1、下跌周期，熊市不言底

平衡表增庫(kù)存

17/18年度，期初庫(kù)存58萬(wàn)噸，產(chǎn)量1031萬(wàn)噸，市場(chǎng)進(jìn)口預(yù)估240萬(wàn)噸（配額內(nèi)+配額外-古巴），走私預(yù)估180萬(wàn)噸，市場(chǎng)供給1509萬(wàn)噸。消費(fèi)預(yù)估1480萬(wàn)噸，出口預(yù)估10萬(wàn)噸，市場(chǎng)需求1490萬(wàn)噸。市場(chǎng)增庫(kù)存19萬(wàn)噸。如拋儲(chǔ)，庫(kù)存增量更多。從跟蹤的走私情況和消費(fèi)情況看，未來(lái)走私或仍有上調(diào)空間，消費(fèi)或仍有下調(diào)空間，庫(kù)存累積量或更大。

18/19年度，期初庫(kù)存預(yù)估50萬(wàn)噸，產(chǎn)量預(yù)估1100萬(wàn)噸，市場(chǎng)進(jìn)口預(yù)估持平240萬(wàn)噸，走私預(yù)估150萬(wàn)噸，市場(chǎng)供給1540，消費(fèi)預(yù)估1480萬(wàn)噸，出口預(yù)估10萬(wàn)噸，市場(chǎng)需求1490萬(wàn)噸。市場(chǎng)增庫(kù)存50萬(wàn)噸。如拋儲(chǔ)，庫(kù)存增量更多。

從平衡表可知，17/18年度、18/19年度，市場(chǎng)持續(xù)累庫(kù)存。進(jìn)口和儲(chǔ)備端，受政策管制。白糖儲(chǔ)備庫(kù)存近800萬(wàn)噸，參照棉花和玉米的政策，白糖的儲(chǔ)備庫(kù)存流出只是時(shí)間問(wèn)題。

甘蔗糖端：17/18年度廣西甘蔗收購(gòu)價(jià)為500元/噸，近幾年最高位。預(yù)計(jì)18/19年度廣西甘蔗收購(gòu)價(jià)會(huì)下調(diào)，但甘蔗收購(gòu)價(jià)往年在開(kāi)榨初期才公布，指導(dǎo)18/19農(nóng)戶甘蔗種植的仍是500元/噸的甘蔗收購(gòu)價(jià)。預(yù)估18/19年度廣西甘蔗種植面積繼續(xù)保持小幅增長(zhǎng)。根據(jù)4月糖會(huì)的內(nèi)容，18/19年度種植面積預(yù)計(jì)云南不會(huì)有規(guī)模性增長(zhǎng)、廣東略增、海南略增。關(guān)于甘蔗直補(bǔ)的聲音，近期也交易較多。如甘蔗種植直補(bǔ)，可能種植面積會(huì)相對(duì)穩(wěn)定。

甜菜糖端：新疆甜菜糖保持穩(wěn)定。內(nèi)蒙甜菜糖有大規(guī)模新建和擴(kuò)建產(chǎn)能，預(yù)計(jì)19/20年度產(chǎn)能翻番。17/18年度內(nèi)蒙甜菜糖產(chǎn)量48萬(wàn)噸，18/19年度預(yù)估為60-70萬(wàn)噸。

截止6月底，廣西累計(jì)銷糖354.7萬(wàn)噸，同比增加9萬(wàn)噸，產(chǎn)銷率58.87%，同比下降6.42%，其中6月單月銷糖34.7萬(wàn)噸，同比減少1萬(wàn)噸。截止6月底工業(yè)庫(kù)存247.8萬(wàn)噸，同比增加64萬(wàn)噸。從銷糖數(shù)據(jù)看，6月份單月銷售不理想，工業(yè)庫(kù)存壓力大。

從5月22日開(kāi)始，配額外進(jìn)口關(guān)稅由95%下調(diào)至90%。近期內(nèi)外價(jià)差有所收斂，但仍維持不合理的高價(jià)差，配額外進(jìn)口仍有盈利。

不合理的內(nèi)外價(jià)差沒(méi)有通過(guò)正常海關(guān)進(jìn)口收斂，因配額內(nèi)和配額外食糖進(jìn)口都實(shí)行進(jìn)口管制。但糖仍通過(guò)其他途徑流入國(guó)內(nèi)。巨大的內(nèi)外價(jià)差滋生了源源不斷的走私。

截止到5月，跟蹤到的泰國(guó)、巴西、巴基斯坦走私或同比減少5.5萬(wàn)噸。其中泰國(guó)近兩個(gè)月走私量明顯加大，預(yù)期接下來(lái)的兩個(gè)月量仍不少。巴西近幾個(gè)月沒(méi)有走私。巴基斯坦是今年新增的走私來(lái)源國(guó)，截止5月累計(jì)量約為20萬(wàn)噸，后期預(yù)期減少。

16/17年度含糖食品消費(fèi)增速不錯(cuò)，年度增速達(dá)到4.9%。本年度消費(fèi)表現(xiàn)不佳，10月-5月，消費(fèi)同比下降6%，其中碳酸飲料同比增長(zhǎng)1%，糖果同比下降5%，果汁飲料同比下降14%。

整體含糖食品消費(fèi)表現(xiàn)欠佳，結(jié)構(gòu)上來(lái)看，白糖相對(duì)果葡糖漿缺乏競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。淀粉糖擴(kuò)產(chǎn)的趨勢(shì)還在持續(xù)，被擠占的市場(chǎng)份額很難再回來(lái)，白糖的消費(fèi)不樂(lè)觀。

盡管今年盤面長(zhǎng)期貼水廣西和云南現(xiàn)貨，但是盤面轉(zhuǎn)為甜菜糖定價(jià)，甜菜糖倉(cāng)單壓力仍在?？偟膫}(cāng)單和預(yù)報(bào)合計(jì)約40萬(wàn)噸，初步統(tǒng)計(jì)甜菜糖約為22萬(wàn)噸，另有中糧5萬(wàn)噸信用倉(cāng)單，不確定食糖品牌。近期甜菜糖倉(cāng)單有所流出，但總體量仍較大，盤面承壓。

小結(jié)

供應(yīng)端：國(guó)內(nèi)處在增產(chǎn)周期，下年度預(yù)期甘蔗糖和甜菜糖都增產(chǎn)；內(nèi)外價(jià)差高位，盡管進(jìn)口管控，但走私仍源源不斷，外部糖源流入多。

消費(fèi)端：整體消費(fèi)平淡，白糖相對(duì)果葡糖漿沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，白糖消費(fèi)看淡。

政策端：諸多不確定，但是直補(bǔ)和拋儲(chǔ)都會(huì)令盤面承壓。

價(jià)格判斷：建議作為空頭配置。

2、外盤重回震蕩區(qū)間

7月份，北半球處在糖料作物種植和生長(zhǎng)階段，如無(wú)天氣問(wèn)題，炒作題材較少。逐步走向壓榨高峰的巴西則是市場(chǎng)的焦點(diǎn)。天氣干旱，巴西的甘蔗產(chǎn)量預(yù)期下降，制乙醇更加經(jīng)濟(jì)，糖廠傾向于生產(chǎn)乙醇，制糖比例降低，甘蔗產(chǎn)量下降和制糖比例下滑共同導(dǎo)致巴西食糖產(chǎn)量下滑。但全球平衡表仍然過(guò)剩，ICE糖價(jià)難走出趨勢(shì)性行情。

全球供應(yīng)仍然過(guò)剩

在經(jīng)歷兩年供應(yīng)短缺之后，17/18年度全球糖市步入過(guò)剩周期。從Kingsman平衡表來(lái)看，17/18、18/19年度，全球食糖供應(yīng)嚴(yán)重過(guò)剩，過(guò)剩量分別達(dá)1182萬(wàn)噸和1190萬(wàn)噸。

Kingsman最新的平衡表，調(diào)低了巴西的食糖產(chǎn)量，在考慮巴西減產(chǎn)之后，17/18年度全球過(guò)剩量調(diào)低51萬(wàn)噸，18/19年度全球過(guò)剩量調(diào)低118萬(wàn)噸，但調(diào)低之后，過(guò)剩量仍然巨大。

巴西持續(xù)干旱，市場(chǎng)預(yù)期后期單產(chǎn)會(huì)下滑，甘蔗產(chǎn)量大幅下調(diào)。

制糖比例方面，由于巴西國(guó)內(nèi)汽油定價(jià)模式的轉(zhuǎn)變，汽油價(jià)格跟隨國(guó)際原油調(diào)整，汽油和有水乙醇的價(jià)格都處在相對(duì)高位。制乙醇經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)更加明顯。

生產(chǎn)端對(duì)糖醇價(jià)差作出了迅速反映，近幾期的雙周報(bào)顯示，巴西制糖比例同比大幅下滑，下滑幅度超出市場(chǎng)預(yù)期。截止6月15日，累計(jì)制糖比例為35.02%，同比下滑11.3%。隨著糖醇價(jià)差的縮小，預(yù)計(jì)后期制糖比例會(huì)有所提高。

甘蔗產(chǎn)量下降和制糖比例下滑共同導(dǎo)致巴西食糖產(chǎn)量下滑。Kingsman最新的預(yù)估，甘蔗壓榨量由5.84億噸下調(diào)至5.7億噸，制糖比例由41%下調(diào)至39.5%，食糖產(chǎn)量由3098萬(wàn)噸下調(diào)至2936萬(wàn)噸。

17/18年度，印度食糖產(chǎn)量創(chuàng)歷史新高，達(dá)到3170萬(wàn)噸，18/19面臨更大的增產(chǎn)預(yù)期，產(chǎn)量預(yù)估3360萬(wàn)噸。面臨巨大的庫(kù)存壓力與增產(chǎn)壓力，印度政府出臺(tái)各項(xiàng)政策保護(hù)糖價(jià)，發(fā)放200萬(wàn)噸強(qiáng)制性出口配額，對(duì)出口食糖進(jìn)行甘蔗補(bǔ)貼，批準(zhǔn)300萬(wàn)噸食糖儲(chǔ)備，制定最低銷售價(jià)格等。

現(xiàn)階段，印度最關(guān)鍵的就是季風(fēng)雨，如果降雨正常，印度下年度繼續(xù)增產(chǎn)，印度食糖壓力大，全球也面臨巨大的壓力。如果降雨有問(wèn)題，才能有故事。

小結(jié)

巴西食糖減產(chǎn)，全球過(guò)剩量小幅下調(diào)，對(duì)糖價(jià)略有支撐。

印度糖業(yè)政策短期支撐糖價(jià)，但如無(wú)天氣問(wèn)題，印度政策或會(huì)加劇后期增產(chǎn)幅度。

外盤重回震蕩區(qū)間，巴西減產(chǎn)、印度儲(chǔ)備等支撐糖價(jià)，但全球繼續(xù)過(guò)剩、匯率等因素施壓盤面。關(guān)鍵在天氣，只有北半球天氣出問(wèn)題，北半球減產(chǎn)，盤面才有反轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。