嘉賓介紹：曹雪梅，長(zhǎng)江期貨商品策略研究員，擁有8年大宗商品期貨研究經(jīng)歷，深耕化工產(chǎn)業(yè)研究與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域，實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)豐富，當(dāng)前聚焦大宗商品策略研究與交易咨詢業(yè)務(wù)。連續(xù)多年獲評(píng)《期貨日?qǐng)?bào)》、《證券時(shí)報(bào)》“最佳工業(yè)品分析師”。擅長(zhǎng)結(jié)合產(chǎn)業(yè)現(xiàn)實(shí)與宏觀周期，為投資者提供清晰的基本面分析與交易策略參考。

回顧近年市場(chǎng)走勢(shì)，PVC作為地產(chǎn)后周期品種，已進(jìn)入長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的下行周期。PVC 2021年能耗雙控政策帶來(lái)高點(diǎn)，隨后煤炭?jī)r(jià)格回歸理性，PVC自身進(jìn)入產(chǎn)能擴(kuò)張與地產(chǎn)下行共振的熊市，目前價(jià)格已至十多年以來(lái)的低位。燒堿在2025年初因氧化鋁投產(chǎn)預(yù)期走出一波行情后，后因下游投產(chǎn)不及預(yù)期、氧化鋁利潤(rùn)轉(zhuǎn)負(fù)，疊加燒堿自身產(chǎn)能釋放，目前亦創(chuàng)下新低。近期二者在低估值下雖隨商品市場(chǎng)情緒有所反彈，但高供應(yīng)、高庫(kù)存、弱需求的現(xiàn)實(shí)格局未變，預(yù)計(jì)短期內(nèi)仍將維持低位寬幅震蕩，趨勢(shì)性上行需等待供給端實(shí)質(zhì)性出清。

一、PVC：磨底進(jìn)行時(shí)，上行依賴供給收縮

PVC基本面呈現(xiàn)“高產(chǎn)能、高庫(kù)存、弱需求”的顯著特征，價(jià)格已觸及歷史低位，成本支撐顯現(xiàn)，但反彈空間受制于疲弱的現(xiàn)實(shí)。

1.供給端：產(chǎn)能擴(kuò)張步入尾聲，但存量壓力巨大

產(chǎn)能高位：2025年處于產(chǎn)能投產(chǎn)周期，全年新增產(chǎn)能約230萬(wàn)噸，行業(yè)總產(chǎn)能已接近3000萬(wàn)噸。

庫(kù)存高壓：據(jù)隆眾資訊統(tǒng)計(jì)，樣本庫(kù)存處于100多萬(wàn)噸的高位，同比去年增加30%以上，去庫(kù)壓力顯著。

邊際變化：當(dāng)前價(jià)格下，部分企業(yè)已陷入虧損，負(fù)荷有所調(diào)降。展望2026年，國(guó)內(nèi)暫無(wú)明確新產(chǎn)能投放，海外僅印度有約50萬(wàn)噸計(jì)劃投放，同時(shí)近期海外已有約100萬(wàn)噸裝置退出，供給增速將顯著下滑。

2.需求端：內(nèi)需疲軟難改，出口成為重要渠道

內(nèi)需持續(xù)下滑：PVC需求高度集中于地產(chǎn)領(lǐng)域，而地產(chǎn)下行態(tài)勢(shì)未改，關(guān)注降幅收斂情況和新興產(chǎn)業(yè)帶動(dòng)。下游管材、型材企業(yè)開工率已降至三至四成，軟制品開工率約六成，整體下游開工率不足50%。且當(dāng)前正值春節(jié)前淡季，需求季節(jié)性走弱。

出口增速亮眼：在內(nèi)需疲弱背景下，出口成為消化過(guò)剩供應(yīng)的重要渠道。2025年1-11月累計(jì)出口量約350萬(wàn)噸，累計(jì)同比增速接近50%。得益于國(guó)內(nèi)價(jià)格優(yōu)勢(shì)、全球宏觀寬財(cái)政寬貨幣環(huán)境下的制造業(yè)補(bǔ)庫(kù)周期、新興市場(chǎng)高速發(fā)展需求旺盛，以及反傾銷與BIS認(rèn)證取消等政策便利，預(yù)計(jì)2026年出口仍將保持較高增速，但占內(nèi)需比例僅10%出頭，拉動(dòng)作用有限。

3.價(jià)格展望：低位震蕩磨底，關(guān)注供給出清

短期格局：高庫(kù)存與弱需求在短期內(nèi)難以解決，將持續(xù)壓制反彈空間。市場(chǎng)或?qū)⒁詴r(shí)間換空間，進(jìn)入震蕩筑底階段。價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)大部分已釋放，但缺乏向上驅(qū)動(dòng)。

中長(zhǎng)期變量：趨勢(shì)性機(jī)會(huì)依賴于供給端的實(shí)質(zhì)性出清。在歷史極低價(jià)格下，持續(xù)虧損可能倒逼高成本產(chǎn)能退出，同時(shí)需關(guān)注“反內(nèi)卷”政策在PVC行業(yè)的具體落地形式。若供給端出現(xiàn)收縮，價(jià)格方有望迎來(lái)上漲空間。

二、燒堿：供需格局寬松，成本附近弱勢(shì)震蕩

燒堿同樣面臨供應(yīng)充裕而需求疲弱的困境，行業(yè)利潤(rùn)尚未大面積虧損，企業(yè)主動(dòng)減產(chǎn)意愿不足，價(jià)格承壓運(yùn)行。

1.供需現(xiàn)實(shí)：高開工、高庫(kù)存，需求拉動(dòng)乏力

供應(yīng)壓力持續(xù)：2025年新增產(chǎn)能超100萬(wàn)噸。當(dāng)前行業(yè)開工率維持在86%左右的高位，隆眾樣本企業(yè)庫(kù)存同比高40%左右。

核心需求走弱：氧化鋁作為占需求三分之一的核心下游，行業(yè)利潤(rùn)轉(zhuǎn)負(fù)并出現(xiàn)檢修，對(duì)燒堿采購(gòu)謹(jǐn)慎。大型企業(yè)（如魏橋）燒堿庫(kù)存依然偏高，收貨量高，難以形成利好拉動(dòng)。

非鋁需求平淡：非鋁領(lǐng)域需求分散，且當(dāng)前正值淡季，難以提供有效支撐。

2.成本與利潤(rùn)：成本波動(dòng)大，綜合利潤(rùn)仍為正

成本構(gòu)成：成本主要由相對(duì)穩(wěn)定的電力、原鹽和波動(dòng)劇烈的液氯價(jià)格決定。近期液氯價(jià)格運(yùn)行尚可。

利潤(rùn)現(xiàn)狀：行業(yè)綜合利潤(rùn)仍處于偏正狀態(tài)，這削弱了企業(yè)因價(jià)格下跌而主動(dòng)減產(chǎn)的意愿，是供應(yīng)維持高位的重要原因。

3.價(jià)格展望：產(chǎn)能擴(kuò)張延續(xù)，低位格局難破

短期情緒擾動(dòng)：近期反彈主要受商品市場(chǎng)“反內(nèi)卷”情緒及發(fā)改委“推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化提升”文章的情緒提振氧化鋁帶動(dòng)，但政策具體落地慢，對(duì)燒堿難言利好。

中期格局承壓：展望2026年，燒堿行業(yè)規(guī)劃新增產(chǎn)能仍有300多萬(wàn)噸，即便僅落地一半，供應(yīng)壓力依然不小。需求端，氧化鋁雖有投產(chǎn)但較2025年（1100多萬(wàn)噸）減少，26年計(jì)劃量約800多萬(wàn)噸，且利潤(rùn)不佳可能制約其對(duì)燒堿的采購(gòu)積極性。海外出口則可能因當(dāng)?shù)毓に囌{(diào)整而受到?jīng)_擊，出口高增速存疑。

價(jià)格區(qū)間：當(dāng)前成本線約在2280-2300元/噸附近，繼續(xù)下行空間有限，但在供需偏寬松格局下，向上亦缺乏動(dòng)力，預(yù)計(jì)維持低位寬幅震蕩。階段性機(jī)會(huì)需關(guān)注檢修與下游備貨的共振，中長(zhǎng)線關(guān)注“反內(nèi)卷”政策等帶來(lái)的上游供給優(yōu)化。

三、核心結(jié)論與關(guān)注要點(diǎn)

1.PVC：震蕩筑底，伺機(jī)而動(dòng)

核心邏輯：產(chǎn)能擴(kuò)張周期結(jié)束，但天量庫(kù)存與疲軟內(nèi)需壓制價(jià)格，成本僅提供底部支撐。趨勢(shì)反轉(zhuǎn)需等待供給端實(shí)質(zhì)性出清。

操作建議：當(dāng)前位置不宜追空，但做多信號(hào)還沒看到。建議觀望，關(guān)注春季后庫(kù)存變化及供給端出清信號(hào)。

2.燒堿：弱現(xiàn)實(shí)主導(dǎo)，成本線附近徘徊

核心邏輯：供應(yīng)壓力不減，核心下游氧化鋁拉動(dòng)效應(yīng)減弱，行業(yè)利潤(rùn)未深度轉(zhuǎn)負(fù)，主動(dòng)減產(chǎn)動(dòng)力不足。政策情緒難改寬松基本面。

操作建議：區(qū)間震蕩思路對(duì)待，關(guān)注成本線附近支撐。上行空間需看到檢修擴(kuò)大或政策驅(qū)動(dòng)減產(chǎn)，階段性錯(cuò)配。

3.核心關(guān)注要點(diǎn)

PVC：春節(jié)后累庫(kù)幅度、春季需求啟動(dòng)情況、出口簽單持續(xù)性、行業(yè)內(nèi)虧損企業(yè)減產(chǎn)或退出動(dòng)向、“反內(nèi)卷”相關(guān)政策。

燒堿：氧化鋁企業(yè)開工與利潤(rùn)變化、燒堿企業(yè)檢修計(jì)劃、液氯價(jià)格波動(dòng)、新增產(chǎn)能實(shí)際投產(chǎn)進(jìn)度、海外需求與工藝變化。

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