在經(jīng)歷7月31日至8月1日的短暫回調(diào)后，A股市場(chǎng)重拾升勢(shì)，上證綜指繼8月13日突破2024年10月8日的高點(diǎn)3674點(diǎn)后，8月14日盤中再次突破3700點(diǎn)整數(shù)關(guān)口，創(chuàng)出年內(nèi)新高3704點(diǎn)。市場(chǎng)成交活躍，滬深兩市成交額回升至2.2萬(wàn)億元以上，兩融余額突破2.05萬(wàn)億元。6月底以來(lái)，滬深兩市成交額和兩融余額不斷攀升，意味著在國(guó)內(nèi)宏觀基本面、政策面均沒(méi)有出現(xiàn)重大邊際變化的背景下，本輪指數(shù)的上行是源于內(nèi)資的增量資金入市與市場(chǎng)賺錢效應(yīng)正反饋驅(qū)動(dòng)，因此需要從自下而上的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)以及股票市場(chǎng)微觀資金面視角來(lái)理解市場(chǎng)變化。

宏微觀數(shù)據(jù)印證增量資金入市

8月5日，A股市場(chǎng)兩融余額升至20002.6億元，為2015年7月后首次突破2萬(wàn)億元。隨后兩融余額繼續(xù)上行，截至8月14日已有20551.9億元。兩融余額重返高位表明交易者不斷加大A股權(quán)益配置，市場(chǎng)活躍度不斷提升。但有部分交易者擔(dān)心，兩融余額從規(guī)模上突破2萬(wàn)億元，是否意味著市場(chǎng)情緒過(guò)熱？筆者認(rèn)為，2015年以來(lái)，隨著A股市值不斷增長(zhǎng)，兩融余額占A股流動(dòng)市值的比例并不高。數(shù)據(jù)顯示，2015年6月兩融余額錄得歷史峰值2.3萬(wàn)億元，彼時(shí)A股流通市值約53萬(wàn)億元，兩融余額占A股流通市值的比重約為4.3%，2015年7月則進(jìn)一步提升至4.7%。目前A股流通市值已增至約90萬(wàn)億元，兩融余額占A股流通市值的比例僅為2.3%。且2015年市場(chǎng)其他杠桿類工具如傘形信托、場(chǎng)外配資等較為活躍，當(dāng)前在嚴(yán)監(jiān)管背景下，A股市場(chǎng)杠桿類資金體量及占比明顯低于10年前水平。因此，本次兩融余額回升更多是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回暖后增量資金入市帶動(dòng)市場(chǎng)活躍度提高的體現(xiàn)，不能簡(jiǎn)單地以此斷定市場(chǎng)情緒過(guò)熱。

從宏觀視角來(lái)看，7月的金融數(shù)據(jù)同樣表明增量資金開(kāi)始進(jìn)入A股市場(chǎng)。7月新增非銀機(jī)構(gòu)存款2.14萬(wàn)億元，同比多增1.39萬(wàn)億元，而今年4月新增非銀金融機(jī)構(gòu)存款創(chuàng)下過(guò)去10年的最高紀(jì)錄。筆者認(rèn)為，這反映出在存款利率下降的大背景下，私人部門的金融投資愈加活躍，居民“存款搬家”已經(jīng)開(kāi)始?？紤]到7月國(guó)債收益率上升、利率債價(jià)格下降，固定收益資產(chǎn)的相對(duì)吸引力偏弱，非銀金融機(jī)構(gòu)的新增存款可能更多流向股票市場(chǎng)。下半年，隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息周期的臨近，以居民“存款搬家”和海外弱美元背景下的溢出資金為代表的增量資金有望繼續(xù)進(jìn)入A股市場(chǎng)。

短期節(jié)奏上關(guān)注中報(bào)和減持影響

目前，A股市場(chǎng)的內(nèi)生動(dòng)能較強(qiáng)，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇、政策面處于相對(duì)空窗期的背景下，若沒(méi)有超預(yù)期利空打壓市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好或者沒(méi)有遇到外力調(diào)控收縮流動(dòng)性，則A股在10月底前有望延續(xù)震蕩上行態(tài)勢(shì)。10月底后則要根據(jù)中美談判進(jìn)展、國(guó)內(nèi)基本面狀況再進(jìn)行研判。

2024年9月底以來(lái)，指數(shù)層面不斷上漲的背后，是由板塊輪動(dòng)推動(dòng)的結(jié)構(gòu)性行情。譬如2024年“9·24”宏觀政策轉(zhuǎn)向帶動(dòng)市場(chǎng)普漲，非銀地產(chǎn)消費(fèi)等順周期板塊表現(xiàn)突出，交易的是總量政策；今年春節(jié)后DeepSeek“橫空出世”，引領(lǐng)AI相關(guān)科技硬件與互聯(lián)網(wǎng)龍頭價(jià)值重估，交易的是產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)；今年4月“對(duì)等關(guān)稅”風(fēng)波后新消費(fèi)、創(chuàng)新藥、穩(wěn)定幣、海外算力等多板塊輪動(dòng)，更多是行業(yè)成長(zhǎng)邏輯強(qiáng)化和流動(dòng)性“抱團(tuán)”的結(jié)果。由此可見(jiàn)，今年的指數(shù)行情并不基于某一個(gè)特定事件或邏輯，更多是資金入市意愿與市場(chǎng)賺錢效應(yīng)形成正反饋驅(qū)動(dòng)的估值修復(fù)。一旦資金正反饋循環(huán)啟動(dòng)，則基本面對(duì)行情波動(dòng)的影響就會(huì)降低，趨勢(shì)的改變通常由流動(dòng)性預(yù)期的變化導(dǎo)致。因此，只要“9·24”以來(lái)政策轉(zhuǎn)向的基調(diào)不變、決策層呵護(hù)股票市場(chǎng)的決心不變，那么一些意料之中的宏觀事件的落地，并不會(huì)觸發(fā)資金的避險(xiǎn)情緒，亦不構(gòu)成趨勢(shì)性的調(diào)整。

8月以來(lái)，A股的強(qiáng)勁表現(xiàn)印證了資金面對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)的解釋力度邊際增強(qiáng)。此外，短期外部不確定性下降亦對(duì)市場(chǎng)起到“錦上添花”的作用。8月12日，中美雙方發(fā)布斯德哥爾摩經(jīng)貿(mào)會(huì)談聯(lián)合聲明，雙方?jīng)Q定自8月12日起再次暫停實(shí)施24%的關(guān)稅90天。同日，美國(guó)發(fā)布的7月CPI數(shù)據(jù)好于市場(chǎng)預(yù)期，加大了美聯(lián)儲(chǔ)9月降息的概率，對(duì)中國(guó)資產(chǎn)有正向支持。8月15日美國(guó)總統(tǒng)特朗普表示，他與俄羅斯總統(tǒng)普京基本達(dá)成共識(shí)，認(rèn)為俄烏沖突將以領(lǐng)土交換以及美國(guó)對(duì)烏克蘭提供某種形式的安全保障作為結(jié)束方式，他將暫時(shí)擱置對(duì)俄羅斯實(shí)施進(jìn)一步制裁或其他“嚴(yán)重后果”的計(jì)劃。但當(dāng)日，美國(guó)政府宣布擴(kuò)大對(duì)鋼鐵和鋁進(jìn)口征收50%關(guān)稅的范圍，將數(shù)百種衍生制品納入加征關(guān)稅清單。特朗普稱，將在兩周內(nèi)宣布芯片和半導(dǎo)體關(guān)稅，稅率最高或達(dá)300%。預(yù)計(jì)上述兩條消息對(duì)A股影響有限。短期而言，A股在經(jīng)歷8月上半月的連續(xù)上漲后，考慮到下半月的中報(bào)業(yè)績(jī)披露和部分公司減持壓力，屆時(shí)出現(xiàn)震蕩調(diào)整較為正常。在市場(chǎng)向好的環(huán)境下，建議交易者保持積極心態(tài)，如果中報(bào)業(yè)績(jī)披露等因素對(duì)指數(shù)形成擾動(dòng)，反而是提升參與度的機(jī)會(huì)。市場(chǎng)結(jié)構(gòu)上，建議交易者重點(diǎn)關(guān)注軍工、半導(dǎo)體、AI（尤其是國(guó)產(chǎn)算力芯片、AI應(yīng)用）和機(jī)器人為代表的科技方向。

期指操作上維持前期策略，建議交易者繼續(xù)持有IF、IC、IM多單底倉(cāng)，注意風(fēng)控，不要追高。若遇較大回調(diào)，建議繼續(xù)重點(diǎn)加倉(cāng)IM多單。若滬深兩市成交額收縮至1.5萬(wàn)億元以下，則暫停多單開(kāi)倉(cāng)；若進(jìn)一步收縮至1.2萬(wàn)億元以下且市場(chǎng)沒(méi)有賺錢效應(yīng)，則建議多單適當(dāng)止盈離場(chǎng)，等待再布局機(jī)會(huì)。（作者單位：一德期貨）