開年以來(lái)，國(guó)內(nèi)商品期貨整體氛圍轉(zhuǎn)暖。相比有色金屬及新能源品種的強(qiáng)勢(shì)上漲，紙漿期貨短期表現(xiàn)稍顯平淡，主力合約2605維持區(qū)間震蕩。隨著國(guó)內(nèi)“反內(nèi)卷”政策的逐步落實(shí)以及宏觀經(jīng)濟(jì)回暖趨勢(shì)日益明顯，紙漿期現(xiàn)價(jià)格能否突破當(dāng)前震蕩區(qū)間，迎來(lái)一波低估值修復(fù)行情呢？

全年供應(yīng)面臨前緊后松

回顧2025年，全球紙漿新增產(chǎn)能基本與減產(chǎn)幅度相互抵消。年內(nèi)海外無(wú)新漿線投產(chǎn)，且減產(chǎn)規(guī)模相對(duì)偏大，主要集中在闊葉漿品種。新增產(chǎn)能則更多集中于國(guó)內(nèi)，涉及針葉漿、闊葉漿及化學(xué)漿合計(jì)約170萬(wàn)噸。2025年三季度后，國(guó)內(nèi)龍頭晨鳴紙業(yè)逐步復(fù)產(chǎn)，使得全年產(chǎn)能增量與停機(jī)檢修量基本持平。

展望2026年，全球紙漿項(xiàng)目投產(chǎn)壓力預(yù)計(jì)在下半年逐步顯現(xiàn)。海外產(chǎn)能擴(kuò)張將主要來(lái)自印尼OKI約300萬(wàn)噸闊葉漿投產(chǎn)，以及國(guó)內(nèi)約180萬(wàn)噸化學(xué)漿投產(chǎn)計(jì)劃。與此同時(shí)，北美漿廠的木片供應(yīng)短缺與北歐漿廠的高成本、低利潤(rùn)局面，仍會(huì)通過(guò)減產(chǎn)和停機(jī)方式持續(xù)影響年內(nèi)供應(yīng)。由于2026年產(chǎn)能投放主要集中在四季度，且部分項(xiàng)目仍存在延后可能，因此全年供應(yīng)節(jié)奏將呈現(xiàn)“前緊后松”格局。

發(fā)運(yùn)量方面，2025年全年木漿發(fā)運(yùn)壓力較為顯著。全球闊葉漿發(fā)運(yùn)量維持在近幾年高位，而全球針葉漿發(fā)運(yùn)量雖在二季度出現(xiàn)明顯回落，但三季度呈快速回升態(tài)勢(shì)。分區(qū)域來(lái)看，全球至西歐和北美的發(fā)運(yùn)量均有所下滑，對(duì)中國(guó)的發(fā)運(yùn)需求則增加較為明顯。2025年1月至11月，全球漂白針葉漿發(fā)運(yùn)量累計(jì)同比增加0.6%，漂白闊葉漿發(fā)運(yùn)量累計(jì)同比增加7.7%。

展望2026年，由于海外大型新增產(chǎn)能項(xiàng)目較少，且部分產(chǎn)能可能延期至2027年，預(yù)計(jì)海外新增產(chǎn)能釋放壓力將有所緩解。當(dāng)前闊葉漿廠庫(kù)存壓力尚可，預(yù)計(jì)其發(fā)運(yùn)量增速將放緩。而針葉漿雖無(wú)新增投產(chǎn)，但由于整體庫(kù)存處于歷史偏高水平，且近幾個(gè)月發(fā)運(yùn)量持續(xù)回升，短期內(nèi)預(yù)計(jì)仍保持小幅增長(zhǎng)趨勢(shì)。后續(xù)若歐洲漿紙消費(fèi)隨經(jīng)濟(jì)回暖，發(fā)往中國(guó)的貿(mào)易漿比例可能有所回落，預(yù)計(jì)2026年上半年進(jìn)口增量相對(duì)有限。

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)成品紙行業(yè)大量投產(chǎn)，產(chǎn)能增速過(guò)快而需求表現(xiàn)不及預(yù)期，導(dǎo)致造紙行業(yè)整體利潤(rùn)持續(xù)低迷。大部分大型紙廠以長(zhǎng)協(xié)形式直接從外商采購(gòu)原料，前期成本上漲壓力逐漸顯現(xiàn)，進(jìn)一步擠壓了紙廠的生產(chǎn)利潤(rùn)，促使個(gè)別大型企業(yè)對(duì)部分生產(chǎn)基地采取了限產(chǎn)、停產(chǎn)措施。

2025年，白卡紙和雙膠紙新增產(chǎn)能給市場(chǎng)帶來(lái)較大壓力，使得這兩個(gè)成品紙利潤(rùn)持續(xù)處于低位。盡管成品紙產(chǎn)能大量投放，但終端有效需求始終不足，市場(chǎng)呈供過(guò)于求格局，成品紙總體產(chǎn)量并未顯著增加。

數(shù)據(jù)顯示，2025年1至11月，各紙種產(chǎn)量表現(xiàn)有所分化：雙膠紙累計(jì)產(chǎn)量945萬(wàn)噸，同比減少2.4%；銅版紙累計(jì)產(chǎn)量370萬(wàn)噸，同比減少8.5%；生活用紙累計(jì)產(chǎn)量1347萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)11.6%；白卡紙累計(jì)產(chǎn)量1510萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)11.9%。目前行業(yè)整體利潤(rùn)偏低，紙廠開工意愿不強(qiáng)，使得未來(lái)一年的投產(chǎn)壓力有所緩解。預(yù)計(jì)年內(nèi)計(jì)劃新增雙膠紙產(chǎn)能為120萬(wàn)噸、白卡紙產(chǎn)能為90萬(wàn)噸、生活用紙產(chǎn)能為47萬(wàn)噸，合計(jì)產(chǎn)能增速約4%，較此前增速明顯放緩。根據(jù)目前已公布的2026至2030年五年產(chǎn)能規(guī)劃，白卡紙和生活用紙的年均增速有望維持在3%左右。

需求有望保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)

在國(guó)內(nèi)剛性需求支撐下，預(yù)計(jì)2026年紙漿需求仍將保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。從產(chǎn)業(yè)端來(lái)看，受下游成品紙產(chǎn)能投放帶動(dòng)，預(yù)計(jì)紙漿剛性需求將繼續(xù)增加。下游成品紙市場(chǎng)則延續(xù)分化格局：文化紙受人口結(jié)構(gòu)變化影響，年內(nèi)需求預(yù)計(jì)維持弱勢(shì)；白卡紙對(duì)白板紙形成一定替代需求，預(yù)計(jì)2026年內(nèi)需及出口將繼續(xù)提供支撐；生活用紙則基于人均用紙量的提升及使用場(chǎng)景的不斷豐富，預(yù)計(jì)有望保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

展望后市，2026年紙漿供需矛盾較去年有所緩和，盤面底部信號(hào)明確，長(zhǎng)期價(jià)格中樞有望緩步上移。從基本面來(lái)看，全球闊葉漿庫(kù)存處于健康區(qū)間，對(duì)華發(fā)運(yùn)量預(yù)計(jì)保持穩(wěn)定；國(guó)內(nèi)新增紙漿裝置有序投產(chǎn)，將貢獻(xiàn)合理的供應(yīng)增量。需求端，歐美需求或已接近底部，后續(xù)改善幅度仍需觀察海外宏觀環(huán)境變化；國(guó)內(nèi)需求雖仍是全球紙漿市場(chǎng)的主要增長(zhǎng)點(diǎn)，但在剛需支撐下增速趨于放緩——終端成品紙過(guò)剩、紙廠開工率偏低、行業(yè)利潤(rùn)持續(xù)收窄，疊加下游采購(gòu)心態(tài)謹(jǐn)慎、港口庫(kù)存高企，共同拖累短期需求釋放。不過(guò)，國(guó)內(nèi)相關(guān)產(chǎn)能正處于持續(xù)擴(kuò)張階段，將為紙漿原料帶來(lái)需求邊際增量，有望支撐價(jià)格重心緩慢上移。