嘉賓介紹：呂愛麗，永安期貨北京研究院油脂油料高級分析師，畢業(yè)于哈爾濱工業(yè)大學(xué)，碩士研究生。主要從事油脂油料期現(xiàn)貨行情及行曾任職于九三糧油工業(yè)集團(tuán)有限公司經(jīng)營部主要負(fù)責(zé)豆粕基差定價的研發(fā)，試點和推廣。入職永安期貨后先后多次參與大商所舉辦的有關(guān)農(nóng)產(chǎn)品期貨，期權(quán)課題及項目的研究工作。

2026年伊始，全球大豆產(chǎn)量預(yù)估創(chuàng)紀(jì)錄的1.75億噸，給整個農(nóng)產(chǎn)品市場蒙上了一層厚厚的供應(yīng)陰影，而在國家間經(jīng)貿(mào)關(guān)系的微妙變動和政策調(diào)控的隱形手作用下，市場的每一次波動都成為供給端與需求端的激烈博弈。豆粕近期呈現(xiàn)“近強遠(yuǎn)弱”格局，這種分歧主要源于對不同時期供需的預(yù)期：近月合約（如2601、2603）因擔(dān)憂階段性供給不足而走強，而遠(yuǎn)月合約（如2605）則在巴西大豆豐產(chǎn)預(yù)期下持續(xù)承壓。隨著近期加拿大總理訪華帶來的貿(mào)易關(guān)系變動預(yù)期，以及國儲拍賣的開啟，近端上行的阻力顯著增加。

01 豆粕市場：供需與政策交織，震蕩行情成主旋律

近期國內(nèi)豆粕行情表面平靜，實則暗流涌動，價格在成本、供需和政策多重力量的平衡下維持窄幅震蕩。

供給面：全球?qū)捤梢殉啥ň?，壓力集中在二季?/p>

全球大豆供需寬松是當(dāng)前市場的核心背景。根據(jù)多家機構(gòu)預(yù)測，巴西2025/26年度大豆產(chǎn)量將創(chuàng)下歷史新高1.78億噸。

產(chǎn)量的增加導(dǎo)致全球庫存消費比處于24%-25%的水平，顯著高于近17年歷史中值21.02%，顯示供給壓力巨大。

對于國內(nèi)市場，壓力將分階段顯現(xiàn)：

2026年一季度：進(jìn)口大豆到港量預(yù)計有明顯下降。據(jù)Mysteel數(shù)據(jù)，12月到港量預(yù)估為904.8萬噸，而2026年1-2月將分別降至約600萬和400萬噸。這為近月合約提供了一定的抗跌理由。

2026年二季度及以后：壓力將全面釋放。巴西創(chuàng)紀(jì)錄的豐產(chǎn)大豆預(yù)計將在3月后集中上市并涌入市場，這部分壓力幾乎全部落在了2605合約上，奠定了市場“近強遠(yuǎn)弱”結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)。

需求面：剛需托底但缺乏亮點

需求端表現(xiàn)為“托底不拉漲”的特征。養(yǎng)殖存欄總體平穩(wěn)，豆粕消費隨物理庫存和備貨節(jié)奏波動，缺乏爆發(fā)性增長動力。

當(dāng)前的豆粕表觀消費量在168萬噸/周左右，同比雖有增長，但不足以消化高企的供應(yīng)壓力。盡管飼料廠對遠(yuǎn)期的采購相對積極，但這更多是基于對未來可能供應(yīng)緊張的預(yù)防性動作，而非需求本身的擴張。

成本與政策：為價格設(shè)定“上下軌”

市場關(guān)注的焦點還包括成本與政策兩大因素。

進(jìn)口大豆成本方面，隨著美豆價格的回落，成本端存在動態(tài)松動的壓力。國內(nèi)豆粕庫存已進(jìn)入累庫階段，但遠(yuǎn)期進(jìn)口大豆盤面榨利持續(xù)深度虧損，這從心理層面和實際利潤層面封堵了豆粕價格的下跌空間。

與此同時，近期兩大關(guān)鍵政策變量引發(fā)了市場波動：

國家間貿(mào)易關(guān)系：加拿大總理訪華，會談明確涉及農(nóng)業(yè)合作，市場猜測中國可能取消對加拿大菜粕和菜油的進(jìn)口關(guān)稅。該預(yù)期對蛋白市場構(gòu)成了壓力。

國儲大豆拍賣：為平抑潛在的階段性供給緊張，國儲于近期重啟大豆拍賣。根據(jù)安排，在1月和2月可提貨交割的量約30萬噸，但更多的（約70萬噸）要求從3月份之后交割，這部分壓力同樣指向遠(yuǎn)月。

02 菜系市場：全球豐產(chǎn)背景下的“關(guān)系市”

菜系市場正經(jīng)歷從供需平衡向極度寬松的轉(zhuǎn)變。全球菜籽在經(jīng)歷了2024/25年度的減產(chǎn)后，預(yù)計將在2025/26年度迎來顯著增產(chǎn)，同比增幅可能接近900萬噸，導(dǎo)致全球菜籽庫銷比從歷史中樞水平急劇躍升至14%以上的高位。

這種轉(zhuǎn)變主要源于加拿大、歐洲等主產(chǎn)國產(chǎn)量的明顯恢復(fù)。

中國菜系市場此時的核心矛盾已從供需基本面，轉(zhuǎn)向?qū)χ屑咏?jīng)貿(mào)關(guān)系的預(yù)期。

若中加貿(mào)易關(guān)系順利恢復(fù)，在全球菜籽豐產(chǎn)且加拿大自身增產(chǎn)的背景下，中國的進(jìn)口成本將顯著下移，帶動菜粕和菜油價格重心下探。

反之，若關(guān)系維持現(xiàn)狀，中國僅依靠年出口量約四五百萬噸的澳大利亞菜籽供應(yīng)，市場將維持結(jié)構(gòu)性偏緊，價格重心偏高。

03 油脂市場：生柴預(yù)期降溫，等待估值修復(fù)

油脂市場經(jīng)歷了從“強預(yù)期”到“弱現(xiàn)實”的回歸。2025年8月之前的上漲行情，主要交易的是印尼B50和美國提高生物柴油摻混標(biāo)準(zhǔn)的強預(yù)期。

預(yù)期自2025年8月下旬開始降溫。市場看到棕櫚油庫存逆周期累庫，截至當(dāng)前，其庫存較2月底已累計增加約102%。

與此同時，美國政府對部分中小煉廠的豁免措施，以及對2026年生柴摻混標(biāo)準(zhǔn)終稿的推遲，都動搖了市場的信心。隨著預(yù)期消退，豆油與棕櫚油的價差已得到顯著修復(fù)。

油脂板塊后續(xù)的機會，可能需要等待三個條件的滿足：

1. 菜油估值調(diào)整完成：即中加關(guān)系前景明朗，菜油價格回到與全球豐產(chǎn)基本面匹配的合理位置。

2. 棕櫚油進(jìn)入季節(jié)性減產(chǎn)周期：觀察其減產(chǎn)的幅度是否超出預(yù)期。

3. 美國生物柴油政策終稿落地：能否如初稿般給出明確的利多指引，以及印尼B50政策是否有新進(jìn)展。

目前來看，市場正處在第一個條件的等待期。菜油估值的下調(diào)，將成為板塊迎來下一個驅(qū)動的前提。

04 四季度市場博弈點與策略建議

當(dāng)前豆粕市場的核心特征，是“弱現(xiàn)實”與“強預(yù)期”的激烈博弈。

價格圍繞幾個關(guān)鍵變量展開博弈。對于工業(yè)品的用戶而言，這些博弈點也值得關(guān)注：

多空博弈焦點

多頭邏輯：一季度大豆到港量季節(jié)性減少；絕對價值偏低、反內(nèi)卷預(yù)期下抄底想法仍然存在。

空頭邏輯：全球大豆豐產(chǎn)格局確定；國內(nèi)豆粕庫存處于累庫階段；國儲拍賣隨時可補充市場。

關(guān)鍵觀察窗口

 1月中下旬至2月：隨著到港減少，油廠是否出現(xiàn)“斷豆停機”，以及春節(jié)前備貨需求能否啟動一輪行情。

 3月至4月：阿根廷大豆生長的關(guān)鍵期，天氣風(fēng)險往往在此期間集中發(fā)酵。

貫穿全年：中美、中加等大國間經(jīng)貿(mào)關(guān)系的動態(tài)變化。

交易策略參考

單邊趨勢：在巴西大豆豐產(chǎn)壓力下，遠(yuǎn)月合約（如2605）長期承壓格局明確?？煽紤]在價格反彈時布局空單，但下方空間受成本支撐限制。

結(jié)構(gòu)性機會：“近強遠(yuǎn)弱”的月間價差（如1-5價差、3-5價差）是市場主流共識下的交易機會。產(chǎn)業(yè)客戶可關(guān)注買入近月看跌期權(quán)或賣出遠(yuǎn)月看跌期權(quán)等組合策略。

工業(yè)品用戶策略：對于有采購需求的飼料企業(yè)，可將采購計劃分解。在近月合約上采取“隨用隨采”策略，利用市場對近端供給的擔(dān)憂進(jìn)行貼水采購；對于二季度及之后的需求，則可等待巴西大豆上市壓力充分釋放后的低位，進(jìn)行遠(yuǎn)月基差合同的逢低鎖定。

當(dāng)前農(nóng)產(chǎn)品板塊的機會更多是結(jié)構(gòu)性的和修復(fù)性的。棕櫚油的庫存壓力與菜油的估值問題，需要時間消化。

蛋白市場的“近強遠(yuǎn)弱”格局清晰，但每一次近月的走強都面臨著政策拋儲的潛在壓制。油脂板塊則在等待菜油完成最后一輪估值調(diào)整，以及生物柴油政策給出新的清晰指引。

市場在等待一個能將價格帶出當(dāng)前震蕩區(qū)間的、足夠強大的新驅(qū)動。

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