嘉賓介紹：谷靜，一德期貨交易咨詢部有色分析師，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，目前主要負(fù)責(zé)有色金屬鎳、不銹鋼、碳酸鋰品種的產(chǎn)業(yè)基本面研究工作，具有豐富的企業(yè)風(fēng)險管理服務(wù)經(jīng)驗；北京物資學(xué)院特聘講師；長期接受期貨日報、文華財經(jīng)、中國證券報、華夏時報、天津電臺經(jīng)濟(jì)頻道等財經(jīng)媒體采訪并發(fā)表評論員文章;曾獲得上海期貨交易所“優(yōu)秀分析師”稱號。

核心結(jié)論：全球鎳市過剩格局在2026年預(yù)計將持續(xù)，但過剩幅度有望收窄。產(chǎn)業(yè)鏈成本尤其是印尼濕法冶煉在輔料價格上漲推動下系統(tǒng)性抬升，決定了鎳價底部支撐上移。短期價格走勢將主要受印尼RKAB審批節(jié)奏及額度影響，呈現(xiàn)“政策預(yù)期與過?，F(xiàn)實”的博弈特征，預(yù)計價格在抬升后的成本區(qū)間內(nèi)寬幅震蕩。

一、供需基本面：過剩持續(xù)，但矛盾略有緩和

鎳的供應(yīng)過剩經(jīng)歷了從鎳鐵到硫酸鎳，再到精煉鎳的傳導(dǎo)過程。2024-2025年是一級鎳過剩尤為突出的階段。

1.供應(yīng)端：增量結(jié)構(gòu)分化，濕法中間品成主要來源

國內(nèi)冶煉持續(xù)收縮：2025年國內(nèi)鎳鐵產(chǎn)量約30萬金屬噸，同比負(fù)增長，主因印尼低成本產(chǎn)品的持續(xù)替代。國內(nèi)鎳鐵月度產(chǎn)量已從高峰期的6萬金屬噸萎縮至2萬余噸。

印尼供應(yīng)進(jìn)入平臺期：印尼NPI產(chǎn)能投放高峰已過，2025年新增礦熱爐僅十余臺，增速顯著放緩。高冰鎳產(chǎn)量因高品位礦價堅挺、經(jīng)濟(jì)性不佳而同比下滑。

濕法中間品（MHP）成為主要增量：2025年印尼MHP產(chǎn)量同比大幅增長41%，主要受益于所用低品位礦價格松動及副產(chǎn)品鈷價上漲帶來的利潤支撐。市場此前擔(dān)憂2026年MHP產(chǎn)能將翻倍至80余萬噸，但據(jù)項目梳理，新增產(chǎn)能投產(chǎn)多集中于下半年，實際產(chǎn)量增量預(yù)計約11萬噸，壓力小于預(yù)期。

精煉鎳增速收窄：國內(nèi)電積鎳項目投產(chǎn)高峰已過，2025年精煉鎳產(chǎn)量增速約20%，較前兩年大幅放緩，且部分產(chǎn)能因經(jīng)濟(jì)性問題已轉(zhuǎn)產(chǎn)硫酸鎳。

2.需求端：傳統(tǒng)不銹鋼穩(wěn)健，新能源需求邊際修復(fù)

新能源鏈條緩慢修復(fù)：2025年終端新能源汽車銷量維持近30%高增速，但前期三元電池裝機量及正極材料產(chǎn)量一度負(fù)增長。至年底，數(shù)據(jù)逐月修復(fù)，全年新能源汽車對硫酸鎳的需求最終實現(xiàn)約7.1%的正增長，呈現(xiàn)邊際向好態(tài)勢。

不銹鋼需求提供主要支撐：2025年不銹鋼產(chǎn)量超4000萬噸，同比增長約4.5%，其中耗鎳的300系增長6%。全年不銹鋼耗鎳量已達(dá)200萬噸，同比增長超5%，對原生鎳的需求貢獻(xiàn)了主要增量。

3.供需平衡展望：過剩幅度預(yù)計收窄

2026年展望：預(yù)計全球鎳供應(yīng)增量約19萬噸，主要來自印尼MHP（+12萬噸）及NPI的產(chǎn)能爬坡（+6萬噸）。需求端增量約23萬噸，主要依托不銹鋼（+15萬噸）、新能源（+3-5萬噸，考慮固態(tài)電池對高鎳三元的潛在拉動）及合金領(lǐng)域。綜合看，2026年鎳市雖仍處過剩，但過剩量相較2025年有所收縮。

二、成本與估值：成本系統(tǒng)性抬升，底部支撐上移

當(dāng)前鎳價已脫離絕對低位，估值需參考動態(tài)上移的成本曲線。

1.成本錨定上移：2025年底鎳價跌至11.2萬元/噸附近時，已經(jīng)擊穿火法一體化成本，直逼印尼濕法冶煉一體化成本；當(dāng)時鎳鐵價格880元/鎳噸，也已觸及印尼NPI的現(xiàn)金成本。當(dāng)前價格正在交易更高的成本支撐。

2.濕法冶煉成本：此為全球成本曲線最低端。2026年MHP成本預(yù)計抬升至約1.2萬美元/噸（假設(shè)硫磺價格重心再上移100美金/噸）以上，主因關(guān)鍵輔料硫磺價格持續(xù)大漲（生產(chǎn)1噸MHP約需11.8噸硫磺），半生品鈷價折價難以抵消硫磺上漲帶來的成本增量。加上后續(xù)加工費，折算為精煉鎳成本約在1.45萬美元/噸（約合人民幣11.5萬元/噸）以上。

3.火法冶煉成本：此為高成本邊際?？紤]礦價及加工費后，其完全成本約在1.6萬美元/噸（約合人民幣12.5萬元/噸）以上。

三、核心博弈點：印尼RKAB審批的不確定性

印尼鎳供應(yīng)占全球60%以上，其政策是影響短期價格波動的關(guān)鍵變量。

1.政策背景：為治理過度開采、提高稅收，印尼自2025年以來已出臺多項政策（如提高特許權(quán)使用費、打擊非法采礦）。2026年RKAB審批額度成為市場博弈焦點。

2.額度預(yù)期多變：市場消息從最初2.5億、2.6億噸，演變至最新版本——擬按2025年實際產(chǎn)量下調(diào)10%-15%。若2025年實際產(chǎn)量約3億噸，下調(diào)后額度約2.7億噸，加上從菲律賓的穩(wěn)定進(jìn)口量1500萬噸，總供應(yīng)約2.85億噸，與行業(yè)協(xié)會預(yù)估的3.4億噸需求存在缺口。

3.動態(tài)博弈研判：印尼政策存在“不夠再批”的靈活性。因此，年內(nèi)可能出現(xiàn)因?qū)徟?jié)奏導(dǎo)致的階段性供應(yīng)緊張，但全年角度看，大幅短缺的可能性不高。價格將在“審批偏緊預(yù)期”與“過?，F(xiàn)實及后續(xù)可能追加批復(fù)”之間反復(fù)擺動。

四、價格預(yù)判與交易思路

1. 價格區(qū)間：預(yù)計鎳價將在抬升后的成本區(qū)間內(nèi)寬幅震蕩。核心震蕩區(qū)間參考【12.5萬元/噸，15萬元/噸以上】，上方空間受制于過剩壓力和宏觀情緒，下方支撐則由動態(tài)上移的成本決定。

2. 核心邏輯：“過剩格局未改”與“成本支撐上移”構(gòu)成主要矛盾，印尼RKAB政策是放大波動的催化劑。

3. 估值結(jié)論：在資源品價格堅挺、輔料成本上漲的背景下，鎳產(chǎn)業(yè)鏈成本正在系統(tǒng)性抬升。因此，即便價格再度回落，其合理估值底部也已上移，難以回到2025年底11.2萬元/噸的低點。下跌過程中可依次參考火法成本（12.5萬元/噸以上）與濕法成本（動態(tài)上移，目前約11.5萬元/噸以上）作為支撐參考。

風(fēng)險提示：需密切跟蹤硫磺/硫酸價格、印尼RKAB批復(fù)的最終額度與節(jié)奏，以及海外高成本產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)情況。

■文章僅供參考，不代表本平臺及所在機構(gòu)觀點，據(jù)此入市風(fēng)險自負(fù)。期貨市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎！