警惕高估值板塊止盈壓力

上周四，上證指數(shù)盤中擊穿20日均線支撐，從技術(shù)形態(tài)上形成短線調(diào)整信號(hào)。不過，上周五市場(chǎng)迅速反彈，上證指數(shù)重新站穩(wěn)3800點(diǎn)，市場(chǎng)情緒得到有效提振。短期看，上證指數(shù)仍將呈現(xiàn)區(qū)間震蕩走勢(shì)，投資者應(yīng)著眼于結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注光伏、鋰電板塊，以及資源類上市公司。

自8月27日起，上證指數(shù)已連續(xù)9個(gè)交易日呈區(qū)間震蕩走勢(shì)。上周四，上證指數(shù)盤中擊穿20日均線支撐，收于3800點(diǎn)關(guān)口下方，從技術(shù)形態(tài)上形成短線調(diào)整信號(hào)。不過，上周五市場(chǎng)迅速展開修復(fù)性反彈，上證指數(shù)重新收復(fù)20日均線這一重要技術(shù)支撐位，成功站穩(wěn)3800點(diǎn)，市場(chǎng)情緒得到有效提振。

筆者認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)特征較之前有所變化，或預(yù)示市場(chǎng)運(yùn)行走向新模式。具體看，當(dāng)前證券市場(chǎng)在量?jī)r(jià)結(jié)構(gòu)、板塊估值與資金流向的匹配關(guān)系、宏觀環(huán)境等方面出現(xiàn)了明顯轉(zhuǎn)變，并將對(duì)后續(xù)市場(chǎng)走勢(shì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

量?jī)r(jià)關(guān)系背離

量?jī)r(jià)關(guān)系出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，量能高位但上行動(dòng)能衰減。量?jī)r(jià)關(guān)系作為反映市場(chǎng)供需格局的核心指標(biāo)，其變化趨勢(shì)往往預(yù)示著市場(chǎng)的運(yùn)行方向。從數(shù)據(jù)維度觀察，9月以來，市場(chǎng)量能始終維持高位，但指數(shù)的反彈動(dòng)能卻呈衰減態(tài)勢(shì)，形成“量漲價(jià)滯”的特征。相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，8月滬深兩市日均成交額為22756億元，其間上證指數(shù)與深證成指均大幅上漲。9月以來，盡管兩市日均成交額進(jìn)一步攀升至25668億元，量能較8月顯著擴(kuò)大，但指數(shù)的表現(xiàn)卻不盡如人意。

量?jī)r(jià)背離現(xiàn)象，反映出市場(chǎng)多空分歧顯著加大。量能高位表明市場(chǎng)交易活躍度保持高位，資金參與意愿并未減弱，指數(shù)反彈動(dòng)能不足則意味著在當(dāng)前點(diǎn)位，多頭資金主動(dòng)進(jìn)攻的意愿有所收斂，而獲利了結(jié)與避險(xiǎn)資金離場(chǎng)行為對(duì)指數(shù)形成一定壓制。多空力量的均衡博弈，使市場(chǎng)難以形成明確的單邊趨勢(shì)，區(qū)間震蕩成為階段性主導(dǎo)形態(tài)。

部分板塊承壓

板塊估值與資金流向逆轉(zhuǎn)，高估值板塊資金獲利了結(jié)意愿增強(qiáng)。從板塊層面觀察，9月第一周市場(chǎng)呈顯著的“估值再平衡”特征，前期領(lǐng)漲的高估值板塊與資金流向的關(guān)系發(fā)生逆轉(zhuǎn)，預(yù)示市場(chǎng)出現(xiàn)新的板塊輪動(dòng)和風(fēng)格切換。9月第一周，申萬一級(jí)行業(yè)中，電子、計(jì)算機(jī)及國(guó)防軍工三大行業(yè)跌幅分別達(dá)到4.57%、7.27%及10.25%，成為拖累市場(chǎng)整體表現(xiàn)的主要因素。8月上述三大行業(yè)曾是市場(chǎng)的主線，月度漲幅分別為78.31%、82.06%及45.81%，在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了估值的快速抬升。

與板塊調(diào)整相伴的是資金流向的顯著變化。根據(jù)同花順統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，9月以來，電子、計(jì)算機(jī)、國(guó)防軍工這三大行業(yè)成為資金凈流出規(guī)模最大的領(lǐng)域，單周大單凈流出金額分別達(dá)到591.1億元、547.3億元、268.9億元，說明短線止盈盤是其調(diào)整的主因。從估值水平看，截至9月5日，計(jì)算機(jī)行業(yè)動(dòng)態(tài)市盈率高達(dá)289倍，國(guó)防軍工行業(yè)動(dòng)態(tài)市盈率為147倍，電子行業(yè)動(dòng)態(tài)市盈率為89倍，均處于市場(chǎng)估值體系的高位區(qū)間。這種“高估值對(duì)應(yīng)大單資金凈流出”格局，與此前“高市盈率板塊引領(lǐng)上漲、吸引資金持續(xù)流入”的運(yùn)行邏輯形成鮮明對(duì)比，表明市場(chǎng)資金正從前期估值透支的板塊向估值洼地轉(zhuǎn)移，估值安全性已成為資金配置的重要參考因素。

宏觀環(huán)境生變

政策預(yù)期與外部環(huán)境出現(xiàn)新變化。宏觀環(huán)境作為影響市場(chǎng)運(yùn)行的底層邏輯，其主導(dǎo)因素的變化將直接影響市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好與估值中樞。三季度以來，A股市場(chǎng)的反彈行情主要依托兩大核心邏輯：一是美國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)向預(yù)期，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將啟動(dòng)降息，全球流動(dòng)性環(huán)境有望趨向?qū)捤?；二是?guó)內(nèi)各類行業(yè)利多政策密集出臺(tái)，從產(chǎn)業(yè)扶持到資本市場(chǎng)改革，政策合力為資本市場(chǎng)營(yíng)造了溫和樂觀的寬松環(huán)境，成為推動(dòng)指數(shù)上行的重要?jiǎng)恿Α?/p>

不過，四季度證券市場(chǎng)的宏觀環(huán)境主導(dǎo)邏輯或出現(xiàn)一些變化。首先，9月美聯(lián)儲(chǔ)降息“靴子”落地后，市場(chǎng)對(duì)寬松政策的預(yù)期逐步兌現(xiàn)，對(duì)市場(chǎng)的提振作用呈遞減趨勢(shì)。其次，美國(guó)對(duì)華對(duì)等關(guān)稅政策延期至11月實(shí)施，隨著期限的臨近，市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅政策不確定性的擔(dān)憂可能成為制約市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的潛在因素。最后，四季度產(chǎn)業(yè)政策重心將轉(zhuǎn)向政策執(zhí)行與延續(xù)，可能為一些行業(yè)帶來估值修復(fù)機(jī)會(huì)。綜合看，四季度市場(chǎng)所處的政策環(huán)境將出現(xiàn)一些變化，市場(chǎng)運(yùn)行和板塊邏輯需隨之調(diào)整。

基于上述分析，筆者認(rèn)為，短期看，上證指數(shù)仍將呈現(xiàn)區(qū)間震蕩走勢(shì)，市場(chǎng)將通過階段性調(diào)整促進(jìn)部分漲速較快板塊的估值回歸，避免形成“泡沫市”，這對(duì)市場(chǎng)長(zhǎng)期健康運(yùn)行具有積極意義。9月之后，投資者應(yīng)著眼于結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注兩大板塊：一是光伏、鋰電板塊。在行業(yè)“反內(nèi)卷”推進(jìn)過程中，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局將得到優(yōu)化，頭部企業(yè)盈利能力有望改善，四季度或存在凈利潤(rùn)快速回升的可能。二是資源類上市公司。隨著資源端價(jià)格的企穩(wěn)反彈，相關(guān)企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)期將得到修復(fù)，估值水平有望抬升。

從操作層面看，當(dāng)前部分高估值板塊尤其是前期漲幅較大的板塊，短期獲利盤堆積較多，警惕后續(xù)震蕩加劇風(fēng)險(xiǎn)。機(jī)構(gòu)投資者由于持倉(cāng)規(guī)模較大，短期大幅調(diào)整倉(cāng)位的難度較大，中長(zhǎng)線投資者可積極運(yùn)用期貨、期權(quán)等衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，有效規(guī)避市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，投資者需結(jié)合市場(chǎng)風(fēng)格切換趨勢(shì)，及時(shí)調(diào)整衍生品配置策略。

此外，從中期宏觀政策視角看，國(guó)內(nèi)貨幣政策仍存在操作空間，預(yù)計(jì)年內(nèi)仍有一次降準(zhǔn)機(jī)會(huì)。若未來美國(guó)降息幅度超出市場(chǎng)預(yù)期，國(guó)內(nèi)存在進(jìn)一步降息的可能。預(yù)計(jì)四季度國(guó)內(nèi)債市將迎來回暖契機(jī)，在股債“蹺蹺板”效應(yīng)下，債市表現(xiàn)回暖可能對(duì)股市資金面產(chǎn)生一定影響，投資者需密切關(guān)注股債市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)變化，適時(shí)調(diào)整大類資產(chǎn)配置比例。（作者單位：中國(guó)國(guó)際期貨）