一、全球鋁工業(yè)的拐點：供給增速從哪里被“卡住”？

如果說過去十年全球鋁價的核心變量在需求側(cè)，那么未來五年最值得盯緊的卻是：供給。尤其是進入 2026 年后，全球電解鋁供給增速或僅有 1.9%，這是一個極低的水平，意味著鋁行業(yè)可能進入一個前所未見的供給緊平衡周期。

為什么全球供給增速會這么低？原因不在需求，也不在成本，而是在供給側(cè)出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性的“瓶頸”：中國產(chǎn)能觸頂，增量空間被政策鎖死；歐洲產(chǎn)能被能源危機永久性重塑，難以恢復(fù)；美國電力緊張、電價高企，產(chǎn)量連續(xù)五年下滑；增量幾乎全部押注印尼，但其電力政策又卡住產(chǎn)能釋放；

復(fù)產(chǎn)項目在歐美推進緩慢，現(xiàn)實情況遠遜于市場早期預(yù)期。換句話說：全球電解鋁行業(yè)正在從“增量邏輯”進入“約束邏輯”。

接下來，我們將從全球格局、印尼擴產(chǎn)、其他國家擴建以及歐美復(fù)產(chǎn)四條線，拆解未來三到五年全球供給的真實增長空間。

二、中國產(chǎn)能觸頂：全球進入“沒有中國增量”的新階段

過去二十年，全球電解鋁產(chǎn)量增長超過一半來自中國。但如今這一時代走向終結(jié)。

中國產(chǎn)能天花板接近極限，根據(jù)能耗“雙控”與碳排放約束，中國電解鋁總產(chǎn)能長期控制在 4500 萬噸級別，目前運行產(chǎn)能已經(jīng)接近上限。這意味著：中國未來難以再提供有效增量，對全球供給貢獻趨近于零。而在全球供給增速只有 1.9% 的背景下，“中國不增”本身就是決定全球緊缺預(yù)期的重要原因。

三、海外供給：增量看印尼、變量看復(fù)產(chǎn)、長期看能源

既然中國不增，那么全球所有的增量幾乎都必須來自海外。然而海外又如何？歐洲、電價，美國、設(shè)備老化，中東與印度有限擴張……每一條都不輕松。

（一）歐洲：能源危機留下長期傷疤

能源危機雖然已過去，但其傷害遠未結(jié)束。2021—2022 年期間，歐洲電價（含稅）上漲 63.8%，大量電解鋁廠被迫關(guān)?；驕p產(chǎn)。

2021 年歐洲電解鋁產(chǎn)量：815.7 萬噸

2022 年跌至：750.8 萬噸（-7.96%）

2024 年仍只有：740.0 萬噸，仍未恢復(fù)到危機前水平

歐洲的問題不是短期性的，而是結(jié)構(gòu)性的：能源成本偏高、電力供應(yīng)不穩(wěn)定、可再生能源占比高導(dǎo)致波動劇烈。電解鋁是典型的“24 小時不停產(chǎn)”行業(yè)，電力不穩(wěn)定意味著無法擴產(chǎn)，甚至無法維持正常運行。

換句話說：歐洲產(chǎn)能未來三年更多是“能少跌就不錯”，而不是“恢復(fù)或增長”。

（二）美國：電力緊張，產(chǎn)量連續(xù)五年下滑

• 美國電解鋁行業(yè)正在經(jīng)歷一場長期衰退：

• 2020 年后產(chǎn)量已連續(xù)五年下降；

• 2022—2024 年同比分別下降 3.7%、10.7%、13.8%；

• AI 數(shù)據(jù)中心用電暴增進一步擠占工業(yè)用電；

老設(shè)備與高人工成本使得復(fù)產(chǎn)難度更大。

美國的特點在于：電價極高，但溢價也極高——美國中西部鋁溢價超過 50%，對復(fù)產(chǎn)形成一定刺激。但最終結(jié)果仍取決于電力合同，而這正是美國最缺的。

（三）增量主力：中東與印度保持穩(wěn)定擴張

過去五年全球除中國外的有效增量主要來自中東和印度：

• 中東 2024 年新增產(chǎn)量：13.7 萬噸

• 印度 2024 年新增產(chǎn)量：8.3 萬噸

• 2021—2024 年兩地的產(chǎn)量 CAGR：約 2.1%

增長可持續(xù)，但絕非“大水漫灌”。這是穩(wěn)定而溫和的增長，無法改變?nèi)蚬┙o整體偏緊的結(jié)構(gòu)。真正的大增量來自——印尼。

四、印尼電解鋁：全球電解鋁增量的“唯一發(fā)動機”

如果說未來三年全球電解鋁供給的故事只能寫一個國家，那必須是印尼。為什么印尼突然成為全球焦點？因為它具備兩個全球稀缺的條件：

• 1、鋁土礦資源豐富、政策推動冶煉本地化；

• 2、能源價格較低（但正趨嚴(yán)格化）。

截至 2025 年 10 月：印尼運行產(chǎn)能：77.5 萬噸，在建產(chǎn)能：212.5 萬噸，總規(guī)劃產(chǎn)能：660 萬噸，這意味著印尼未來有潛力成為“第二個中東”甚至新的“全球鋁冶煉中心”。

印尼產(chǎn)量增長節(jié)奏（預(yù)測），我們預(yù)計印尼電解鋁產(chǎn)量：

• 2025 年：81.5 萬噸

• 2026 年：150 萬噸

• 2027 年：250 萬噸

• 2028 年：320 萬噸

2024—2028 年產(chǎn)量 CAGR 高達 57.8%。到 2028 年，其全球占比將從 1.7% 升至 9.1%，成為名副其實的“增量發(fā)動機”。但問題來了：這些項目真的能順利落地嗎？答案并不完全樂觀。

五、印尼項目拆解：增長可觀，但電力政策成最大約束

關(guān)鍵風(fēng)險之一：燃煤電受政策嚴(yán)控

自 2023 年起，印尼政府執(zhí)行總統(tǒng)令 112：除已納入規(guī)劃或已簽約的項目外，禁止新建燃煤電廠。與此同時，中國也明確：全面停止新建境外煤電項目。這兩項疊加意味著：已規(guī)劃的項目（如 IMIP、IWIP 一期）問題不大；未明確電力來源的項目（多數(shù)二期、三期）存在顯著不確定性；轉(zhuǎn)向綠電會導(dǎo)致成本上升、電力穩(wěn)定性下降。電解鋁對電力的要求是：足夠便宜、足夠穩(wěn)定、全年穩(wěn)定提供。

綠電雖然環(huán)保，但波動性過強，無法直接滿足大規(guī)模鋁冶煉，必須配儲能系統(tǒng)，進一步抬高成本。因此印尼電解鋁擴張面臨“政策與經(jīng)濟性雙約束”。

五大核心項目逐一分析（已投產(chǎn)與在建）

以下為簡要總結(jié)：

• 1. 華峰&青山 Huachin 電解鋁廠（IMIP）

產(chǎn)能：已投產(chǎn) 50 萬噸

電力：自備燃煤電

狀態(tài)：短期暫無擴建計劃

• 2. Inalum（國有企業(yè)）Kuala Tanjung

現(xiàn)有產(chǎn)能：27.5 萬噸→2026 年 30 萬噸，二期規(guī)劃：60 萬噸（需 1008MW 新增電力），難點：二期電力合同未落實

• 3. Kaltara（KAI）150 萬噸規(guī)劃

一期：50 萬噸，煤電供能（已準(zhǔn)備就緒），二期：50 萬噸，電源不明，三期：50 萬噸，水電 2029 年后到位

• 4. 南山 Bintan（100 萬噸遠期規(guī)劃）

一期：25 萬噸預(yù)計 2026 投產(chǎn)，電力：需外購電，存在成本壓力

• 5. 信發(fā)&青山（IWIP + IMIP，總計 220 萬噸）

已投產(chǎn)：25 萬噸，在建：75 萬噸（2026 年前投產(chǎn)），電力：依賴園區(qū)自備燃煤電

印尼未來三年新增產(chǎn)量預(yù)測

綜合項目進度，我們預(yù)計印尼新增產(chǎn)量：

• 2025 年：+27.9 萬噸

• 2026 年：+68.5 萬噸

• 2027 年：+100 萬噸

到 2027 年總產(chǎn)量達 250 萬噸。

但值得強調(diào)的是：2028 年后的 125 萬噸產(chǎn)能存在顯著延遲風(fēng)險。

六、其他地區(qū)擴建：邊際貢獻有限

雖然印尼是全部故事的核心，但印度、中東、東南亞、非洲等國家依然會提供一定增量。

印度：至 2030 年預(yù)計新增產(chǎn)能 147.5 萬噸

主要來源于Vedanta Balco 擴建，Hindalco Aditya 與 Mahan 擴建，NALCO Angul 50 萬噸擴建（2030 完成），但分布在五年時間里，增速平緩。

沙特：創(chuàng)新集團、錦江集團各規(guī)劃 100 萬噸

大規(guī)模規(guī)劃仍處前期，投產(chǎn)時間偏后（2028 年后）。

越南、安哥拉、哥倫比亞：小規(guī)模增量為主

越南 45 萬噸（分三期）

安哥拉 12 萬噸

哥倫比亞 EGA 項目 54 萬噸（2028）

預(yù)計 2025—2027 年貢獻：

2025：0 萬噸

2026：22 萬噸

2027：8 萬噸

規(guī)模有限，對全球供給影響不大。

七、復(fù)產(chǎn)項目：理論很美好，現(xiàn)實很骨感

理論上，歐美復(fù)產(chǎn)可以為市場提供每年數(shù)十萬噸的增量。但現(xiàn)實情況往往令人失望。

我們預(yù)計復(fù)產(chǎn)貢獻：

• 2025：41.2 萬噸

• 2026：39.7 萬噸

• 2027：40.8 萬噸

幾乎原地踏步。為什么復(fù)產(chǎn)這么難？主要三大原因：

1、歐洲電價仍高，電力不穩(wěn)定：波動越大，復(fù)產(chǎn)越怕。

2、美國電力緊缺：算力中心搶電，電解鋁只能被迫讓路。

3、被動停產(chǎn)的項目并不意味著能輕松復(fù)產(chǎn)：

設(shè)備老化、人才缺乏、原材料鏈條斷裂，最終結(jié)果是：復(fù)產(chǎn)能力遠低于市場此前預(yù)估。

八、結(jié)論：全球鋁供給進入“長期偏緊”時代

把所有增量與約束疊加，你會發(fā)現(xiàn)一個清晰的趨勢：未來三年全球電解鋁供給增速持續(xù)偏低，而 2026 年可能只有 1.9%。原因可以總結(jié)為四點：

中國不再增長，全球失去主要增量來源；

印尼雖強勁，但受制于燃煤限制、電力政策不確定性；

歐美復(fù)產(chǎn)阻力巨大，難以大規(guī)?；謴?fù)；

其他國家增量有限，難以撬動全球格局。

因此：鋁行業(yè)未來將進入持續(xù)數(shù)年的偏緊平衡；鋁價底部有望抬升；歐洲、美國長期缺乏競爭力；印尼、中東、印度將成為新全球供給中心；全球鋁產(chǎn)業(yè)鏈地理重心正在發(fā)生“世紀(jì)級遷移”。

如果把 2010—2020 年稱為“中國產(chǎn)能擴張十年”，那么 2025—2035 年可能就是“印尼—中東—印度三極時代”。

未來鋁價更關(guān)鍵的不是需求，而是供給，因為供給端的約束已經(jīng)從短期事件變?yōu)殚L期結(jié)構(gòu)性。

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