2025年4月初，美國總統(tǒng)特朗普宣布“對(duì)等關(guān)稅”措施，引發(fā)美元流動(dòng)性緊張和金融市場(chǎng)無差別拋售。4月7日，倫敦鈀價(jià)最低跌至888美元/盎司，較2022年3月7日3433美元/盎司的歷史高點(diǎn)累計(jì)下跌74%，倫敦黃金與鈀的比值一度上升至3.69。隨后，美國與其他經(jīng)濟(jì)體的貿(mào)易談判逐漸展開，國際貿(mào)易形勢(shì)趨于緩和，這改善了全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景并提振了鈀的工業(yè)需求。2025年9月，美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息進(jìn)程，打壓了美元指數(shù)，推升了鈀的流動(dòng)性溢價(jià)。2025年4月中旬以來，鈀價(jià)震蕩上漲。2026年1月26日，倫敦鈀價(jià)最高上漲至2167美元/盎司，較2025年4月的低點(diǎn)上漲144%。

全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景改善提振工業(yè)需求

鈀下游需求集中在汽車尾氣催化劑，近5年占比均在85%左右，而電子、化工與其他用途各約占5%。由此可見，95%的鈀都用于工業(yè)。鈀下游需求與全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景緊密相關(guān)。2025年，美國特朗普政府的關(guān)稅政策拖累全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景，但2025年4月中旬后國際貿(mào)易緊張形勢(shì)漸趨緩和，而且大部分經(jīng)濟(jì)體實(shí)施了寬松的貨幣政策來對(duì)沖關(guān)稅沖擊，因此，2025年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能并沒有顯著減弱。目前，特朗普政府對(duì)內(nèi)整頓聯(lián)邦機(jī)構(gòu)和大規(guī)模驅(qū)逐移民、對(duì)外推動(dòng)國際經(jīng)貿(mào)體系重構(gòu)等目標(biāo)均已基本實(shí)現(xiàn)。2026年，共和黨面臨美國中期選舉壓力。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，執(zhí)政黨往往會(huì)丟掉美國國會(huì)兩院多數(shù)席位。我們判斷，特朗普政府可能會(huì)將執(zhí)政重點(diǎn)部分轉(zhuǎn)向改善國計(jì)民生，以爭(zhēng)取選民支持，包括加大財(cái)政刺激力度、施壓美聯(lián)儲(chǔ)降息和調(diào)整關(guān)稅措施等。

2026年，特朗普政府相關(guān)政策對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面沖擊將進(jìn)一步減弱。另外，中國繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)增長(zhǎng)措施，歐洲加大財(cái)政刺激力度。整體來看，2026年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景有望較2025年有所改善，這必然會(huì)提振鈀的工業(yè)需求預(yù)期。此外，綠色能源轉(zhuǎn)型與汽車電氣化一直是籠罩在鈀需求上的一道烏云。2025年12月，歐盟在經(jīng)濟(jì)壓力下提議取消2035年燃油車禁令，從完全禁止燃油車轉(zhuǎn)為要求降低90%廢氣排放，這意味著鈀的工業(yè)需求悲觀前景得到一定程度的修正。

海外央行攜手寬松推升流動(dòng)性溢價(jià)

2021年年底至2023年，新冠疫情以及海外央行的非常規(guī)寬松措施令全球通脹壓力上升，海外央行陸續(xù)進(jìn)入貨幣政策緊縮周期。這抑制了全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能，拖累了鈀的工業(yè)需求，同時(shí)也抑制了貨幣流動(dòng)性，打壓了鈀的流動(dòng)性溢價(jià)。2024年以來，全球通脹壓力逐步減弱，除日本央行外的其他海外央行逐漸開啟貨幣政策寬松周期，全球貨幣流動(dòng)性增長(zhǎng)對(duì)包括鈀在內(nèi)的所有金融資產(chǎn)的流動(dòng)性溢價(jià)形成提振。2024年至2025年三季度，美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行在降息的同時(shí)進(jìn)行縮表，對(duì)貨幣流動(dòng)性的刺激作用相對(duì)有限。2025年12月，美聯(lián)儲(chǔ)宣布結(jié)束縮表進(jìn)程并開啟儲(chǔ)備管理計(jì)劃，初期每個(gè)月購買400億美元短期國債，歐洲央行同步實(shí)質(zhì)性結(jié)束縮表進(jìn)程，日本央行也有邊際放緩貨幣政策正?；M(jìn)程的跡象。我們預(yù)計(jì)，2026年全球貨幣流動(dòng)性有望加速增長(zhǎng)，對(duì)鈀的流動(dòng)性溢價(jià)形成提振。

從匯率角度來看，美聯(lián)儲(chǔ)從縮表轉(zhuǎn)為擴(kuò)表、特朗普政府施壓美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)降息、美國中期選舉帶來的美國國內(nèi)政治風(fēng)險(xiǎn)等因素共同施壓美元匯率，美元匯率貶值從計(jì)價(jià)貨幣方面有利于鈀價(jià)上漲。

金、鉑價(jià)格強(qiáng)勢(shì)上行增強(qiáng)鈀的性價(jià)比

2024年3月以來，受全球流動(dòng)性寬松、避險(xiǎn)需求、儲(chǔ)備分散化需求等因素影響，黃金價(jià)格持續(xù)上行，屢創(chuàng)歷史新高。黃金與鉑在首飾需求和投資需求領(lǐng)域存在一定程度的替代，因此，黃金價(jià)格強(qiáng)勢(shì)上行也提振了鉑的首飾需求和投資需求預(yù)期。另外，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景改善進(jìn)一步提振鉑的工業(yè)需求預(yù)期。2025年4月中旬后，鉑價(jià)快速上漲且創(chuàng)歷史新高，金鉑比值從2025年4月份3.56的階段性高點(diǎn)回落到目前的1.8附近。雖然鈀的首飾需求和投資需求較小，但黃金價(jià)格的持續(xù)強(qiáng)勢(shì)上行以及金鈀比值的大幅上升，必然提振鈀的性價(jià)比與投資需求。長(zhǎng)期來看，鉑和鈀在三元催化器中的作用幾乎是完全相同的，因此，鉑價(jià)的強(qiáng)勢(shì)上行以及鉑鈀比值的大幅上升也會(huì)提振鈀的工業(yè)需求和性價(jià)比。

目前，金鈀比值已經(jīng)從2025年4月份的階段性峰值3.69回落到2.5左右，但仍處于1993年以來的96.9%分位水平；鉑鈀比值從2022年10月份的0.4逐步攀升至1.36，處于1993年以來的40.6%分位水平。金價(jià)持續(xù)強(qiáng)勢(shì)上行以及金鈀比值仍處于歷史絕對(duì)高位，將使得鈀的價(jià)值加速修復(fù)，2026年鈀表現(xiàn)有望強(qiáng)于黃金；鉑鈀比值雖然持續(xù)上行，但仍處于相對(duì)低位，加上鈀的首飾需求和投資需求弱于鉑，2026年鈀表現(xiàn)或弱于鉑。

后市展望

整體來看，受黃金價(jià)格持續(xù)強(qiáng)勢(shì)、金鈀比值處于歷史高位以及鈀工業(yè)需求改善等因素影響，鈀的價(jià)值重估進(jìn)程將持續(xù)，2026年鈀價(jià)仍將偏強(qiáng)運(yùn)行。受鈀工業(yè)需求改善、鈀性價(jià)比相對(duì)突出以及鈀市場(chǎng)規(guī)模較小等因素影響，2025年11月以來，鈀價(jià)的波動(dòng)性顯著上升，3個(gè)月滾動(dòng)年化波動(dòng)率從2025年4月份的20%飆升至目前的60%，建議交易者以輕倉偏多思路參與。（作者單位：建信期貨）