短期調(diào)整后

10月底，LME三個(gè)月期銅價(jià)突破11200美元/噸，滬銅期價(jià)突破89240元/噸，均創(chuàng)下歷史新高。

11月銅價(jià)進(jìn)入高位調(diào)整階段，考慮到銅礦供應(yīng)偏緊格局短中期較難緩解、能源轉(zhuǎn)型過(guò)程中銅戰(zhàn)略資源地位逐步提升以及新興國(guó)家發(fā)展帶動(dòng)銅消費(fèi)等因素支撐，中長(zhǎng)期銅仍是相對(duì)較好的多配品種。

全球銅礦石的平均品位已從數(shù)十年前的1%至2%，下降到目前的不足0.7%。易于開(kāi)采的高品位銅礦資源日趨枯竭，而新發(fā)現(xiàn)的礦床往往位于更深、更偏遠(yuǎn)或地質(zhì)條件更復(fù)雜的地區(qū)，導(dǎo)致開(kāi)采成本顯著上升，抑制了投資熱情。

銅礦頻繁受干擾強(qiáng)化礦緊邏輯

2025年全球多座大型銅礦超預(yù)期減產(chǎn)停產(chǎn)，Kamoa-Kakula礦震、El Teniente和Grasberg事故等，使得2025年全球銅礦供應(yīng)增量再度不及預(yù)期，全年增速較2024年繼續(xù)下滑，SMM預(yù)計(jì)2025年全球銅精礦硫化礦產(chǎn)量為1948萬(wàn)金屬噸，同比減量達(dá)22萬(wàn)金屬噸。礦山供應(yīng)預(yù)期外減少直接導(dǎo)致全球銅精礦供需平衡結(jié)果惡化，三季度以來(lái)，絕大部分機(jī)構(gòu)都開(kāi)始下調(diào)全球銅礦的增量，ICSG將2025年全球礦山產(chǎn)量增速預(yù)期從2.3%大幅下調(diào)至1.4%。

銅礦供需失衡下，TC加速下滑得以體現(xiàn)。截至10月底，Mysteel 25%干凈銅精礦遠(yuǎn)期現(xiàn)貨TC綜合指數(shù)為-42.5美元/干噸，較2023年三季度94.7美元/干噸的高位下跌144.88%，也大幅低于2015年至2024年歷史均值的61.54美元/干噸。

對(duì)國(guó)內(nèi)冶煉廠而言，由于長(zhǎng)單TC（2025年為21.25美元/干噸）及副產(chǎn)品仍對(duì)冶煉利潤(rùn)有一定貢獻(xiàn)，2025年精煉銅產(chǎn)量保持高位，但市場(chǎng)預(yù)期2026年長(zhǎng)單TC很可能維持在零水平甚至個(gè)別談判可能出現(xiàn)負(fù)值。而Antofagasta與中國(guó)主要冶煉廠于2025年6月份以0美元/干噸和0美分/磅的長(zhǎng)單加工費(fèi)鎖定了2026年50%的礦量，已首現(xiàn)零加工費(fèi)時(shí)代，接下來(lái)2025年12月份就剩下50%礦量加工費(fèi)的磋商結(jié)果亦為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。以此推測(cè)，中國(guó)冶煉廠后期可能也將面臨虧損壓力，不排除出現(xiàn)聯(lián)合減產(chǎn)行為。

銅的“戰(zhàn)略資源”屬性凸顯

伴隨全球電力相關(guān)行業(yè)投資加速，大宗商品市場(chǎng)對(duì)銅的戰(zhàn)略價(jià)值與中長(zhǎng)期供需前景愈發(fā)關(guān)注，多國(guó)已將銅列入關(guān)鍵礦產(chǎn)清單。從電動(dòng)汽車(chē)、可再生能源與儲(chǔ)能電站到輸配電網(wǎng)絡(luò)，再到人工智能（AI）算力基礎(chǔ)設(shè)施，銅幾乎貫穿當(dāng)前能源轉(zhuǎn)型和智能化熱潮里的每個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)。業(yè)界普遍預(yù)計(jì)，這一趨勢(shì)將在未來(lái)持續(xù)推動(dòng)全球銅需求增長(zhǎng)。國(guó)際能源署（IEA）預(yù)測(cè)， 2030年新能源領(lǐng)域用銅占比將突破30%；2025 年全球“數(shù)字基建”用銅量年均增速超15%，2030年總需求或達(dá)100萬(wàn)噸。與此同時(shí)，傳統(tǒng)領(lǐng)域需求持續(xù)托底：中國(guó)特高壓建設(shè)、歐美老舊電網(wǎng)改造（平均服役超40年）拉動(dòng)電力行業(yè)用銅占比穩(wěn)定在45%~48%，印度等新興市場(chǎng)城市化加速使建筑用銅需求增速超10%，形成了“傳統(tǒng)托底+新興爆發(fā)”的需求格局，夯實(shí)了銅的戰(zhàn)略資源屬性，吸引宏觀資金提前布局。

不可忽視的海外需求增長(zhǎng)

宏觀層面，全球經(jīng)濟(jì)從“滯脹擔(dān)憂”向“溫和復(fù)蘇”過(guò)渡，尤其是新興市場(chǎng)工業(yè)化和電氣化進(jìn)程加速，其基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、制造業(yè)正處于相對(duì)快速發(fā)展中，這將帶來(lái)基礎(chǔ)性的銅需求增長(zhǎng)，同時(shí)也帶動(dòng)中國(guó)出口保持高景氣。

自2024年年底起，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)出口走勢(shì)一直存有憂慮，尤其在2025年4月初美國(guó)總統(tǒng)特朗普提出“對(duì)等關(guān)稅”政策后，悲觀情緒一度達(dá)到頂點(diǎn)。然而，中國(guó)實(shí)際出口表現(xiàn)卻持續(xù)超出預(yù)期，屢次打破市場(chǎng)悲觀預(yù)期。2025年1月—10月，中國(guó)出口累計(jì)同比增長(zhǎng)5.3%（去年同期為5.2%），韌性十足。

從前10個(gè)月的出口區(qū)域結(jié)構(gòu)看，中國(guó)對(duì)東盟、歐盟出口占比分別為17.5%、14.9%；對(duì)非洲和拉美合并占比為13.8%；對(duì)美出口占比為11.4%，已明顯低于2018年年底的19.2%。高端制造產(chǎn)品是中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力之所在，10月汽車(chē)出口同比增長(zhǎng)34.0%，船舶出口同比增長(zhǎng)68.4%，集成電路出口同比增長(zhǎng)26.9%；鋰電池前三季度出口同比增長(zhǎng)26.8%。

我國(guó)與銅直接相關(guān)的電線電纜出口保持高速增長(zhǎng)，據(jù)海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)，2025年9月我國(guó)電線電纜出口總量為25.23萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)21.38%，其中銅線纜出口12.48萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)45.38%。

現(xiàn)實(shí)的考驗(yàn)：高價(jià)對(duì)微觀消費(fèi)的反身抑制

銅價(jià)高位運(yùn)行大幅增加了下游企業(yè)的原材料資金占用，尤其是中小企業(yè)因融資渠道有限、現(xiàn)金流儲(chǔ)備薄弱，面臨“采購(gòu)即虧損”或“無(wú)錢(qián)采購(gòu)”的兩難困境，最終被迫降負(fù)荷或退出市場(chǎng)，進(jìn)而收縮整體需求規(guī)模。此外，高銅價(jià)推動(dòng)“精銅—再生銅”價(jià)差走擴(kuò)，刺激下游企業(yè)探索低成本替代材料，兩類(lèi)需求分流效應(yīng)疊加，進(jìn)一步削弱精銅的終端消費(fèi)需求，且這種替代趨勢(shì)在中低端領(lǐng)域尤為明顯。因此，在市場(chǎng)熱度高漲之余要留一份謹(jǐn)慎。

展望未來(lái)，銅短期價(jià)格的波動(dòng)和回調(diào)整理是市場(chǎng)對(duì)過(guò)快漲勢(shì)的修正和消化。但放眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，由“結(jié)構(gòu)性供應(yīng)約束”和“顛覆性需求增長(zhǎng)”共同構(gòu)筑的供需緊平衡格局，決定了銅的戰(zhàn)略性地位不可動(dòng)搖。任何因市場(chǎng)情緒或短期因素導(dǎo)致的深度回調(diào)，反而可能為中長(zhǎng)期布局提供機(jī)會(huì)。（作者單位：廣州期貨）