焦煤期貨質(zhì)量加扣款規(guī)則作為連接期貨交割標(biāo)準(zhǔn)與現(xiàn)貨實(shí)際品質(zhì)的核心紐帶，其合理性直接影響交割效率與市場(chǎng)功能發(fā)揮。大商所自焦煤期貨上市以來，已完成兩次關(guān)鍵規(guī)則迭代：2018年發(fā)布的F/DCE JM001-2018標(biāo)準(zhǔn)確立了以進(jìn)口焦煤為基準(zhǔn)的加扣款體系，2022年實(shí)施的F/DCE JM003-2022標(biāo)準(zhǔn)則將對(duì)標(biāo)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)向山西地區(qū)主流焦煤（市場(chǎng)也同步對(duì)標(biāo)蒙煤），調(diào)整了灰分、硫分等核心指標(biāo)的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)和加扣款條款。另外，2025年1月14日，大商所推出焦煤品牌交割制度，推動(dòng)焦煤期貨市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行和發(fā)展。

截至2025年9月末，按現(xiàn)行規(guī)則（F/DCE JM003-2022）交割的焦煤累計(jì)達(dá)3.3萬手，合計(jì)196.8萬噸，行業(yè)內(nèi)產(chǎn)業(yè)企業(yè)和貿(mào)易商的交割量占比超 70%，印證了規(guī)則調(diào)整對(duì)產(chǎn)業(yè)參與的推動(dòng)作用。2025年11月4日，大商所發(fā)布《關(guān)于就調(diào)整焦煤交割質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)公開征求意見的公告》，2025年12月19日，大商所發(fā)布關(guān)于修改《大連商品交易所焦煤期貨合約》和《大連商品交易所焦煤期貨業(yè)務(wù)細(xì)則》的公告，正式審議通過焦煤交割質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的修改意見，針對(duì)強(qiáng)度、硫分、水分等指標(biāo)的計(jì)價(jià)機(jī)制及檢驗(yàn)規(guī)則提出系統(tǒng)性修改建議。同日，大商所發(fā)布《關(guān)于調(diào)整焦煤期貨交割區(qū)域升貼水的公告》。交割新規(guī)在規(guī)則發(fā)布后的新合約實(shí)施，即自JM2701合約起實(shí)施（對(duì)現(xiàn)有合約無影響）。對(duì)交割質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)和交割區(qū)域升貼水的修改，標(biāo)志著交割規(guī)則向現(xiàn)貨實(shí)際的深度貼近，并將提升期貨市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體的精準(zhǔn)性。本文將就焦煤期貨新舊交割規(guī)則作對(duì)比研究，并提出我們的觀點(diǎn)和建議。

現(xiàn)行F/DCE JM003-2022標(biāo)準(zhǔn)，針對(duì)焦煤關(guān)鍵質(zhì)量指標(biāo)設(shè)置了差異化加扣款規(guī)則，核心條款如下：

焦煤交割區(qū)域升貼水方面，2022年4月14日，大商所發(fā)布了《關(guān)于調(diào)整焦煤期貨交割區(qū)域升貼水的公告》（〔2022〕19號(hào)）。公告規(guī)定：將焦煤期貨山西省的指定交割倉庫升貼水由-200元/噸調(diào)整為0元/噸，將河北省唐山市、山東省青島市、山東省日照市、江蘇省連云港市、天津市等地的指定交割倉庫升貼水由0元/噸調(diào)整為170元/噸。上述調(diào)整自JM2304合約起實(shí)施。自JM2303合約最后交割日后第4個(gè)交易日起，大商所將按照修改后的規(guī)定辦理標(biāo)準(zhǔn)倉單注冊(cè)。

硫分加扣款梯度與市場(chǎng)實(shí)際偏離

現(xiàn)行規(guī)則對(duì)1.30%~1.60%高硫區(qū)間每升高0.01%按5元/噸扣價(jià)，0.70%~1.30%低硫區(qū)間每升高0.01%按2.5元/噸扣價(jià)，相當(dāng)于中高硫（1.6%）較低硫（0.7%）焦煤貼水300元/噸。按照山西地區(qū)2025年10月現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格，低硫焦煤（≤0.7%）與中高硫焦煤（1.6%）價(jià)差已收窄至150~200元/噸，現(xiàn)行加扣款力度略高于市場(chǎng)實(shí)際。某鋼鐵企業(yè)交割案例顯示，采購硫分1.5%的交割品按現(xiàn)行規(guī)則需扣款100元/噸，但現(xiàn)貨實(shí)際貼水中硫（1.3%）僅50元/噸，導(dǎo)致套保頭寸與實(shí)際貨值出現(xiàn)一定偏差。

品牌品質(zhì)溢價(jià)與加扣款體系協(xié)同

在品牌交割制度推出前，按照現(xiàn)行加扣款規(guī)則，僅基于交割質(zhì)量指標(biāo)計(jì)算，未將品牌信譽(yù)、質(zhì)量穩(wěn)定性等隱性價(jià)值量化，導(dǎo)致指標(biāo)相同的品牌煤與非品牌煤交割價(jià)格無差異，而在現(xiàn)貨市場(chǎng)中質(zhì)量穩(wěn)定的品牌焦煤會(huì)有更大溢價(jià)。2024年品牌交割制度推出后（自JM2601合約開始執(zhí)行），例如“凱嘉一號(hào)”優(yōu)質(zhì)品牌焦煤，可獲175元/噸升水，建議后期納入更多優(yōu)質(zhì)品牌焦煤，并給出合理升貼水。另外，新交割規(guī)則推出后，新規(guī)則和品牌交割應(yīng)該確保沒有重復(fù)升水，可在后續(xù)合約優(yōu)化中，把品牌交割升水里能夠通過品質(zhì)指標(biāo)量化的部分，回歸到質(zhì)量升貼水中，讓品牌升水更多體現(xiàn)品牌本身的溢價(jià)。

強(qiáng)度與水分指標(biāo)計(jì)價(jià)機(jī)制不嚴(yán)謹(jǐn)

現(xiàn)行CSR指標(biāo)以（60%,65%) 為標(biāo)準(zhǔn)品區(qū)間，僅對(duì)≥65%固定升水80元/噸。在F/DCE JM003-2022標(biāo)準(zhǔn)框架內(nèi)，基準(zhǔn)地、硫分等指標(biāo)已經(jīng)調(diào)整為山西煤特征，但是強(qiáng)度仍然對(duì)應(yīng)強(qiáng)度較低的進(jìn)口蒙煤，而非65%左右的山西煤，指標(biāo)間匹配度有一定差異。

水分定義模糊

水分定義模糊，分析、折算公式不嚴(yán)謹(jǐn)，水分指標(biāo)名稱（行業(yè)普遍用全水分）和測(cè)定方法（應(yīng)該用GB/T 211）不嚴(yán)謹(jǐn)。

數(shù)值修約規(guī)則影響檢驗(yàn)精準(zhǔn)性

現(xiàn)行規(guī)則對(duì)灰分、揮發(fā)分、強(qiáng)度等指標(biāo)的修約位數(shù)規(guī)定為保留一位小數(shù)，第三方檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)保留位數(shù)不一，百分位數(shù)的差異容易造成交割質(zhì)量升貼水計(jì)算的誤差，引發(fā)交割爭(zhēng)議。

區(qū)域升貼水價(jià)差還需改進(jìn)

大商所〔2022〕19號(hào)文約定將河北省唐山市、天津市等地的指定交割倉庫升貼水由0元/噸調(diào)整為170元/噸，主要是基于山西為基準(zhǔn)庫，將山西焦煤拉到唐山、天津地區(qū)運(yùn)費(fèi)為170元/噸左右，所以給予該幅度升水。但目前汽運(yùn)運(yùn)力總體偏寬松，運(yùn)費(fèi)已經(jīng)略低于該升水幅度。例如，目前山西介休到唐山（豐南區(qū)）汽運(yùn)運(yùn)費(fèi)為140元/噸，所以存在價(jià)差套利空間。

現(xiàn)貨市場(chǎng)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變倒逼規(guī)則適配

2020年后，焦煤現(xiàn)貨市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)發(fā)生一定變化，供應(yīng)資源從“山西焦煤+澳煤”逐步轉(zhuǎn)為“山西焦煤+蒙煤”，山西焦煤在國產(chǎn)焦煤供應(yīng)量中占比超50%。在焦煤期貨交割中，伴隨市場(chǎng)的變化和交割的摸索實(shí)踐，交割品種也出現(xiàn)一定變化。例如，在JM2305合約［按照大商所（F/DCE JM003-2022）規(guī)則執(zhí)行，下同］首次交割中，交割量3.6萬噸，山西企業(yè)交割占比超過50%；而在JM2501合約交割中，交割量21.6萬噸，山西焦煤對(duì)蒙煤保持一定溢價(jià)，交割品大部分為蒙煤，約25%為山西焦煤；由于市場(chǎng)持續(xù)下行，山西焦煤與蒙煤價(jià)差收斂，焦煤2505合約交割量達(dá)42.6萬噸，為歷史最高水平，交貨貨源轉(zhuǎn)變?yōu)橹饕缮轿髅簶?gòu)成，部分為蒙煤；而在JM2509合約交割中，市場(chǎng)觸底反彈，山西焦煤領(lǐng)漲，實(shí)際交割量24萬噸，貨源主要為蒙5#及少量山西煤。剔除市場(chǎng)變化等外部因素，現(xiàn)行基于早期市場(chǎng)格局的加扣款條款與焦煤現(xiàn)貨市場(chǎng)情況有一定偏離，蒙煤成為主流，而非交割標(biāo)準(zhǔn)錨定的山西中硫主焦煤。在近年來的焦煤交割中，受實(shí)際交割品可獲得較高升價(jià)獎(jiǎng)勵(lì)等影響，集中交割結(jié)算價(jià)較市場(chǎng)同期類似焦煤價(jià)格均出現(xiàn)較大幅度貼水。據(jù)調(diào)研了解，大部分產(chǎn)業(yè)企業(yè)認(rèn)為指標(biāo)沒有完全對(duì)應(yīng)國產(chǎn)山西煤，進(jìn)行期現(xiàn)價(jià)格對(duì)比、貿(mào)易定價(jià)參考也十分不便。

環(huán)保政策升級(jí)與成本變化的雙重催化

隨著鋼鐵、焦化行業(yè)超低排放改造全面推進(jìn)，脫硫技術(shù)升級(jí)使高硫煤處理成本大幅下降，高硫煤使用的單位產(chǎn)品能耗和碳排放強(qiáng)度也同步大幅降低。除此之外，進(jìn)口蒙煤、俄煤等低硫資源供應(yīng)增加，也導(dǎo)致現(xiàn)貨市場(chǎng)硫分扣罰降低。價(jià)格重心大幅變化，升貼水價(jià)差也應(yīng)當(dāng)及時(shí)適當(dāng)調(diào)整。

檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)化提升的內(nèi)在要求

隨著煤科院、鞍山熱能院等第三方權(quán)威檢測(cè)機(jī)構(gòu)全面參與交割檢驗(yàn)，市場(chǎng)對(duì)指標(biāo)修約、檢測(cè)方法的標(biāo)準(zhǔn)化需求顯著提升，現(xiàn)行規(guī)則中某些專有名詞和檢測(cè)方法的模糊表述不適應(yīng)檢驗(yàn)精細(xì)化、專業(yè)化的趨勢(shì)。

2025年12月19日，大商所發(fā)布關(guān)于修改《大連商品交易所焦煤期貨合約》和《大連商品交易所焦煤期貨業(yè)務(wù)細(xì)則》的公告（〔2025〕105號(hào)），正式審議通過焦煤交割質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的修改意見。針對(duì)焦煤關(guān)鍵質(zhì)量指標(biāo)優(yōu)化了質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)和加扣款條款，核心條款如下：

焦煤交割區(qū)域升貼水方面，大商所〔2025〕106號(hào)文規(guī)定：將焦煤期貨河北省唐山市、天津市的指定交割倉庫升貼水由170元/噸調(diào)整為140元/噸。上述調(diào)整自JM2701合約起實(shí)施。自JM2612合約最后交割日后第4個(gè)交易日起，大商所將按照修改后的規(guī)定辦理標(biāo)準(zhǔn)倉單注冊(cè)。

調(diào)整硫分加扣款梯度

低硫區(qū)間（0.70%,1.30%）每降低0.01%升價(jià)1.5元/噸（現(xiàn)行2.5元/噸），與現(xiàn)貨低硫溢價(jià)收窄趨勢(shì)匹配；高硫區(qū)間（1.30%,1.60%）每升高0.01%扣價(jià)2.5元/噸（現(xiàn)行5元/噸），貼合市場(chǎng)實(shí)際價(jià)差；<0.70%不再給予升水獎(jiǎng)勵(lì)，以0.70%計(jì)價(jià)。

建議硫分<0.70%部分可以延續(xù)升價(jià)約定，避免優(yōu)質(zhì)稀缺資源價(jià)值流失；建立價(jià)差定期跟蹤、適時(shí)調(diào)整的機(jī)制，參照山西柳林、安澤等焦煤主產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價(jià)差，若質(zhì)量加扣款偏離市場(chǎng)幅度較大，則啟動(dòng)調(diào)整。

灰分?jǐn)?shù)值修約做了精細(xì)化調(diào)整

灰分質(zhì)量加扣款條款基本不變，但是數(shù)值修約做了完善，灰分指標(biāo)保留兩位小數(shù)，減少檢驗(yàn)數(shù)據(jù)偏差導(dǎo)致的計(jì)價(jià)爭(zhēng)議。

可以對(duì)灰分獎(jiǎng)罰做進(jìn)一步細(xì)分細(xì)化，建議考慮到灰分價(jià)值較高，同時(shí)檢驗(yàn)誤差較小，進(jìn)一步細(xì)化價(jià)差梯度，對(duì)替代品區(qū)間按照每0.1%進(jìn)行設(shè)置升貼水。

建立揮發(fā)分彈性扣價(jià)機(jī)制

揮發(fā)分加扣款條款基本不變，但是數(shù)值修約做了完善，揮發(fā)分指標(biāo)保留兩位小數(shù)，體現(xiàn)交割標(biāo)準(zhǔn)的嚴(yán)謹(jǐn)性。

考慮到目前蒙煤高揮發(fā)資源供應(yīng)量增大，以及國內(nèi)部分優(yōu)質(zhì)焦煤資源揮發(fā)分可能超過標(biāo)準(zhǔn)，建議調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)品的揮發(fā)分范圍，精準(zhǔn)對(duì)應(yīng)主焦煤。

提升CSR強(qiáng)度指標(biāo)計(jì)價(jià)體系

標(biāo)準(zhǔn)品調(diào)整為CSR≥65.0% ，標(biāo)準(zhǔn)品強(qiáng)度基準(zhǔn)有所提高（現(xiàn)行以［60%,65%］為標(biāo)準(zhǔn)品），提升價(jià)格錨點(diǎn)；同步對(duì)強(qiáng)度［60.0%,65.0%］區(qū)間扣款50元/噸。

建議對(duì)優(yōu)質(zhì)高強(qiáng)度焦煤給予高強(qiáng)度溢價(jià)，比如CSR在65%~70%范圍內(nèi)，按照每增加1%進(jìn)行梯度升價(jià)，反映稀缺性價(jià)值，實(shí)現(xiàn)期貨溢價(jià)與現(xiàn)貨價(jià)差的精準(zhǔn)匹配。

規(guī)范全水分折算規(guī)則

公式明確，每手折算后重量=60（噸）×（1-8.0%）/［1-全水分實(shí)測(cè)結(jié)果（%）］，統(tǒng)一行業(yè)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)；檢測(cè)標(biāo)準(zhǔn)強(qiáng)制采用GB/T 211《煤中全水分的測(cè)定方法》，消除不同機(jī)構(gòu)檢測(cè)差異。

構(gòu)建品牌與指標(biāo)聯(lián)動(dòng)計(jì)價(jià)體系

建議納入更多優(yōu)質(zhì)焦煤品牌，對(duì)于品牌溢價(jià)或折價(jià)與現(xiàn)貨市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)調(diào)整，并動(dòng)態(tài)調(diào)整品牌準(zhǔn)入和升貼水，淘汰不合格品牌。

不同區(qū)域交割升貼水更加合理

通過調(diào)整唐山和天津地區(qū)交割升貼水，更加貼近現(xiàn)貨物流運(yùn)輸?shù)膶?shí)際成本，避免出現(xiàn)區(qū)域價(jià)差無風(fēng)險(xiǎn)套利的情況，也鞏固了山西作為基準(zhǔn)庫的地位。

根據(jù)大商所焦煤交割新規(guī)（F/DCE JM004-2025）對(duì)比舊規(guī)（F/DCE JM003-2022）的質(zhì)量加扣款條款，我們選取主流質(zhì)量指標(biāo)的山西中硫主焦煤倉單與蒙5主焦煤倉單在新舊規(guī)則下加扣款情況對(duì)比統(tǒng)計(jì)如下表：

可以看到，山西中硫主焦煤倉單舊規(guī)下可以升價(jià)80元/噸，在新規(guī)下無加扣款；蒙5主焦煤在舊規(guī)下可以升價(jià)70元/噸，在新規(guī)下可扣價(jià)40元/噸。所以，規(guī)則變化后，蒙5主焦煤倉單成本優(yōu)勢(shì)向山西中硫主焦煤倉單收斂。山西焦煤對(duì)蒙煤升價(jià)差值由+10元/噸降至-40元/噸，因?yàn)橥焚|(zhì)焦煤蒙煤價(jià)格普遍更低。例如，上表所列山西焦煤現(xiàn)貨價(jià)格比蒙煤貴100元/噸左右，造成倉單估值偏向蒙煤錨定，所以需要調(diào)整價(jià)差。

另外，交割區(qū)域倉單成本升貼水也有所變動(dòng)，唐山和天津交割庫由于升貼水由170元/噸調(diào)整為140元/噸，倉單成本將提高30元/噸。

現(xiàn)行規(guī)則下，焦煤期貨主力合約較山西中硫主焦煤現(xiàn)貨價(jià)格平均貼水100~150元/噸，偏差大多源于硫分、強(qiáng)度、區(qū)域升貼水等標(biāo)準(zhǔn)計(jì)價(jià)給予過多溢價(jià)，優(yōu)化后通過指標(biāo)微調(diào)與規(guī)則優(yōu)化，基差波動(dòng)區(qū)間可收窄至50~100元/噸，期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)性顯著提升。

現(xiàn)行交割標(biāo)準(zhǔn)主要對(duì)標(biāo)山西中硫主焦煤，基準(zhǔn)庫轉(zhuǎn)移到山西也是為了給山西焦煤交割提供便利，但在實(shí)際執(zhí)行過程中，由于蒙煤有低灰、低硫的特點(diǎn)，性價(jià)比更高，倉單成本顯著低于山西焦煤，逐步成為交割主流品種。規(guī)則優(yōu)化后，可以收窄山西中硫主焦煤與蒙古焦煤的價(jià)差，另外也間接提升了國產(chǎn)山西焦煤的交割經(jīng)濟(jì)性。

參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，新規(guī)實(shí)施后首個(gè)交割月交割量或明顯下降，1~3個(gè)月（特別是主力合約交割）可逐步恢復(fù)至歷史平均水平，總體影響可控。市場(chǎng)參與者要盡快適應(yīng)和學(xué)習(xí)新規(guī)則，并進(jìn)行充分實(shí)踐，以便熟練掌握和運(yùn)用新規(guī)則。

隨著盤面估值回歸合理，市場(chǎng)參與者的套保需求將進(jìn)一步釋放，高低硫、品種間、品牌間套利交易增加，山西作為基準(zhǔn)庫的區(qū)域地位更加牢固，交割買方對(duì)交割品質(zhì)量和價(jià)格更有信心。

大商所對(duì)焦煤交割質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的優(yōu)化，是為了讓期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨產(chǎn)業(yè)進(jìn)一步深度適配。新規(guī)精準(zhǔn)解決了當(dāng)前焦煤交割中存在的一些問題，通過質(zhì)量指標(biāo)調(diào)整、檢測(cè)方法改進(jìn)、數(shù)據(jù)修約完善、區(qū)域價(jià)差調(diào)整等方式，可更好地貼近和服務(wù)產(chǎn)業(yè)，建立科學(xué)合理的期現(xiàn)貨估值體系，既能提升企業(yè)套保效果與市場(chǎng)效率，又能實(shí)現(xiàn)期貨市場(chǎng)與煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈的協(xié)同發(fā)展，為實(shí)體企業(yè)對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定經(jīng)營保駕護(hù)航。（作者單位： 廣發(fā)期貨）