嘉賓簡介：杜冰沁，光大期貨研究所能源化工分析師。美國威斯康星大學(xué)麥迪遜分校應(yīng)用經(jīng)濟學(xué)碩士學(xué)位，山東大學(xué)金融學(xué)學(xué)士；榮獲2023、2022年度上海期貨交易所優(yōu)秀能化分析師獎， 2024、2023、2022年度期貨日報最佳工業(yè)品分析師稱號;扎根國內(nèi)外能源行業(yè)研究，深入研究產(chǎn)業(yè)鏈上下游，關(guān)注行業(yè)熱點事件，撰寫多篇深度報告，獲得客戶高度認可，長期在《21世紀經(jīng)濟報道》、《第一財經(jīng)》等國內(nèi)主流財經(jīng)媒體發(fā)表觀點。

自7月以來，能化市場相較于其他板塊，表現(xiàn)略顯疲態(tài)。從原油市場來看，8月份的月度均價相較7月出現(xiàn)了回調(diào)。不過，近兩周內(nèi)外盤原油價格觸底回升，其中布倫特原油價格從前兩周的64美元左右漲至當前的67美元 。 

在內(nèi)盤市場，除原油外，其他下游化工品種表現(xiàn)較為平淡。與新能源期貨品種和黑色品種相比，其行情波動幅度較小。在權(quán)益市場表現(xiàn)亮眼的大環(huán)境下，商品市場整體波瀾不驚，但上周高硫燃料油成為例外，出現(xiàn)了顯著的價格波動。這主要是受到美國制裁伊朗相關(guān)碼頭和倉庫消息的影響，后續(xù)將對此進行詳細分析。

【原油市場分析】

1、價格與價差走勢

近期，原油市場呈現(xiàn)出復(fù)雜的態(tài)勢。雖然 WTI 和布倫特原油的絕對價格有所回升，但從價差角度來看，1月和 6月的 WTI 與布倫特原油價差出現(xiàn)下行。這一現(xiàn)象表明，在旺季逐漸結(jié)束后，原油市場基本面可能再次面臨供應(yīng)過剩的情況。 

海外出行旺季通常在下周，以美國為例，在勞動節(jié)前后進入尾聲。隨著旺季結(jié)束，海外汽油等成品油需求將逐步下降，這無疑給原油市場帶來了下行壓力。

2、供應(yīng)情況

在供應(yīng)端，歐佩克的動向備受關(guān)注。月初，歐佩克宣布9月份石油產(chǎn)量提高54.7 萬桶/日，標志著其全面解除此前最大規(guī)模的減產(chǎn)協(xié)議，增產(chǎn)規(guī)模和幅度不斷增加，節(jié)奏加快。

然而月中公布的產(chǎn)量數(shù)據(jù)顯示7月份歐佩克合計原油產(chǎn)量僅增加33.5萬桶/日，低于7月份41萬桶左右的增產(chǎn)配額，實際產(chǎn)量未達既定目標。這部分是因為夏季是歐佩克中東國家國內(nèi)發(fā)電需求旺季，部分原油用于發(fā)電，減少了石油出口量，從歐佩克海運石油出口量在七八月份環(huán)比減少可得到印證，這也符合其季節(jié)性表現(xiàn)。

除歐佩克外，俄羅斯和伊朗的原油出口也受到美國制裁影響。俄羅斯因美國制裁及對印度加征關(guān)稅，印度煉廠從俄羅斯進口石油數(shù)量未來兩個月可能承壓，7月份印度進口俄羅斯原油數(shù)量環(huán)比下降 24.5%，至150萬桶/日左右。

伊朗則因美國制裁相關(guān)倉儲設(shè)施和碼頭，涉及國內(nèi)兩個碼頭及倉庫，雖受制裁的兩個 VLCC 泊位中一個卸貨可能不受太大影響，但燃料油交割倉庫受制裁的實際影響仍有待觀察，近期兩國原油出口和運輸受到擾動。不過，美國原油產(chǎn)量維持近 5 年同期最高位，輕質(zhì)原油供應(yīng)充足。綜合來看，全球原油海運出口量在七八月份略有下滑，主要受歐佩克季節(jié)性下降以及俄羅斯和伊朗出口擾動影響。 

3、需求情況

從需求側(cè)分析，EIA對2025年需求增長預(yù)估為98萬桶/日，較上月預(yù)測上修18萬桶/日，中國需求增長25萬桶/日，印度需求增長18萬桶/日。OPEC預(yù)計2025年全球需求同比增長130萬桶/日，較上月基本持平。IEA預(yù)計2025年需求增長預(yù)估為68萬桶/日，較上月預(yù)測基本不變，中國需求同比增加9萬桶/日，印度需求同比增加11萬桶/日。 

國內(nèi)方面，上半年原油包括地?zé)捰袀湄洸少彛M口量有一定韌性。7 月份國內(nèi)原油進口量環(huán)比下降 5.4%，但同比仍高出 11.5%。近期煉廠對進口原料關(guān)注度增加，但煉油利潤低迷限制了地?zé)掗_工率上行。8月份開工率雖有上升，但同比仍處于偏低狀態(tài)，前期采購原油集中到港卸貨，短期內(nèi)國內(nèi)煉廠采購需求難有明顯增加。

4、庫存情況

庫存方面，當前美國商業(yè)原油庫存同比低 1.62%，比近5年同期低6%，柴油庫存持續(xù)偏低，汽油庫存維持近5年同期水平，需求旺季結(jié)束后，預(yù)計汽油等成品油庫存將開啟累庫。

全球范圍內(nèi)，水上庫存包括浮倉和在途運輸量壓力不大，但陸上庫存如OECD國家的陸上商業(yè)庫存處于中性偏高狀態(tài)。國內(nèi)陸上庫存自今年上半年二季度以來持續(xù)走高，由于煉廠開工低迷，消化能力不強，原油庫存處于高位，這對下半年原油消化形成考驗，也會影響國內(nèi)對海外原油采購力度，加之印度需求受美國加征關(guān)稅擾動，對全球原油需求產(chǎn)生負面影響。

5、供需平衡與價格預(yù)測

展望未來，從供需平衡角度，三季度受海內(nèi)外需求旺季支撐，供應(yīng)過剩幅度較小；但從四季度開始，隨著歐佩克9月份增產(chǎn)幅度提升，供應(yīng)過剩壓力將明顯增大。油價從中期來看，向下壓力較大，不排除回到上半年布倫特原油58-60美元左右的前低水平。

短期內(nèi)，油價受地緣局勢和海外宏觀數(shù)據(jù)消息影響，處于博弈期，以區(qū)間震蕩運行為主；進入九十月份后，隨著供應(yīng)壓力顯現(xiàn)，油價下行壓力將進一步加大。

6、化工市場相關(guān)消息

近期，化工市場受中國和韓國淘汰削減石化和煉油落后產(chǎn)能消息影響顯著。有外媒報道，中國可能對石化和煉油行業(yè)實施全面改革，淘汰老舊產(chǎn)能，如淘汰200 萬噸每年以下的超低壓裝置，此要求前幾年已提出。截至今年上半年，我國煉油一次加工能力達9.86億噸每年，其中200萬噸以下裝置占比6.53%，20年以上裝置占比32.03%，雖200萬噸以下裝置前期淘汰較多，占比較小，但20年以上裝置占比仍超30%。

韓國方面，十大石化企業(yè)同意削減石腦油裂解產(chǎn)能，占其總產(chǎn)能的18%-25%，這將直接影響亞洲PX供應(yīng)格局。

此消息對原油及下游產(chǎn)品影響各異。對原油而言，相對利空，因削減落后產(chǎn)能意味著亞洲原油需求增速可能進一步放緩。對下游能源和化工產(chǎn)品則有一定提振作用，尤其對聚酯產(chǎn)業(yè)鏈影響更為明顯。在聚酯產(chǎn)業(yè)鏈中，PX作為重要原料，韓國減產(chǎn)可能緩解亞洲PX過剩壓力，修復(fù)PTA加工費，進而利多PTA期價，對整個聚酯產(chǎn)業(yè)的利潤分配和市場格局產(chǎn)生影響。而像聚烯烴、PVC 等其他化工品，受此消息影響相對有限。不過，目前中國相關(guān)政策實際實施細則尚無官方文件正式發(fā)布，韓國減產(chǎn)方案也有待進一步明確，后續(xù)需關(guān)注具體細則發(fā)布以及 “十五五” 規(guī)劃對石化行業(yè)的進一步指引，以準確評估其對化工市場的全面影響。

【燃料油市場分析】

1、近期表現(xiàn)與價格影響

燃料油市場近期的焦點主要集中在美國對伊朗相關(guān)碼頭和倉庫的制裁上。這一制裁舉措引發(fā)了市場對于未來高硫燃料交貨的強烈擔(dān)憂，其中洋山石油作為燃料油的交割倉庫，其倉單變化備受關(guān)注。從近幾個月的倉單數(shù)據(jù)來看，包括洋山以及大鼎石油在內(nèi)的倉單數(shù)量逐步減少，而在本周，中化興中的倉單出現(xiàn)了明顯上升。不過，關(guān)于制裁對實際交貨的影響，目前尚無明確消息，仍有待進一步觀察。

在價格方面，上周五到本周一期間，燃料油價格受制裁消息影響波動明顯。但隨后，其價格走勢開始緊密跟隨油價波動，這表明制裁消息更多的是對市場情緒產(chǎn)生擾動，而非根本性改變?nèi)剂嫌偷膬r格驅(qū)動因素。 

2、供應(yīng)與需求情況

從供應(yīng)端來看，低硫燃料油和高硫燃料油在短期內(nèi)都呈現(xiàn)出供應(yīng)減少的預(yù)期。

低硫燃料油方面，預(yù)計9月份供應(yīng)將有所減少，主要原因是西北歐地區(qū)的套利船貨數(shù)量下降。高硫燃料油的供應(yīng)則受到俄羅斯和伊朗發(fā)貨減少的影響，8月份俄羅斯和伊朗的高硫發(fā)貨量環(huán)比均減少40萬噸。不過，除伊朗外，其他中東國家的高硫供應(yīng)暫時保持充足。

需求端的表現(xiàn)則相對平淡，缺乏明顯亮點。盡管8月份船員對燃料油的需求達到了近幾年同期最高水平，但這一需求增長對整體價格的支撐作用并不顯著。高硫燃料油的發(fā)電需求預(yù)計在9月份將逐步減弱，埃及和沙特等國家9月份的高硫進口量可能會大幅下降。

國內(nèi)高硫燃料油需求在7月份因稅收政策調(diào)整出現(xiàn)明顯大增，環(huán)比增加40%，達到200萬噸左右，但由于地?zé)掗_工率較低，這種需求的提振未能持續(xù)，8月份我國高硫進口量預(yù)計將環(huán)比下滑。

3、價格預(yù)測

綜合供應(yīng)和需求因素，燃料油市場供應(yīng)減少的預(yù)期對FU和LU價格有一定的上行驅(qū)動，但驅(qū)動力量相對有限，價格走勢仍需密切關(guān)注成本端油價的表現(xiàn)。從中期來看，在油價向下壓力較大的背景下，預(yù)計四季度燃料油價格也將面臨較大的下行壓力。

【瀝青市場分析】

1、價格與裂解價差

瀝青市場在近期展現(xiàn)出獨特的價格走勢和裂解價差表現(xiàn)。其盤面價格波動相對較小，基本維持在上下100元左右的區(qū)間內(nèi)波動 ，這表明市場價格較為穩(wěn)定，沒有出現(xiàn)大幅度的漲跌。從原油的裂解價差角度來看，瀝青也表現(xiàn)得相對平穩(wěn)，且有小幅上升趨勢。這意味著瀝青在成本端與原油的關(guān)系相對穩(wěn)定，且在當前市場環(huán)境下，瀝青的加工利潤有一定程度的改善 。

2、排產(chǎn)與開工情況

在排產(chǎn)方面，9 月瀝青的排產(chǎn)計劃顯示出積極的信號，排產(chǎn)量預(yù)計在 264 萬噸左右，環(huán)比有小幅上行 。這一增長主要得益于進入 “金九銀十” 傳統(tǒng)施工旺季，部分項目施工的開展帶動了需求的集中釋放。回顧 8 月份，瀝青的需求表現(xiàn)相對較好，部分地區(qū)出現(xiàn)了集中施工和趕工現(xiàn)象，進一步證明了市場需求的韌性。 

隨著需求的增加，煉廠的排產(chǎn)計劃也相應(yīng)做出調(diào)整，有原油配額的煉廠生產(chǎn)瀝青的利潤水平尚可，使得它們的生產(chǎn)積極性提高，排產(chǎn)有一定增加 。然而，沒有原油配額的煉廠由于利潤仍處于虧損狀態(tài)，導(dǎo)致地?zé)挼呐女a(chǎn)增幅相對不大。從整體開工情況來看，目前煉廠的部分地?zé)掗_工受到利潤影響處于較低水平，但整體開工率處于中性位置左右。按照當前的排產(chǎn)計劃，預(yù)計今年1-9月份的瀝青產(chǎn)量大概同比上漲11%左右，顯示出市場供應(yīng)在逐步增加。

3、庫存與需求情況

庫存方面，當前廠庫處于偏低水平，社會庫存壓力也不大 。這一現(xiàn)象反映出盡管供應(yīng)同比有一定增幅，但終端的剛性需求仍然具有一定的韌性，能夠較好地消化市場供應(yīng)，使得庫存沒有出現(xiàn)積壓的情況。

從需求角度分析，8月份整個新增專項債的發(fā)行持續(xù)提速，1-8月的發(fā)行進度達到74%左右。雖然7月份基建單月同比表現(xiàn)不佳，出現(xiàn)下降，道路運輸業(yè)投資也有所下調(diào)，但從環(huán)比角度來看，瀝青的終端需求仍然表現(xiàn)出一定的韌性。 

隨著天氣的好轉(zhuǎn)，終端需求有明顯的提升預(yù)期，煉廠的出貨量基本維持在40萬噸左右的相對高位。8月份，天氣好轉(zhuǎn)以及項目趕工需求帶動了下游終端的消耗量增加，終端改性瀝青的生產(chǎn)積極性也有明顯提升。預(yù)計進入9月份之后，“金九銀十” 的需求旺季將進一步為瀝青終端消費帶來好轉(zhuǎn)的預(yù)期。

4、價格預(yù)測

綜合供需情況，預(yù)計三季度瀝青市場將出現(xiàn)供應(yīng)小于需求的局面，存在一定的供需差 。從區(qū)域角度來看，北方地區(qū)瀝青價格相對比較穩(wěn)定，而華南地區(qū)終端需求預(yù)計會進一步釋放。雖然供應(yīng)有一定增加，但由于無配額煉廠利潤虧損，限制了產(chǎn)能擴張，供應(yīng)壓力有限。隨著旺季的到來，終端開工得到提振，預(yù)計9月份瀝青價格有進一步上升的空間，在整個油品市場中，瀝青將表現(xiàn)為相對偏強的品種。基于此市場態(tài)勢，如果考慮瀝青投資策略，可以考慮以做多裂解價差策略為主。