多空因素相互制衡

當前，鋁市場呈現(xiàn)“供給平穩(wěn)、需求具韌性、成本支撐減弱”的核心特征。而這背后，隱藏了怎樣的交易邏輯？

滬鋁期貨價格自12月5日觸及22395元/噸的高點后，上行動能減弱，轉(zhuǎn)入高位震蕩格局。當前走勢核心在于宏觀預(yù)期與產(chǎn)業(yè)現(xiàn)實的博弈。多空因素相互制衡，使得價格在當前區(qū)間展開拉鋸，市場正等待新的驅(qū)動因素來打破僵局。

國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量高位運行

據(jù)SMM統(tǒng)計，11月國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量為363.66萬噸，同比微增1.47%，環(huán)比下降2.82%，同期鋁水比例環(huán)比微降0.5個百分點，至77.3%，降幅低于預(yù)期，主要得益于鋁廠周邊加工產(chǎn)能釋放以及鋁棒加工費走強支撐生產(chǎn)。經(jīng)測算，11月電解鋁鑄錠量約為82.8萬噸，同比下降13.4%，步入12月，預(yù)計電解鋁運行產(chǎn)能將環(huán)比小幅增長，部分新建電解鋁項目計劃于2025年年底至2026年年初起槽通電，其實際投產(chǎn)進度值得關(guān)注。鋁水比例方面，雖然下游需求邊際轉(zhuǎn)弱可能促使企業(yè)增加鑄錠，但與此同時，部分利廢企業(yè)因廢鋁采購困難或成本過高轉(zhuǎn)而采購鋁水，加之個別鋁廠配套加工項目投產(chǎn)放量，又對鋁水比例形成支撐。綜合評估，預(yù)計12月鋁水比例將下降0.75個百分點至76.6%。后期需重點關(guān)注原鋁替代廢鋁的邊際變化，以及下游加工廠開工率的變動情況。

進口方面，根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)， 今年1—10月中國累計進口原鋁約221.1萬噸，同比增長21.2%，總量維持高位；10月單月進口24.84萬噸，同比大幅增長42.08%，但環(huán)比增速已明顯放緩；進口來源地高度集中，俄羅斯保持第一大來源國地位，印度尼西亞增勢迅猛。11月因國內(nèi)外市場價格博弈加劇，進口虧損一度擴大，預(yù)計這可能抑制未來數(shù)月的一般貿(mào)易進口量。

國內(nèi)電解鋁庫存低位徘徊

步入12月后，國內(nèi)鋁錠社會庫存延續(xù)前期的高位徘徊格局，截至12月15日，國內(nèi)電解鋁錠社會庫存為59.6萬噸，較一周前增長0.1萬噸，與12月初持平，這主要受供需兩端的因素影響：供應(yīng)端，西北地區(qū)特別是新疆的鋁錠發(fā)運不暢，導(dǎo)致主要消費地的到貨量減少，進而抑制了庫存的增長，且上周鋁水比例持續(xù)維持在76.6%的高位，更多的鋁液被直接加工成鋁棒等產(chǎn)品，減少了鑄錠量，這也從結(jié)構(gòu)上制約了鋁錠的社會庫存；需求端，盡管時值傳統(tǒng)消費淡季，但下游需求仍展現(xiàn)出韌性，汽車、電力、電子等主要消費行業(yè)并未出現(xiàn)超季節(jié)性走弱。因此，在“到貨少、消費穩(wěn)”的背景下，國內(nèi)鋁錠社會庫存處于相對低位，對鋁價形成了有效支撐。后續(xù)需密切關(guān)注西北地區(qū)運輸?shù)幕謴?fù)情況，以及消費淡季的深化程度。

電解鋁行業(yè)成本下滑 利潤走高

今年11月國內(nèi)電解鋁行業(yè)成本微降、利潤大增，行業(yè)總成本平均值環(huán)比微幅下跌0.14%，至16057元/噸。11月電解鋁價格重心上移，推動行業(yè)平均盈利環(huán)比大幅上漲10.7%，達到約5433.03元/噸，這一強勁勢頭在12月得到延續(xù)，截至12月12日，國內(nèi)電解鋁即時利潤已攀升至5715.47元/噸，較11月增加412.11元/噸，較去年同期更是實現(xiàn)了大幅增長。值得注意的是，盡管12月即期總成本較11月初有所上升，但相較于去年同期水平仍大幅下降，這構(gòu)成了利潤同比暴增的基礎(chǔ)。

預(yù)計12月電價與預(yù)焙陽極價格將繼續(xù)上漲，而氧化鋁價格可能小幅下跌，氟化鋁市場則呈現(xiàn)出成本支撐較強與需求端制約明顯的博弈格局。綜合來看，12月電解鋁行業(yè)的理論生產(chǎn)成本或?qū)⑦M一步增加。

中期來看，行業(yè)高利潤格局具備可持續(xù)基礎(chǔ)，主要得益于供應(yīng)端受產(chǎn)能“天花板”制約形成的剛性，以及上游氧化鋁過剩格局導(dǎo)致成本中樞相對可控。

汽車行業(yè)產(chǎn)銷量穩(wěn)健增長

中國汽車行業(yè)在經(jīng)歷高速增長階段后，正逐步進入平穩(wěn)發(fā)展與結(jié)構(gòu)優(yōu)化并行的新周期。11月國內(nèi)汽車市場延續(xù)了良好表現(xiàn)，企業(yè)積極搶抓政策窗口期，生產(chǎn)供給保持較快節(jié)奏，在高基數(shù)基礎(chǔ)上實現(xiàn)了產(chǎn)銷同環(huán)比雙增長。據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，11月汽車產(chǎn)銷分別完成353.2萬輛和342.9萬輛，環(huán)比分別增長5.1%和3.2%，同比分別增長2.8%和3.4%，其中，新能源汽車表現(xiàn)尤為突出，產(chǎn)銷分別達到188萬輛和182.3萬輛，同比增速均超20%，環(huán)比增長均超6%，其新車銷量占比已達到汽車總銷量的53.2%，標志著市場結(jié)構(gòu)發(fā)生深刻變化。

與此同時，隨著行業(yè)自律加強及綜合治理“內(nèi)卷”工作推進，車市價格戰(zhàn)態(tài)勢已逐步緩和，市場呈現(xiàn)出“降價減少、促銷平緩”的良性運行態(tài)勢。中汽協(xié)預(yù)測2025年中國汽車總銷量將達3290萬輛，同比增長4.7%；其中新能源汽車銷量預(yù)計為1600萬輛，同比增長24.4%，行業(yè)整體有望保持穩(wěn)健增長。

滬鋁以高位震蕩為主

宏觀面上，當前國內(nèi)經(jīng)濟整體保持回升向好態(tài)勢，但有效需求不足等結(jié)構(gòu)性矛盾依然突出。海外方面，美聯(lián)儲政策呈現(xiàn)“行動鴿派、表態(tài)謹慎”的格局，市場對其未來降息存在預(yù)期。

當前鋁市場呈現(xiàn)“供給平穩(wěn)、需求具韌性、成本支撐減弱”的核心特征。供給方面，國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能小幅增至約4439萬噸，整體保持穩(wěn)定。需求則呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化：雖處于傳統(tǒng)消費淡季，且高鋁價抑制了部分采購，但需求仍展現(xiàn)出一定韌性。不過，上周鋁下游加工龍頭企業(yè)開工率微降至61.8%，其中建筑型材等領(lǐng)域持續(xù)低迷，反映出季節(jié)性壓力。

總體來看，滬鋁價格下方受低庫存和宏觀預(yù)期的支撐，但上行受限于淡季需求疲軟及供給的緩慢增長，預(yù)計短期內(nèi)將維持高位震蕩格局，趨勢性突破需要新的驅(qū)動因素。后續(xù)需重點關(guān)注新疆地區(qū)運輸恢復(fù)后的實際到貨情況，以及美聯(lián)儲政策預(yù)期的演變。（作者單位：中國國際期貨）