù)期、宏觀預(yù)期變化等風(fēng)險(xiǎn)因素。

第二部分 市場(chǎng)跟蹤

一、 碳酸鋰價(jià)格及價(jià)差變化

本月大部分時(shí)間震蕩格局，上下游博弈情緒較濃，反復(fù)測(cè)試的 7.5 萬(wàn)支撐突破之后，市場(chǎng) 情緒更為悲觀?，F(xiàn)貨市場(chǎng)基差較上個(gè)月有所回落但依然保持較高水平。隨著價(jià)格走低，上游 出貨積極性較低，但下游客供比例較 2 月提高，補(bǔ)庫(kù)規(guī)模增加有限。往期遇到倉(cāng)單集中注銷 的月份，反套資金會(huì)在交割月前后將期貨月差壓向無(wú)風(fēng)險(xiǎn)正套成本，但 03 合約不是主力合 約，市場(chǎng)在低價(jià)低波動(dòng)率的環(huán)境下，也很難給出每四個(gè)月一次的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)正套機(jī)會(huì)，因此 2503- 2504 合約價(jià)差始終較為克制。

二、上游鋰礦價(jià)格及進(jìn)口盈虧走勢(shì)

本月礦價(jià)出現(xiàn)較為明顯的下調(diào)，進(jìn)口鋰輝石精礦均價(jià)下跌 20 美元/噸。云母礦下跌 70 元/噸，相對(duì)堅(jiān)挺。據(jù)了解，江西地區(qū)自有礦產(chǎn)能已經(jīng)開到 80-100%，但需外采礦的產(chǎn)能缺乏低 價(jià)原料，鋰鹽價(jià)格跌幅超過(guò)鋰礦，冶煉廠成本倒掛，產(chǎn)量難以提高，仍需等待礦價(jià)下跌。二 季度預(yù)計(jì)澳洲和非洲精礦發(fā)運(yùn)量將顯著提升。澳洲惜售挺價(jià)一個(gè)季度后庫(kù)存有所上升，最早 停產(chǎn)的 Finniss 礦山計(jì)劃在二季度復(fù)產(chǎn)；非洲則有馬里兩個(gè)新投產(chǎn)大礦回流，6 月之前預(yù)計(jì)礦 石供應(yīng)有明顯增加。

三、下游正極材料價(jià)格走勢(shì)

剛果（金）動(dòng)亂自 2 月開始持續(xù)至今，禁止出口鈷四個(gè)月的政策也將延長(zhǎng)。因鈷原料緊 張，鈷價(jià)大漲迫使三元前驅(qū)體及三元正極材料價(jià)格同樣大漲，特別是 5 系和 6 系含鈷較高的 產(chǎn)品，同時(shí)刺激三元回收企業(yè)提高開工率至接近滿產(chǎn)，增加回收碳酸鋰的產(chǎn)量。然而三元電 池在國(guó)內(nèi)鋰電池中占比已經(jīng)降至 20%以下，此次原料價(jià)格上漲可能令電池需求進(jìn)一步下滑。 因此剛果（金）動(dòng)亂刺激鋰的供需進(jìn)一步寬松。

與三元不同的是磷酸鐵鋰電池價(jià)格繼續(xù)下滑，市場(chǎng)對(duì)取消強(qiáng)制配儲(chǔ)后的機(jī)制電價(jià)偏悲觀， 也因此推遲和取消了部分未建項(xiàng)目。磷酸鐵鋰價(jià)格跟隨鋰鹽走勢(shì)震蕩偏弱。

第三部分 供需基本面

一、 4 月旺季特征不明顯，環(huán)比小幅增長(zhǎng)

1、新能源汽車內(nèi)強(qiáng)外弱預(yù)期延續(xù)

根據(jù)乘聯(lián)會(huì)最新統(tǒng)計(jì)，3月1-23日，全國(guó)乘用車新能源市場(chǎng)零售62.2萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)30%，環(huán)比增長(zhǎng)40%，今年以來(lái)累計(jì)零售204.8萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)34%。增速高于乘聯(lián)會(huì)對(duì)全年增速預(yù)測(cè)，導(dǎo)致乘聯(lián)會(huì)3月中旬上修了全年新能源汽車批發(fā)預(yù)測(cè)至1614萬(wàn)輛，增32%，預(yù)測(cè)總量較2月的預(yù)測(cè)值增49萬(wàn)臺(tái)，新能源批發(fā)滲透率56%。去年同期并無(wú)以舊換新補(bǔ)貼，基數(shù)相對(duì)較低，因此今年1-4月同比增速偏高，關(guān)注5月以后同比增速是否放緩。此外，零售數(shù)據(jù)雖好，但新能源汽車庫(kù)存壓力增加，車企有去庫(kù)需求，同時(shí)因國(guó)內(nèi)車企基本把全部力量投入混動(dòng)領(lǐng)域，因此平均單車帶電量繼續(xù)下滑，不利碳酸鋰消費(fèi)。

全球2025年1月新能源汽車銷量125.8萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)17.9%，去年同期增長(zhǎng)61.1%。其中歐洲1月銷量24.4萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)22.6%，去年同期增長(zhǎng)25.4%；美國(guó)1-2月銷量23.2萬(wàn)輛，累計(jì)同比增長(zhǎng)7.6%，去年同期增長(zhǎng)9.9%。歐美新能源汽車市場(chǎng)同比增速均有放緩。美國(guó)總統(tǒng)特朗普當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月26日發(fā)表聲明，宣布對(duì)所有進(jìn)口汽車征收25%關(guān)稅，且汽車關(guān)稅將是永久的。此舉不僅令美國(guó)的汽車零部件成本增加，也影響其他國(guó)家汽車出口。特別是歐盟國(guó)家，自身已經(jīng)受通脹壓力和經(jīng)濟(jì)衰退影響，消費(fèi)者購(gòu)買力較弱，車企承受巨大的壓力。2025年3月3日，歐盟委員會(huì)宣布推遲汽車碳排放考核至2027年，引發(fā)全球關(guān)注。這一決策背后，是歐洲汽車產(chǎn)業(yè)在電動(dòng)化轉(zhuǎn)型中的多重困境。歐洲環(huán)境署數(shù)據(jù)顯示，2024年歐盟電動(dòng)車滲透率僅15.8%，較原定目標(biāo)低4.2個(gè)百分點(diǎn)，而中國(guó)品牌在歐洲新能源車市占率已攀升至18%，較2020年增長(zhǎng)12倍。

今年歐美新能源汽車市場(chǎng)進(jìn)程被特朗普和貿(mào)易戰(zhàn)阻礙，4月后，關(guān)注美國(guó)關(guān)稅對(duì)產(chǎn)銷量的影響。

2、 儲(chǔ)能搶裝對(duì)碳酸鋰的需求峰值已過(guò)

年初以來(lái)政府發(fā)布的一系列改革文件和行動(dòng)方案，旨在整頓鋰電池行業(yè)，淘汰落后產(chǎn) 能，減少政策補(bǔ)貼帶來(lái)的過(guò)剩，與國(guó)際接軌，有利于產(chǎn)業(yè)健康穩(wěn)定的長(zhǎng)期發(fā)展。

中國(guó)近年儲(chǔ)能裝機(jī)規(guī)模飛速發(fā)展，得益于各地區(qū) 5-25%的新能源配儲(chǔ)比例要求。據(jù)國(guó)家 能源局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2024 年上半年已投運(yùn)新型儲(chǔ)能電站中，新能源配建儲(chǔ)能裝機(jī)占比 42.8%， 獨(dú)立儲(chǔ)能和共享儲(chǔ)能的裝機(jī)占比 45.30%。而根據(jù)中國(guó)電力企業(yè)聯(lián)合會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至 2024 年 6 月,新能源配建儲(chǔ)能日均運(yùn)行時(shí)間僅為 3.74 小時(shí),年均利用率指數(shù)僅為 31%。配建儲(chǔ)能作 為“并網(wǎng)敲門磚”，在需求和盈利能力上均有不足，并且因?yàn)槭褂玫统杀倦娦究赡軐?dǎo)致安 全隱患，目前利用率較低。

“136 號(hào)文”要求新能源項(xiàng)目上網(wǎng)電量全部進(jìn)入電力市場(chǎng)，上網(wǎng)電價(jià)市場(chǎng)化，且不得向 新能源不合理分?jǐn)傎M(fèi)用，不得將配置儲(chǔ)能作為新建新能源項(xiàng)目核準(zhǔn)、并網(wǎng)、上網(wǎng)等的前置 條件。據(jù)了解，今年火電偏過(guò)剩，西北特高壓暫未覆蓋的地區(qū)出現(xiàn)無(wú)需風(fēng)光電就能滿足電 力需求的情況，浙江作為經(jīng)濟(jì)大省年初驚現(xiàn)負(fù)電價(jià)，而山東作為光伏大省近年來(lái)更是光伏 負(fù)電價(jià)頻繁出現(xiàn)。市場(chǎng)對(duì)機(jī)制電價(jià)預(yù)期并不樂觀，認(rèn)為隨著新能源裝機(jī)規(guī)模繼續(xù)增加，電 價(jià)會(huì)有進(jìn)一步下行，而儲(chǔ)能系統(tǒng)也需要繼續(xù)壓降成本，難以盈利的項(xiàng)目則可能推遲或取 消，并影響明年的投資積極性。政策引導(dǎo)向市場(chǎng)化過(guò)渡期間，無(wú)論從降本或是需求下降的 角度，均施壓原材料價(jià)格。

從儲(chǔ)能系統(tǒng)的采購(gòu)周期來(lái)看，6 月 1 日以前存量項(xiàng)目適用老政策，仍有搶裝并網(wǎng)的需 求，但采購(gòu)電池-電芯-正極-碳酸鋰需要至少提前 2-3 個(gè)月，即使終端還在搶裝，對(duì)碳酸鋰甚 至正極的需求峰值已過(guò)，4 月以后來(lái)自儲(chǔ)能的需求支撐減弱。

3、正極廠備貨充足，剛需采購(gòu)

1-3月中國(guó)動(dòng)力電芯產(chǎn)量合計(jì)264.7GWh，累計(jì)同比增長(zhǎng)64.4%，海外市場(chǎng)動(dòng)力電芯產(chǎn)量45.3GWh，累計(jì)同比增長(zhǎng)32.9%，恢復(fù)至2023年的水平。中國(guó)儲(chǔ)能電芯產(chǎn)量合計(jì)94.5GWh，累計(jì)同比增長(zhǎng)125%。

月末第三方資訊機(jī)構(gòu)發(fā)布電池及正極材料4月排產(chǎn)計(jì)劃，數(shù)據(jù)分歧較大。其中一家給出遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的排產(chǎn)：電池主要企業(yè)排產(chǎn)環(huán)比增長(zhǎng)1-2%，正極材料主要企業(yè)環(huán)比下降4-6%，其中三元環(huán)比大增超過(guò)10%，但磷酸鐵鋰環(huán)比下降抵消占比較低的三元增長(zhǎng)，電解液主要企業(yè)環(huán)比基本持平。從詳細(xì)數(shù)據(jù)看出頭部磷酸鐵鋰大廠排產(chǎn)明顯低于調(diào)研情況，而另一家環(huán)比增4-5%的排產(chǎn)數(shù)據(jù)可能更符合現(xiàn)實(shí)。

正極廠近年飽受產(chǎn)能過(guò)剩的困擾，除高端產(chǎn)品外幾乎沒有利潤(rùn)。行業(yè)周期底部，企業(yè)更珍惜現(xiàn)金流，若需求端進(jìn)入去庫(kù)周期，也會(huì)影響正極廠的庫(kù)存周期。由于有長(zhǎng)協(xié)和客供保障原料，正極廠在碳酸鋰現(xiàn)貨市場(chǎng)維持剛需采購(gòu)，很少出現(xiàn)“追漲殺跌”的現(xiàn)象，價(jià)格快速下跌會(huì)有補(bǔ)庫(kù)行為，而價(jià)格反彈則保持觀望。

二、 4 月碳酸鋰供應(yīng)高位運(yùn)行

1、鋰礦價(jià)格松動(dòng)，礦山成本下移

本月澳洲Core宣布將于年中完成重啟Finniss的研究。該礦2023年中宣布投產(chǎn)，2024年初宣布停產(chǎn)維護(hù)，礦石可以用到年中，目前計(jì)劃2025年中完成復(fù)產(chǎn)評(píng)估。鋰精礦年產(chǎn)量不足10萬(wàn)噸，對(duì)供需影響有限。但今年均價(jià)遠(yuǎn)低于去年的情況下仍要復(fù)產(chǎn)，反映實(shí)際成本偏低，對(duì)市場(chǎng)情緒可能產(chǎn)生負(fù)面影響。

3月20日有消息稱津巴布韋的薩比星礦山選礦產(chǎn)線從12月開始已檢修約2個(gè)月，自備火電站投產(chǎn)前進(jìn)行產(chǎn)線檢修和優(yōu)化，將于4月中上旬開始恢復(fù)生產(chǎn)。

3月中下旬多批企業(yè)在江西調(diào)研，反饋目前在運(yùn)營(yíng)的產(chǎn)能均符合環(huán)保要求，預(yù)計(jì)環(huán)保審查不再成為供應(yīng)干擾因素。同時(shí)檢修的企業(yè)技改后大多成本繼續(xù)下降，一體化碳酸鋰生產(chǎn)成本普遍降至7萬(wàn)以下。只是當(dāng)前云母礦供應(yīng)偏緊，代工廠缺乏低價(jià)原料開工。二季度關(guān)注加不斯礦、茜坑礦投產(chǎn)進(jìn)度。

海外礦山也有充足增量預(yù)期。澳洲Greenbushes三期52萬(wàn)噸產(chǎn)能計(jì)劃年內(nèi)投產(chǎn)，疊加去年投產(chǎn)的Mt.Holland和Kathleen Valley的爬產(chǎn)，Pilbara擴(kuò)產(chǎn)（P1000項(xiàng)目），即使有部分產(chǎn)能減產(chǎn)，總產(chǎn)量依然能保持平穩(wěn)略增。此外，巴西Sigma二期項(xiàng)目積極建設(shè)，原計(jì)劃一季度末投產(chǎn)。非洲Goulamina和Bougouni兩大礦山爬產(chǎn)，Sandawana、Kenticha投產(chǎn)情況持續(xù)關(guān)注。智利Atacama鹽湖擴(kuò)建，阿根廷各鹽湖爬產(chǎn)，均將體現(xiàn)在中國(guó)碳酸鋰進(jìn)口量中。碳酸鋰1-2月凈進(jìn)口量3.16萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)48%，其中來(lái)自智利的碳酸鋰?yán)塾?jì)同比增長(zhǎng)35%至2萬(wàn)噸，來(lái)自阿根廷的碳酸鋰?yán)塾?jì)同比增長(zhǎng)68%至1.1萬(wàn)噸。預(yù)計(jì)3-4月進(jìn)口環(huán)比保持季節(jié)性增長(zhǎng)，單月達(dá)到2萬(wàn)噸或以上。

一季度國(guó)內(nèi)礦石供應(yīng)整體偏緊，1-2 月鋰輝石精礦進(jìn)口量和去年同期相比基本持平，主 要是非洲和巴西進(jìn)口同比負(fù)增長(zhǎng)，靠澳洲精礦同比增長(zhǎng) 19%勉強(qiáng)彌補(bǔ)。二季度澳洲礦石發(fā) 運(yùn)或?qū)⒗^續(xù)修復(fù)，非洲投復(fù)產(chǎn)的大礦回流，預(yù)計(jì)礦石進(jìn)口量環(huán)比顯著增加，礦價(jià)也有繼續(xù)下行空間。

2、國(guó)內(nèi)冶煉廠 4 月可能出現(xiàn)小幅減產(chǎn)

2025年以來(lái)碳酸鋰產(chǎn)量先降后增。1-3月碳酸鋰產(chǎn)量預(yù)計(jì)達(dá)到20.7萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)77%，其中電碳累計(jì)同比增長(zhǎng)93%至15萬(wàn)噸，工碳累計(jì)同比增長(zhǎng)46%至5.7萬(wàn)噸。貢獻(xiàn)最大的原料來(lái)源是鋰輝石，累計(jì)同比增長(zhǎng)130%，占碳酸鋰總產(chǎn)量的55%左右。碳酸鋰跌破7.5萬(wàn)后由于鋰鹽價(jià)格下跌速度快于鋰礦，輝石和云母非一體化產(chǎn)能虧損，周度開工率有所下降。但下游需求4月環(huán)比下滑的情況下，供應(yīng)可能也將小幅減產(chǎn)應(yīng)對(duì)，并對(duì)礦端施壓，形成鋰鹽價(jià)格和鋰礦價(jià)格螺旋式下行的狀態(tài)。

三、過(guò)?？赡墉h(huán)比收縮，價(jià)格震蕩走弱

3月周度產(chǎn)量保持高位，即使下半月產(chǎn)量略降，但周度庫(kù)存始終呈現(xiàn)累庫(kù)的態(tài)勢(shì)，反映下游需求也較為疲弱。截至3月27日，SMM碳酸鋰社會(huì)庫(kù)存12.8萬(wàn)噸，雖然距離高點(diǎn)13.5萬(wàn)噸尚有差距，但4月仍有數(shù)千噸過(guò)剩預(yù)期，庫(kù)存預(yù)計(jì)會(huì)創(chuàng)新高。廣期所倉(cāng)單3月末也面臨集中注銷，曾因03價(jià)格顯著低于現(xiàn)貨和05主力合約，有部分下游企業(yè)更愿意接倉(cāng)單，所以倉(cāng)單下降速度較快，目前仍不足4萬(wàn)噸，但據(jù)了解已有新倉(cāng)單在運(yùn)往交割庫(kù)途中，預(yù)計(jì)4月后交倉(cāng)壓力會(huì)持續(xù)。

4月需求旺季特征不明顯，環(huán)比增速偏低，但供應(yīng)因礦石發(fā)運(yùn)增加而保持高位，預(yù)計(jì)4月末庫(kù)存可能創(chuàng)出新高，對(duì)價(jià)格壓力較大。同時(shí)成本端不斷下降，下方空間打開，次主力合約2507恰逢淡季，可低看一線至7萬(wàn)以下，建議反彈沽空思路對(duì)待。