嘉賓介紹：楊宏，平安期貨貴金屬首席分析師，復(fù)旦大學(xué)碩士畢業(yè)，在貴金屬和有色金屬領(lǐng)域有十余年的研究經(jīng)驗(yàn)，曾服務(wù)國內(nèi)重點(diǎn)有色金屬上市企業(yè)。對貴金屬投資、風(fēng)險(xiǎn)管理有著豐富的經(jīng)驗(yàn)。

核心觀點(diǎn)：鉑、鈀雖同屬貴金屬，但定價(jià)核心由工業(yè)（商品）屬性主導(dǎo)，與黃金/白銀的金融屬性定價(jià)邏輯顯著分化。展望未來，鉑金在供給約束與氫能需求前景下更具潛力，而鈀金則面臨新能源替代與回收增量的雙重壓力。新上市的國內(nèi)鉑、鈀期貨為投資者提供了新的配置與交易工具。

一、鉑與鈀：稀缺但以工業(yè)屬性定價(jià)的貴金屬

鉑、鈀是鉑族金屬成員，具備貴金屬的稀缺性，但消費(fèi)結(jié)構(gòu)高度集中于工業(yè)領(lǐng)域，導(dǎo)致其價(jià)格走勢長期獨(dú)立于黃金、白銀，更多由自身供需基本面驅(qū)動(dòng)。

1.極端稀缺：產(chǎn)量僅為黃金的零頭

儲量高度集中：全球鉑族金屬儲量約8.1萬噸，78%在南非，近20%在俄羅斯，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)集中。

產(chǎn)量極度有限：2024年，鉑金全球產(chǎn)量僅227噸，鈀金僅273噸。對比黃金（4987噸）和白銀（3.15萬噸），鉑鈀產(chǎn)量低一個(gè)數(shù)量級，屬于“小品種”。

2.供給結(jié)構(gòu)：礦產(chǎn)為主，回收為輔

礦產(chǎn)集中：鉑金產(chǎn)量71%來自南非；鈀金產(chǎn)量則較為分散，南非與俄羅斯各占約40%。

回收占比可觀：鉑金回收供給占比約21%，鈀金回收占比更高，達(dá)30%，是供給端不可忽視的部分。

3.需求結(jié)構(gòu)：汽車工業(yè)主導(dǎo)，鉑金更多元

鈀金：極度依賴汽油車。超過80%的需求用于汽油車尾氣催化劑，工業(yè)需求占15%，投資與珠寶占比極微。

鉑金：應(yīng)用相對分散。約43%用于柴油車催化劑，33%用于化工、玻璃等工業(yè)領(lǐng)域，17%用于珠寶，另有7%用于投資。歷史上（如2011年）鉑金價(jià)格曾高于黃金。

二、市場復(fù)盤：為何與黃金白銀走勢分化？

近年鉑、鈀價(jià)格與黃金、白銀“分道揚(yáng)鑣”，根源在于其定價(jià)邏輯以工業(yè)屬性為核心，而非金融屬性。

走勢背離的現(xiàn)實(shí)：自2022年以來，鉑、鈀價(jià)格顯著弱于持續(xù)走強(qiáng)的黃金和白銀，這表明其并未跟隨貴金屬的金融牛市。

定價(jià)邏輯的揭示：價(jià)格走勢本身表明，分析鉑、鈀應(yīng)優(yōu)先采用商品供需框架，而非單純跟隨黃金的貨幣邏輯。歷史上的獨(dú)立行情（如2015年“柴油門”后鈀金走強(qiáng)、2022年俄烏沖突對鈀金的短暫提振）均由自身供需事件驅(qū)動(dòng)。

當(dāng)前估值低位：鉑金價(jià)格長期在1000美元/盎司附近震蕩，接近成本線；鈀金雖在2020-2021年因供應(yīng)鏈擔(dān)憂沖高，但已大幅回落。與黃金（超4000美元/盎司）相比，鉑金價(jià)格僅為黃金的約30%，價(jià)差處于歷史極端水平。

三、供需展望：鉑金具結(jié)構(gòu)性缺口，鈀金前景承壓

從供需基本面看，鉑金與鈀金的中長期路徑出現(xiàn)顯著分化。

1.供給端：長期資本開支不足，約束產(chǎn)量

礦產(chǎn)增長乏力：長期價(jià)格低迷導(dǎo)致礦山利潤不佳，資本支出受限，未來礦產(chǎn)產(chǎn)量增長預(yù)期疲弱。

回收增速差異：世界鉑金協(xié)會(huì)預(yù)測，未來鈀金回收年復(fù)合增長率（約10%）將顯著高于鉑金（約6%），這將成為鈀金供給的重要增量來源。

2.需求端：新能源浪潮下的“冰火兩重天”

鈀金：面臨新能源車的直接沖擊。其超過80%的需求綁定的汽油車市場，正被電動(dòng)車快速滲透，需求前景趨勢性看淡。

鉑金：在氫能領(lǐng)域找到新藍(lán)海。

氫燃料電池車：每輛氫燃料電池車的鉑用量（30-50克，商用車達(dá)60-150克）遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)柴油車（3-6克）。盡管當(dāng)前基數(shù)低（2025年目標(biāo)5萬輛，2030年目標(biāo)100萬輛），但未來增長潛力巨大。

綠氫制備：電解水制氫的質(zhì)子交換膜電解槽需要鉑作為催化劑，氫能基建（如加氫站）的發(fā)展將帶來額外需求。

其他領(lǐng)域：隨著黃金價(jià)格高企，鉑金珠寶的性價(jià)比凸顯，可能存在替代消費(fèi)。同時(shí)，當(dāng)前極低的鉑金/黃金比價(jià)也可能吸引長期投資需求。

3.平衡表推演：鉑金缺口持續(xù)，鈀金趨于過剩

根據(jù)世界鉑金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，鉑金市場已連續(xù)出現(xiàn)供給缺口，且展望至2029年，這一結(jié)構(gòu)性缺口預(yù)計(jì)將持續(xù)。

鈀金市場當(dāng)前的缺口預(yù)計(jì)將快速收窄，并在2028年左右轉(zhuǎn)為過剩，主要受回收增長和需求萎縮的雙重影響。

四、投資邏輯與市場關(guān)注點(diǎn)

1.鉑金：更具配置潛力的“貴金屬工業(yè)品”

核心邏輯：供給增長受限，而需求端在傳統(tǒng)領(lǐng)域保持韌性，并在氫能革命中具備高成長彈性。供需持續(xù)缺口支撐價(jià)格中樞上移。

估值優(yōu)勢：相對于黃金、白銀，鉑金價(jià)格處于數(shù)十年來的相對低位，具備較高的安全邊際和比價(jià)修復(fù)空間。歷史上鉑金價(jià)格曾高于黃金，目前巨大的價(jià)差提供了想象空間。

交易結(jié)構(gòu)：國內(nèi)新上市的鉑、鈀期貨呈現(xiàn)Backwardation（期貨貼水）結(jié)構(gòu)，反映出現(xiàn)貨緊張或市場對近端價(jià)格的樂觀預(yù)期。

2.鈀金：趨勢性壓力較大

核心邏輯：需求主賽道（汽油車）被新能源替代是長期利空，疊加回收供給快速增長，供需格局趨于寬松，價(jià)格上行阻力較大。

3.核心關(guān)注要點(diǎn)

鉑金：氫燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)化推廣進(jìn)度、綠氫項(xiàng)目落地情況、鉑金與黃金比價(jià)關(guān)系、南非礦產(chǎn)供應(yīng)穩(wěn)定性、投資需求（如ETF）流入情況。

鈀金：全球汽油車銷量數(shù)據(jù)、汽車催化劑回收率與技術(shù)變化、俄羅斯供給動(dòng)態(tài)。

共同關(guān)注：國內(nèi)鉑、鈀期貨市場流動(dòng)性及期限結(jié)構(gòu)變化、全球宏觀經(jīng)濟(jì)對工業(yè)需求的影響。

■文章僅供參考，不代表本平臺及所在機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)，據(jù)此入市風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。期貨市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎！