嘉賓介紹：陳嘉昕，國泰君安期貨能化高級研究員，山東大學(xué)經(jīng)濟學(xué)學(xué)士，英國利茲大學(xué)碩士。深入研究氯堿產(chǎn)業(yè)鏈，運用研究框架與產(chǎn)業(yè)調(diào)研相結(jié)合的研究模式，擅長通過驅(qū)動與估值探討行業(yè)基本面，通過數(shù)據(jù)分析及金融理論對行情進(jìn)行判斷，為市場參與者提供客觀、及時、準(zhǔn)確的投資建議。

回顧近期市場，燒堿與PVC走勢呈現(xiàn)“冰火兩重天”。當(dāng)多數(shù)能化品受宏觀情緒與“反內(nèi)卷”政策預(yù)期推動而反彈時，燒堿卻因高庫存與近月交割壓力持續(xù)下行，PVC則在弱現(xiàn)實與強預(yù)期間維持震蕩。當(dāng)前，兩者均處于“弱現(xiàn)實”與“強預(yù)期”激烈博弈的狀態(tài)，行情演化需分別聚焦燒堿的庫存去化速度與政策落地的確定性。

一、燒堿：高庫存與交割壓力下的現(xiàn)實博弈

燒堿基本面整體承壓，核心矛盾在于極高的顯性庫存與近月倉單的持續(xù)壓制。在現(xiàn)貨市場出現(xiàn)實質(zhì)性減產(chǎn)或庫存有效去化前，價格難有趨勢性上漲動力，近月合約仍將承壓。

1.供給端：高開工難降，供給壓力持續(xù)

開工維持高位：當(dāng)前行業(yè)開工率高達(dá)87.7%，處于歷史同期高位。盡管利潤微薄，但企業(yè)為維持現(xiàn)金流與市場份額，主動減產(chǎn)意愿極低，導(dǎo)致供應(yīng)持續(xù)過剩。

庫存壓力巨大：樣本庫存同比去年上升106%，全國20萬噸以上的庫存已達(dá)50萬噸，創(chuàng)下近五年同期歷史最高水平。春節(jié)期間下游放假，上游面臨進(jìn)一步累庫壓力。

2.需求端：核心下游負(fù)反饋，采購意愿疲弱

燒堿需求集中于氧化鋁行業(yè)，當(dāng)前形成顯著的負(fù)反饋循環(huán)：

氧化鋁減產(chǎn)預(yù)期：氧化鋁自身同樣面臨高庫存壓力，且下游電解鋁受產(chǎn)能天花板限制，導(dǎo)致氧化鋁企業(yè)利潤不佳，存在持續(xù)減產(chǎn)預(yù)期。

壓價采購：為降低成本，氧化鋁企業(yè)持續(xù)下調(diào)燒堿采購價格，壓價意愿強烈。1月24日，核心采購方魏橋的采購價已降至600元/噸（折百約1875元/噸），對燒堿現(xiàn)貨價格形成直接拖累。

3.核心矛盾：近月倉單的交割壓力

倉單壓制現(xiàn)貨：1月份，持有01合約倉單的廠家將期貨作為銷售渠道，以620-635元/噸的價格（折百1937-1984元/噸）大量拋售，嚴(yán)重沖擊了現(xiàn)貨市場的銷售節(jié)奏與定價。

壓力向遠(yuǎn)月傳導(dǎo)：由于2月面臨春節(jié)、3月倉單臨近強制注銷，近月（02、03合約）的倉單壓力將持續(xù)存在，導(dǎo)致市場呈現(xiàn)“近月弱、遠(yuǎn)月升水”的反套結(jié)構(gòu)，目前03與05合約價差已至-230元/噸左右。

4.價格展望：現(xiàn)實驅(qū)動下行，關(guān)注成本底線與政策拐點

當(dāng)前驅(qū)動：在產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)大規(guī)模減產(chǎn)前，市場交易的核心邏輯仍是高庫存與交割壓力的現(xiàn)實，空頭占據(jù)明顯優(yōu)勢。

下方空間：價格需跌至1800元/噸以下的現(xiàn)金流成本線，才可能倒逼企業(yè)實質(zhì)性減產(chǎn)。當(dāng)前邊際裝置的完全成本約1950元/噸（基于當(dāng)前液氯價格測算），若液氯價格回落，成本支撐位將上移至2150元/噸。

交易建議：不宜在近月（02、03）合約上盲目抄底做多。策略上可關(guān)注空頭在交割月前后集中打壓帶來的超跌機會，或等待遠(yuǎn)月（04、05以后）合約在2150元/噸以下時，基于未來成本支撐與減產(chǎn)預(yù)期進(jìn)行左側(cè)多配的估值機會。

二、PVC：高庫存弱需求下的區(qū)間震蕩

PVC同樣面臨高供應(yīng)、高庫存的基本面，但因其固體屬性和產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配特點，矛盾沒有燒堿尖銳，價格更多在“政策預(yù)期托底”與“弱現(xiàn)實壓制”之間維持區(qū)間震蕩。

1.供需現(xiàn)實：全面過剩格局未變

高開工高庫存：行業(yè)開工率78%，社會庫存已累積至歷史最高水平。由于PVC為固體，隱性庫存量大，庫存去化難度較燒堿更大。

需求支撐不足：地產(chǎn)需求難見明顯回暖，下游制品企業(yè)在春節(jié)期間的放假周期長達(dá)5至15天，季節(jié)性走弱明顯。

出口短期提振有限：為規(guī)避4月1日起取消的13%出口退稅，行業(yè)出現(xiàn)“搶出口”現(xiàn)象，但這僅將3月份的需求前置，并未增加總量，且反彈后外商采購趨于謹(jǐn)慎。

2.成本與政策：核心預(yù)期支撐

成本支撐顯現(xiàn)：當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配呈“以氯補堿”格局。由于燒堿利潤極差，反而從成本端對PVC形成了托底作用。

政策預(yù)期明確：“反內(nèi)卷”政策大方向確定，市場預(yù)期將通過淘汰落后產(chǎn)能來重塑行業(yè)格局。具體路徑上，除出口退稅調(diào)整外，更值得關(guān)注的是陜西省計劃于2026年7月1日實施的差別電價政策。該政策將對燒堿、PVC等限制類行業(yè)每度電加價0.1元，經(jīng)測算將直接推升燒堿成本約230元/噸，PVC成本約530元/噸，可能加速高成本產(chǎn)能出清。

3.價格展望：上下受限，寬幅震蕩

震蕩區(qū)間：PVC 05合約大概率在4600-5000元/噸區(qū)間內(nèi)寬幅震蕩。

上行阻力：天量的社會庫存將極大壓制價格的向上彈性，除非出現(xiàn)大規(guī)模超預(yù)期減產(chǎn)。

下行支撐：成本支撐與強烈的產(chǎn)能出清政策預(yù)期，使得價格深跌空間亦有限。

交易建議：以區(qū)間震蕩思路對待，追漲殺跌均不易。可關(guān)注政策消息帶來的脈沖式行情，或基于成本計算在區(qū)間下沿尋找波段機會。

三、總結(jié)：核心邏輯與關(guān)注要點

1. 燒堿與PVC的共性邏輯：

兩者均處于“高產(chǎn)量、高庫存、弱需求、低利潤”的產(chǎn)業(yè)現(xiàn)實，與“反內(nèi)卷政策引導(dǎo)產(chǎn)能出清”的強預(yù)期之間的博弈。在基本面出現(xiàn)實質(zhì)性好轉(zhuǎn)（如大規(guī)模減產(chǎn)、庫存有效去化）前，趨勢性持續(xù)上漲的難度極大。

2. 品種差異與策略選擇：

燒堿：作為液體化工品，矛盾更尖銳，價格彈性更大。近月緊盯交割壓力，遠(yuǎn)月博弈成本上移與減產(chǎn)預(yù)期。交易上需嚴(yán)格區(qū)分合約，近月避其鋒芒，遠(yuǎn)月尋機布局。

PVC：作為固體，矛盾被庫存緩沖，走勢更為膠著。更多在區(qū)間內(nèi)跟隨宏觀情緒與板塊輪動波動，單邊驅(qū)動不明顯。

3. 核心關(guān)注要點：

燒堿：氧化鋁企業(yè)減產(chǎn)的實際力度與持續(xù)性；上游燒堿工廠的開工率變化與實質(zhì)性減產(chǎn)動作；近月合約的倉單注冊與注銷情況。

PVC：社會庫存的實際去化速度；差別電價政策在其他省份是否會跟進(jìn)；地產(chǎn)端政策的邊際變化。

跨市場信號：密切關(guān)注氯堿板塊股票（如中泰化學(xué)、北元集團等）的走勢。股票市場對行業(yè)集中度提升的長期邏輯交易更為順暢，其強勢可能預(yù)示期貨市場對遠(yuǎn)月預(yù)期的強化，形成股期聯(lián)動。

4.關(guān)鍵時間節(jié)點：2026年4月1日（出口退稅取消節(jié)點）與7月1日（陜西差別電價政策擬實施節(jié)點），將是觀察政策效果和產(chǎn)業(yè)出清進(jìn)程的重要窗口。

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