嘉賓介紹：杜冰沁，光大期貨研究所能源化工分析師，美國威斯康星大學(xué)麥迪遜分校應(yīng)用經(jīng)濟學(xué)碩士學(xué)位，山東大學(xué)金融學(xué)學(xué)士；榮獲2023、2022年度上海期貨交易所優(yōu)秀能化分析師獎，2024、2023、2022年度期貨日報最佳工業(yè)品分析師稱號；扎根國內(nèi)外能源行業(yè)研究，深入研究產(chǎn)業(yè)鏈上下游，關(guān)注行業(yè)熱點事件，撰寫多篇深度報告，獲得客戶高度認可，長期在《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》、《第一財經(jīng)》等國內(nèi)主流財經(jīng)媒體發(fā)表觀點。

本文來自于01.12晚上“牛轉(zhuǎn)錢坤”直播中關(guān)于油品的分享內(nèi)容。

【原油】

1、價格

1月份以來，油價出現(xiàn)一輪反彈，特別在美國對俄羅斯的制裁加碼之后。

關(guān)于制裁方面，除了制裁兩家俄大型石油天然氣生產(chǎn)企業(yè)，另有183艘運油船及其他船只也受到制裁，理由是這些船只組成所謂“影子船隊”，運輸受美制裁的俄出口石油。

自22年俄烏沖突爆發(fā)之后，俄羅斯原油出口主要依靠“影子船隊”，占比超過80%，受制裁的占影子船隊的1/3。根據(jù)去年全年俄羅斯平均約400萬桶/日的出口量推算，此次制裁可能會影響俄羅斯的原油出口量超過100萬桶/日。

另外，1月份油價上漲還受到伊朗制裁的收緊。目前伊朗原油出口下滑到100萬桶/日左右，降幅超過50萬桶，伊朗海上石油浮倉也出現(xiàn)大幅增加。

伊朗和俄羅斯的供應(yīng)收緊，對于短期的原油供應(yīng)造成比較大的擾動。近期國內(nèi)煉廠對于伊朗包括俄羅斯的原油采購也有所放緩。

從需求方面來看，近期北美寒潮天氣不僅導(dǎo)致美國原油產(chǎn)量受到影響，對于冬季取暖用油的消費也有一定提升。

2、供應(yīng)

首先要關(guān)注伊朗和委內(nèi)瑞拉的原油出口量，從美國大選之后，二者制裁會否進一步加劇是市場關(guān)注的重點。

從2023年開始，伊朗的原油產(chǎn)量和出口都在持續(xù)快速恢復(fù)，此前已經(jīng)分別回到350萬桶/日和接近200萬桶/日的水平。

但是1月份以來，美國對伊朗的制裁出現(xiàn)收緊，目前伊朗的出口方式基本避免了對美國的金融敞口，后續(xù)是否會對其原油出口造成進一步的擾動還有待觀察。

委內(nèi)瑞拉，石油出口在2017-2018年呈現(xiàn)斷崖式下滑，給其國內(nèi)經(jīng)濟帶來嚴重打擊。此前美國對委內(nèi)瑞拉石油和天然氣行業(yè)制裁短暫解除了6個月，去年臨時授權(quán)到期之后美國宣布重啟制裁。

在此期間委內(nèi)瑞拉石油產(chǎn)量和出口量緩慢恢復(fù)，目前分別在90萬桶/日和60萬桶/日左右，其石油生產(chǎn)恢復(fù)速度較慢的原因主要在于經(jīng)濟危機導(dǎo)致上游投資有限，我們預(yù)計其國內(nèi)原油供應(yīng)波動可能不會太大。

從歐佩克+來看，目前其自愿減產(chǎn)延續(xù)到3月底，在此之前，原油的供應(yīng)暫時不會有大幅增加。但是預(yù)計今年OPEC+開始增產(chǎn)或只是時間問題。特朗普在其第一任期內(nèi)對于OPEC的態(tài)度以施壓為主，希望其增產(chǎn)以降低油價，同時特朗普政府與沙特關(guān)系相對更為緊密，因此在新一任期開始后，OPEC+繼續(xù)增產(chǎn)的可能性會更大，其增產(chǎn)的節(jié)奏和幅度可能都會超過此前預(yù)期，或成為今年全球原油供應(yīng)增量的主要來源之一。

美國的本土原油供應(yīng)來看，24年增幅較高，目前絕對產(chǎn)量也位于高位，2025年在鉆井?dāng)?shù)增速偏慢的背景之下美國原油供應(yīng)增速可能相對有限。預(yù)計2025年美國原油產(chǎn)量增幅大概是20—30萬桶/日，供應(yīng)維持高位。

3、需求

國內(nèi)當(dāng)前處于需求淡季，特別是臨近春節(jié)，煉廠開工率維持低位狀態(tài)，同時因為利潤低迷，去年以來國內(nèi)地?zé)掗_工率處于近幾年同期最低水平。

短期來看，預(yù)計國內(nèi)煉廠以及海外煉廠的開工率或?qū)⒕S持低位，特別是海外煉廠即將進入春檢季節(jié)，影響原油加工量。

同時新能源對于傳統(tǒng)能源的替代影響在海內(nèi)外市場都逐漸顯現(xiàn)。乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示截至去年10月，我國新能源零售滲透率達到52.9%。去年以來美國新能源車銷量也位于近幾年的高位水平，雖然當(dāng)前美國新能源滲透率仍然比較低，在10%左右。但是預(yù)計今年新能源的替代趨勢還會持續(xù)，并且影響在未來幾年都會持續(xù)。

EIA、IEA和OPEC對2025年全球原油需求增速的預(yù)期分別為129、108和145萬桶/日，對于今年的原油需求暫時維持謹慎態(tài)度。

除了供需兩端的支撐，海外庫存也處于近幾年同期低位，支撐近期油價相對強勢的表現(xiàn)。

4、總結(jié)

整體來看，IEA預(yù)計2025年二季度供應(yīng)過剩將達到118萬桶/日，全年平均過剩95萬桶/日。隨著OPEC+逐步增產(chǎn)以及需求增量有限，今年全球石油供應(yīng)過剩概率較大，油價中樞面臨向下壓力。

預(yù)計Brent價格運行區(qū)間在70-85美元/桶，WTI價格運行區(qū)間在65-80美元/桶，SC價格運行區(qū)間在450-640元/桶，不排除制裁進一步加碼的背景之下價格突破區(qū)間的可能性。

短期油價在供需支撐之下預(yù)計暫時維持偏強，尤其來自俄羅斯和伊朗原油供應(yīng)收緊和寒潮天氣對取暖用油的驅(qū)動明顯。但隨著煉廠春檢季節(jié)到來，預(yù)計季節(jié)性累庫力度將較大，油價上行空間或?qū)⒂邢蕖?/p>

【燃料油】

12月26日，國務(wù)院關(guān)稅稅則委員會頒布了關(guān)于2025年關(guān)稅調(diào)整方案，其中進口燃料油2025年暫定稅率由1%調(diào)整為3%，預(yù)計關(guān)稅調(diào)整后將給煉廠進口燃料油成本增加80-90元/噸；另一方面，目前煉廠利潤已處于虧損狀態(tài)，去年高硫煉化需求是支撐高硫市場比較強的因素之一，今年的支撐效應(yīng)或不復(fù)存在。

高硫供應(yīng)整體相對充足。去年加拿大TMX管道擴建投產(chǎn)后，運輸能力比原來增加三倍至近90萬桶/日，這將推動加拿大重油供應(yīng)的增加；疊加OPEC+預(yù)計從今年開始逐漸恢復(fù)增產(chǎn)，以及俄羅斯煉廠產(chǎn)能的恢復(fù)，近兩年重油緊缺的結(jié)構(gòu)性矛盾或能得到一定程度的緩解，高硫燃料油原料供應(yīng)將進一步寬松，但需要注意伊朗、委內(nèi)瑞拉以及俄羅斯重油供應(yīng)的不確定性。

近期低硫供應(yīng)有所收緊，預(yù)計1月新加坡的套利船貨到達量有一定減少。從國內(nèi)的出口配額來看，今年第一批低硫出口配額和去年基本持平，緩解了去年底以來國內(nèi)供應(yīng)緊缺的情況。此前國內(nèi)自身產(chǎn)量比較緊張的時候，會從新加坡進口大量低硫作為補充，但隨著國內(nèi)發(fā)布了2025年第一批低硫燃料油出口配額，預(yù)計進口需求將有所減少。

中長期來看，在成本端原油和自身基本面的壓力之下，F(xiàn)U和LU絕對價格中樞均會有所下移，雖然預(yù)計高硫的價格重心會有所下滑，但是從地緣和倉單等角度考慮，高硫更容易出現(xiàn)階段性供需錯配的情況。近期高低硫的價差出現(xiàn)了比較大的修復(fù)，中期來看，高硫價格面臨的壓力相對于低硫更大，可持續(xù)關(guān)注LU-FU價差的修復(fù)機會。

【瀝青】

供應(yīng)端來看，煉廠利潤持續(xù)低迷，瀝青1月份的煉廠排產(chǎn)環(huán)比和同比都有一定下滑。低利潤之下，供應(yīng)方面難有上升空間。另外，進口燃料油稅率上調(diào)的背景之下，稀釋瀝青由于貨源緊張貼水有所上行，對于未來煉廠加工利潤和生產(chǎn)積極性將造成一定影響。

但是近兩周在部分煉廠復(fù)產(chǎn)帶動下，短期瀝青供應(yīng)有一定回升，百川資訊統(tǒng)計，上周國內(nèi)瀝青廠裝置總開工率為26.59%，較上周上升1.25%。

產(chǎn)能端來看，年內(nèi)瀝青沒有新增產(chǎn)能，不過煉油利潤的壓力可能會進一步推動老舊產(chǎn)能出清。預(yù)計2025年全年瀝青供應(yīng)或在2610萬噸左右，同比今年增幅小于3%。

瀝青庫存處于近五年的同期低位水平，廠庫和社庫從12月份以來持續(xù)去庫。但是1月份因為有部分煉廠的冬儲合同執(zhí)行，使得累庫預(yù)期逐漸兌現(xiàn)。庫存拐點已經(jīng)出現(xiàn)，終端需求接近結(jié)束，未來累庫預(yù)期越來越強。

今年瀝青的中長期需求依然不樂觀，公路建設(shè)投資方面，一是近年來專項債投向傳統(tǒng)基建領(lǐng)域的占比下滑，未來財政發(fā)力的落腳點或集中在新基建領(lǐng)域；二是盡管未來幾年地方政府化債壓力將有所緩和，但是2023年開始12個重點省份項目“停緩建”對于鋪路需求的影響到今年可能才會有所體現(xiàn)。因此我們認為2025年公路建設(shè)投資或仍將保持負增長，不過在“十四五”最后一年趕工需求的支撐下，預(yù)計降幅將環(huán)比收窄。

整體來看，根據(jù)我們對于2025年瀝青供需平衡表的預(yù)測，在供應(yīng)小幅上升、需求增速仍維持負值的背景之下，預(yù)計全年呈現(xiàn)供應(yīng)寬松的格局，疊加成本端油價中樞的下移，價格或承壓明顯，但價格波動性和向下彈性或小于原油。

短期來看，隨著部分地?zé)拸?fù)產(chǎn)，開工負荷上升，供應(yīng)將有所增加；南、北方地區(qū)剛需都在持續(xù)走弱，盡管目前庫存仍處于低位，市場累庫預(yù)期逐漸增強。瀝青在此前一波上漲之后，受季節(jié)性因素影響預(yù)計節(jié)前價格或存在向下壓力，考慮在成本端原油價格偏強的背景之下，可關(guān)注做空裂解價差的機會。

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