一、歲末純堿：一場(chǎng)被“卡住”的市場(chǎng)

2025 年的最后一個(gè)月，純堿市場(chǎng)并未迎來傳統(tǒng)意義上的“年末行情”，而是陷入了一種近乎停滯的僵持狀態(tài)。進(jìn)入 12 月中旬，純堿主力合約 SA2605 長時(shí)間在 1130–1200 元/噸的狹窄區(qū)間內(nèi)反復(fù)震蕩，方向感極弱。盤面沒有趨勢(shì)，情緒卻異常沉重。庫存數(shù)據(jù)并未給市場(chǎng)任何安慰。

根據(jù)隆眾資訊 12月 18日發(fā)布的數(shù)據(jù)，當(dāng)周國內(nèi)純堿廠家總庫存為 149.43萬噸，盡管廠庫和社會(huì)庫存近期均小幅下降，但整體中上游庫存水平仍處于歷史同期的高位區(qū)間。

庫存并未實(shí)質(zhì)性去化，只是在結(jié)構(gòu)上略有轉(zhuǎn)移。供應(yīng)端并非沒有變化。部分企業(yè)因持續(xù)虧損或檢修安排，被動(dòng)降低了負(fù)荷，行業(yè)開工率出現(xiàn)環(huán)比回落。但這種“被動(dòng)收縮”，并不足以扭轉(zhuǎn)供需格局。需求端的疲弱更為確定。浮法玻璃行業(yè)在持續(xù)虧損背景下，冷修計(jì)劃不斷增加，直接拖累重堿需求；輕堿下游需求雖保持相對(duì)穩(wěn)定近期表現(xiàn)相對(duì)樂觀，卻體量有限但在需求占比較低，無法對(duì)沖主需求塌陷的沖擊。

行業(yè)研究員指出：純堿期貨震蕩運(yùn)行，供應(yīng)小幅下降、成本端提供一定支撐，但“浮法玻璃產(chǎn)線冷修仍有增加預(yù)期，重堿需求面臨挑戰(zhàn)持續(xù)萎縮挑戰(zhàn)，壓制價(jià)格高度”。這句話，幾乎概括了當(dāng)前純堿市場(chǎng)的全部現(xiàn)實(shí)。

二、期現(xiàn)倒掛：現(xiàn)貨的壓力寫在臉上

如果說期貨盤面還保留著一絲“成本支撐”的想象空間，那么現(xiàn)貨市場(chǎng)的疲軟則毫不掩飾。12 月中旬，河北沙河重質(zhì)純堿現(xiàn)貨價(jià)格約 1145 元/噸，明顯低于期貨價(jià)格，持續(xù)的期貨貼水盤面的持續(xù)升水結(jié)構(gòu)，意味著現(xiàn)貨端的壓力正在向期貨傳導(dǎo)相對(duì)期貨端更大。

河南一位純堿貿(mào)易商在 12月15日坦言：近期出貨極其困難，為回籠資金，實(shí)際成交價(jià)往往比報(bào)價(jià)再低 10–20 元/噸，但即便如此，買家仍然興趣寥寥。這不是情緒問題，而是需求結(jié)構(gòu)性收縮的結(jié)果。

安糧期貨認(rèn)為，純堿基本面雖略有改善跡象，但供需過剩壓力依舊顯著；光大期貨的判斷更為中性則出現(xiàn)短期和長期的分化——短期市場(chǎng)多空因素并存，價(jià)格維持低位寬幅波動(dòng)。但長期純堿寬松程度仍將持續(xù)加深，期、現(xiàn)價(jià)格中樞也仍有下移空間。而中信期貨的措辭則更加直接：“純堿價(jià)格預(yù)期受到拖累下行”。拖累來自兩端：一端是房地產(chǎn)竣工周期不確定性下，浮法玻璃采購意愿下降；另一端，則是光伏玻璃在“反內(nèi)卷”政策導(dǎo)向下，產(chǎn)能擴(kuò)張明顯放緩。結(jié)果是：每一次反彈，都迅速遭遇賣壓。

三、長周期視角：供給問題沒有被解決

市場(chǎng)悲觀并非短期情緒。從更長周期看，供給壓力并未實(shí)質(zhì)性緩解，反而仍在累積。

2024 年以來，國內(nèi)純堿產(chǎn)量產(chǎn)能、產(chǎn)量顯著提升；而在 2025 年底至 2026 年，包括博源集團(tuán)遠(yuǎn)興能源二期在內(nèi)的多套新增產(chǎn)能項(xiàng)目多套天然堿項(xiàng)目，仍有數(shù)百萬噸級(jí)新增產(chǎn)能規(guī)劃投放。

長江期貨能化分析師陳曉燕指出：供給端壓力持續(xù)存在，市場(chǎng)悲觀預(yù)期并未改變。關(guān)鍵在于：新增是確定的，退出卻是緩慢的。在當(dāng)前價(jià)格區(qū)間，尚未看到大規(guī)模、主動(dòng)性的產(chǎn)能退出信號(hào)。供需之間的“一增一減”，仍然嚴(yán)重失衡。正因如此，中泰期貨給出的建議是“觀望為主”——這并非缺乏判斷，而是對(duì)產(chǎn)業(yè)出清節(jié)奏的尊重。

四、真正的矛盾：成本線之爭

當(dāng)價(jià)格長期圍繞 1100–1200 元/噸震蕩時(shí)，純堿市場(chǎng)的核心矛盾已經(jīng)發(fā)生轉(zhuǎn)移。它不再是簡單的“看漲還是看跌”，而是不同生產(chǎn)工藝之間的成本生存競(jìng)爭。當(dāng)前國內(nèi)純堿主要有三種工藝路線：

1.天然堿法：絕對(duì)優(yōu)勢(shì)

天然堿法依托資源稟賦，完全成本可控制在 1000 元/噸附近甚至以下。
以博源集團(tuán)為代表的龍頭企業(yè)，在當(dāng)前價(jià)格下仍具備較為可觀的利潤空間。這意味著什么？意味著價(jià)格越低，它們的價(jià)格競(jìng)爭力越強(qiáng)。

2.聯(lián)堿法：盈虧邊緣

聯(lián)堿法企業(yè)成本中樞約 1050–1200 元/噸。當(dāng)前期貨價(jià)格 1177 元/噸，已經(jīng)使這部分企業(yè)處于微利甚至盈虧平衡狀態(tài)。成本稍有抬升，就可能全面轉(zhuǎn)入虧損。

3.氨堿法：邊際產(chǎn)能的生存危機(jī)

部分氨堿法企業(yè)，尤其是需要外購原料、能源成本偏高的工廠，完全成本可能高達(dá) 1300 元/噸以上。在當(dāng)前價(jià)格體系下，它們每生產(chǎn) 1 噸，都是現(xiàn)金流的消耗。一位華北地區(qū)氨堿法企業(yè)的生產(chǎn)負(fù)責(zé)人直言：“現(xiàn)在不是考慮賺錢，而是算虧多少、能扛多久?！?/p>

該企業(yè)已開始評(píng)估將原定于明年夏季的年度檢修提前為長周期冷修，但停與不停，都是代價(jià)。這正是行業(yè)的“囚徒困境”：不減產(chǎn)，全行業(yè)失血；先減產(chǎn)，自己先出局。

五、低成本的進(jìn)攻，高成本的防守

成本的分化，正在深刻重塑行業(yè)行為邏輯。擁有天然堿資源稟賦的低成本企業(yè)，在當(dāng)前價(jià)格下仍具備可觀的利潤空間和戰(zhàn)略主動(dòng)性。它們傾向于采取“以價(jià)換量”策略，通過主動(dòng)讓利、擴(kuò)大市場(chǎng)份額，鞏固行業(yè)地位，為下一輪周期提前布局。

而對(duì)于高成本的氨堿法及部分聯(lián)堿法企業(yè)而言，則陷入“現(xiàn)金流保衛(wèi)戰(zhàn)”與“市場(chǎng)份額堅(jiān)守”的兩難境地。每一次生產(chǎn)決策都變成艱難的權(quán)衡：繼續(xù)生產(chǎn)意味著持續(xù)消耗現(xiàn)金流；選擇減產(chǎn)或停產(chǎn)，則可能面臨客戶流失、市場(chǎng)份額永久性損失的風(fēng)險(xiǎn)。

這并非企業(yè)經(jīng)營者的道德選擇問題，而是嚴(yán)酷市場(chǎng)環(huán)境下的產(chǎn)業(yè)生存邏輯。正如大越期貨所指出的，純堿基本面疲弱，短期仍以震蕩偏空為主，其核心依據(jù)正是對(duì)高成本產(chǎn)能退出速度過慢的判斷。

行業(yè)共識(shí)逐漸清晰：只有當(dāng)價(jià)格持續(xù)低于邊際產(chǎn)能的現(xiàn)金成本線，迫使足夠規(guī)模的高成本產(chǎn)能實(shí)質(zhì)性停產(chǎn)或永久性退出，行業(yè)的供需格局才能實(shí)現(xiàn)真正的再平衡。目前來看，這一關(guān)鍵信號(hào)尚未明確出現(xiàn)。

六、交易邏輯的轉(zhuǎn)變：趨勢(shì)失效之后

在價(jià)格缺乏明確方向、持續(xù)圍繞成本線拉鋸的市場(chǎng)中，各類參與者的交易邏輯正在發(fā)生深刻演變。

1. 產(chǎn)業(yè)套保邏輯：從“有無”到“精細(xì)化管理”

當(dāng)前的套保決策已從過去簡單的“要不要做”，轉(zhuǎn)變?yōu)閺?fù)雜的“做多少、何時(shí)做”的精細(xì)化管理。他們的策略已調(diào)整為動(dòng)態(tài)模式：當(dāng)價(jià)格反彈至聯(lián)堿法成本線上方時(shí)，逐步增加賣出保值頭寸，鎖定生產(chǎn)利潤；當(dāng)價(jià)格逼近高成本氨堿法的現(xiàn)金成本線時(shí)，則謹(jǐn)慎降低賣保比例，避免在極端價(jià)格下被動(dòng)交割。

同時(shí)，在遠(yuǎn)月合約上適度布局戰(zhàn)略性買入頭寸，以防范未來行業(yè)出清結(jié)束后可能出現(xiàn)的報(bào)復(fù)性反彈風(fēng)險(xiǎn)。這本質(zhì)上是產(chǎn)業(yè)資本基于自身在成本曲線上的位置，進(jìn)行的結(jié)構(gòu)性定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)管理。部分產(chǎn)業(yè)甚至開始嘗試場(chǎng)內(nèi)、場(chǎng)外期權(quán)來進(jìn)行套期保值，進(jìn)一步細(xì)化管理風(fēng)險(xiǎn)策略。

2. 投機(jī)資金：從方向博弈到結(jié)構(gòu)博弈

短線交易資金更多地轉(zhuǎn)向區(qū)間震蕩策略，捕捉市場(chǎng)情緒與技術(shù)面帶來的波動(dòng)機(jī)會(huì)。

而中長期配置型資金，則開始將純堿視為觀察中國基礎(chǔ)化工行業(yè)產(chǎn)能周期的典型樣本。一種具有代表性的宏觀對(duì)沖策略正在受到關(guān)注：做多擁有成本優(yōu)勢(shì)的天然堿龍頭上市公司股票，同時(shí)做空純堿期貨。其核心邏輯在于，優(yōu)勢(shì)企業(yè)能夠穿越行業(yè)低谷，甚至利用危機(jī)擴(kuò)大份額，但其股票價(jià)值并未完全反映行業(yè)極度悲觀預(yù)期；而期貨價(jià)格則需要為整個(gè)行業(yè)的產(chǎn)能出清過程“買單”，承受更直接的壓力。

3. 期權(quán)工具的價(jià)值凸顯

在期貨單邊趨勢(shì)不明朗但波動(dòng)加劇的背景下，期權(quán)策略的吸引力顯著上升。由于市場(chǎng)對(duì)未來潛在變盤的擔(dān)憂，期權(quán)隱含波動(dòng)率維持在高位。部分機(jī)構(gòu)資金通過賣出期權(quán)（如寬跨式）來獲取時(shí)間價(jià)值，增強(qiáng)收益；也有交易者構(gòu)建買入跨式或勒式組合，博弈價(jià)格最終實(shí)現(xiàn)突破。海證期貨指出，隨著單邊下行的一致預(yù)期減弱，基于波動(dòng)率的交易正成為市場(chǎng)新焦點(diǎn)。

七、結(jié)語：市場(chǎng)在等待什么？

截至12月中旬，根據(jù)同花順財(cái)經(jīng)對(duì)主流機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)的統(tǒng)計(jì)：

• 看空后市的分析報(bào)告有3篇。

• 持中性震蕩觀點(diǎn)的有4篇。

• 明確看多的報(bào)告為0篇。

這種高度一致的謹(jǐn)慎乃至悲觀預(yù)期，本身構(gòu)成了對(duì)價(jià)格反彈的壓制力量。

當(dāng)前純堿市場(chǎng)的僵局，本質(zhì)是一場(chǎng)關(guān)乎耐心與現(xiàn)金流的消耗戰(zhàn)：它在消耗高成本產(chǎn)能的最后現(xiàn)金流儲(chǔ)備。它在消耗市場(chǎng)參與者對(duì)于任何反彈行情的期待與信心。

它更在等待一個(gè)清晰、不可逆的產(chǎn)能出清信號(hào)——可能是某大型高成本裝置的永久關(guān)停，也可能是庫存出現(xiàn)超預(yù)期的、連續(xù)且大幅度的下降。

在這個(gè)信號(hào)出現(xiàn)之前，任何因臨時(shí)檢修、短期情緒回暖或朦朧政策傳聞所引發(fā)的價(jià)格上漲，都可能被產(chǎn)業(yè)界視為更好的賣出或套保機(jī)會(huì)，從而限制其反彈高度與持續(xù)性。

純堿市場(chǎng)并非失去了方向，只是尚未到達(dá)必須做出終極抉擇的時(shí)刻。在供需實(shí)現(xiàn)再平衡之前，圍繞成本線的震蕩、分化與博弈，仍將是市場(chǎng)的主旋律。

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