嘉賓介紹：張航，國泰君安期貨新能源高級(jí)分析師，美國東北大學(xué)金融學(xué)碩土，東南大學(xué)金融學(xué)學(xué)士，CFA持證人，F(xiàn)RM持證人。主攻光伏新能源產(chǎn)業(yè)鏈，并借調(diào)廣期所協(xié)助開發(fā)多晶硅、工業(yè)硅期貨。2021-2022年度上海期貨交易所優(yōu)秀有色金屬產(chǎn)業(yè)服務(wù)團(tuán)隊(duì)成員。多次在期貨日?qǐng)?bào)、上證報(bào)、第一財(cái)經(jīng)等主流媒體發(fā)表觀點(diǎn)，多次作為主講嘉賓參與硅業(yè)大會(huì)、行業(yè)大會(huì)等。深耕行業(yè)，不斷追求研究的顆粒度與精細(xì)度，在新舊能源切換的大格局下探尋投資價(jià)值。

一、多晶硅市場(chǎng)分析

1、基本面：供需偏松但政策支撐強(qiáng)，盤面抗跌性顯著

當(dāng)前多晶硅基本面偏弱，9月上游雖有減產(chǎn)動(dòng)作，但減產(chǎn)體量有限，供需仍處于相對(duì)過剩態(tài)勢(shì)。不過9月是政策關(guān)鍵月份，多晶硅產(chǎn)能收購、平臺(tái)公司成立等相關(guān)消息頻繁釋放，直接強(qiáng)化了盤面抗跌性——當(dāng)前多晶硅現(xiàn)貨成交價(jià)格穩(wěn)定在52000元/噸，盤面價(jià)格貼近現(xiàn)貨后便難以進(jìn)一步下探，形成一定支撐。

從供需細(xì)節(jié)來看，8-9月多晶硅排產(chǎn)處于高位，9月雖有部分工廠減產(chǎn)，但二三線工廠同步復(fù)產(chǎn)，使得減產(chǎn)實(shí)際效果被抵消，整體仍呈累庫格局；預(yù)計(jì)10月將有進(jìn)一步減產(chǎn)措施，排產(chǎn)規(guī)模會(huì)小幅下降。成本端方面，行業(yè)協(xié)會(huì)已明確多晶硅全行業(yè)平均完全成本線約43800-44000元/噸，當(dāng)前現(xiàn)貨及盤面價(jià)格均給到企業(yè)豐厚毛利潤，預(yù)計(jì)未來兩周多晶硅倉單將陸續(xù)注冊(cè)，短期或?qū)ΡP面形成小幅回調(diào)壓力，但難改整體抗跌趨勢(shì)。

市場(chǎng)還流傳9-12月多晶硅生產(chǎn)配額相關(guān)消息，傳聞4個(gè)月總配額為40萬-50萬噸（暫未最終確定）：若按50萬噸執(zhí)行，后續(xù)4個(gè)月難有大幅去庫；若配額降至40萬噸，將改善供需格局，對(duì)盤面形成利好支撐，需持續(xù)跟蹤配額落地情況。

2、政策驅(qū)動(dòng)：“反內(nèi)卷”定調(diào)明確，平臺(tái)公司成立成核心變量

6月底至7月初，人民日?qǐng)?bào)、中央財(cái)經(jīng)委會(huì)議先后定調(diào)“整治企業(yè)低價(jià)無序競爭”，將多晶硅納入“反內(nèi)卷”重點(diǎn)領(lǐng)域；7-8月多次組織光伏企業(yè)座談會(huì)，推進(jìn)多晶硅產(chǎn)能收購工作。受此驅(qū)動(dòng)，多晶硅期貨價(jià)格從6月底的30000元/噸一路上漲至最高57000元/噸，累計(jì)漲幅達(dá)80%。

目前市場(chǎng)網(wǎng)傳版本為“成立平臺(tái)公司收購過剩產(chǎn)能并關(guān)?！保?月已啟動(dòng)相關(guān)資產(chǎn)評(píng)估工作，網(wǎng)傳四季度或者年底成立平臺(tái)公司，收購過剩產(chǎn)能42萬噸，收購資金來源于企業(yè)資本金及多晶硅銷售提成，后續(xù)需通過生產(chǎn)利潤償還銀行貸款利息（這也將推動(dòng)企業(yè)主動(dòng)抬升報(bào)價(jià)）。不過也存在不確定性——多晶硅價(jià)格上漲后，部分過剩產(chǎn)能企業(yè)不愿低價(jià)出售，可能導(dǎo)致談判進(jìn)度延后。

3、需求端：光伏短期有支撐，長期增速放緩

多晶硅需求高度依賴光伏行業(yè)，國內(nèi)136號(hào)文給出明確指引，6月1日起新能源上網(wǎng)電量全部進(jìn)入電力市場(chǎng)交易，這會(huì)帶來上網(wǎng)電量和電價(jià)的不確定性，而且電價(jià)大概率是下降的，所以也是會(huì)去利空光伏的裝機(jī)所以在國內(nèi)會(huì)出現(xiàn)430跟531的搶裝，搶在6月1號(hào)這之前進(jìn)行并網(wǎng)，這樣還能獲得之前的保障性收購穩(wěn)定性的收益。

短期內(nèi)，海外出口需求支撐終端消費(fèi)，主要系印度國家，原因在于“買漲不買跌”的邏輯，預(yù)計(jì)其出口需求仍能支撐至9月份。而進(jìn)入10月份，國內(nèi)年底搶裝需求逐步兌現(xiàn)，或接力出口對(duì)終端層面構(gòu)成支撐。不過，考慮到集中式電站裝機(jī)收益率有所下降，年底搶裝所帶動(dòng)的體量或并不及上半年5月份的裝機(jī)體量。

10月國內(nèi)或迎來年底搶裝潮，9-10月需求不會(huì)大幅下滑；二是海外出口偏暖，印度受“買漲不買跌”邏輯驅(qū)動(dòng)，對(duì)光伏電池片進(jìn)口需求強(qiáng)勁，這一態(tài)勢(shì)預(yù)計(jì)延續(xù)至9月。

但長期需求增速面臨壓力：國內(nèi)方面，136號(hào)文落地后，各省份出臺(tái)的上網(wǎng)機(jī)制電價(jià)普遍低于燃煤電價(jià)（如山東機(jī)制電價(jià)0.225元/千瓦時(shí)），測(cè)算集中式光伏電站收益率僅3%-4%，低于投決要求，利空長期裝機(jī)；海外方面，美國、歐洲光伏補(bǔ)貼退坡，全球裝機(jī)增速整體放緩。不過值得注意的是，光伏電站對(duì)組件價(jià)格上漲容忍度較高（組件漲價(jià)幾分錢對(duì)收益率影響極?。?，市場(chǎng)存在“逐步抬升組件價(jià)格、引導(dǎo)電站適應(yīng)”的預(yù)期，一定程度上緩解需求擔(dān)憂。

4、操作策略：逢低做多為主，關(guān)注跨期反套機(jī)會(huì)

單邊策略：依托現(xiàn)貨52000元/噸的強(qiáng)支撐，建議采取“回調(diào)買入”策略，11合約在51000-52000元/噸附近時(shí)，單邊做多安全性更高；若盤面出現(xiàn)小幅回調(diào)，可逢低布局，不建議做空。

跨期策略：關(guān)注多晶硅2511與2512合約反套機(jī)會(huì)，暫不建議當(dāng)前介入，待價(jià)差縮至 - 2000 元 / 噸左右時(shí)再參與，價(jià)差空間有望拓展至-3000元/噸以上。

風(fēng)險(xiǎn)提示：核心風(fēng)險(xiǎn)為多晶硅平臺(tái)公司成立時(shí)間延后——若未按市場(chǎng)預(yù)期在9月底成立，而是推遲至10-11月，前期政策帶來的盤面溢價(jià)可能回吐，引發(fā)情緒性下跌，需在9月底重點(diǎn)關(guān)注。

二、工業(yè)硅市場(chǎng)分析

1、基本面：復(fù)產(chǎn)真空期支撐短期改善，區(qū)域分化影響供應(yīng)結(jié)構(gòu)

當(dāng)前工業(yè)硅基本面呈邊際改善態(tài)勢(shì)，核心原因是上游新疆地區(qū)工廠尚未出現(xiàn)大幅復(fù)產(chǎn)，處于“復(fù)產(chǎn)前真空期”，疊加下游需求以剛需為主，工業(yè)硅倉單持續(xù)緩慢去庫，未出現(xiàn)持續(xù)性大幅增加；若后續(xù)倉單激增，將顯著限制盤面上方空間，并強(qiáng)化下調(diào)驅(qū)動(dòng)。

區(qū)域供應(yīng)呈現(xiàn)明顯分化：

新疆地區(qū)：作為工業(yè)硅成本曲線底部區(qū)域，新疆工廠復(fù)產(chǎn)確定性較強(qiáng)，其復(fù)產(chǎn)節(jié)奏直接決定四季度供需格局——若大幅復(fù)產(chǎn)，即便云南、四川枯水期減產(chǎn)，也能充分補(bǔ)充供應(yīng)，四季度或呈累庫；若維持當(dāng)前開工率，四季度有望形成供需緊平衡。

云南、四川地區(qū)：從工廠的產(chǎn)品來看，四川多生產(chǎn)有機(jī)硅用Si4210用于交長單，云南多生產(chǎn)低鈣產(chǎn)品用于出口、鋁合金方面賣溢價(jià)，因此西南硅廠豐水期產(chǎn)品或難以生成期貨倉單，更多在現(xiàn)貨市場(chǎng)上進(jìn)行流通，即多為非標(biāo)套體量。

短期內(nèi)，盤面上漲當(dāng)?shù)毓鑿S心態(tài)逐步變化，工廠對(duì)于套保點(diǎn)位的選擇逐步抬升，豐水期結(jié)束時(shí)間亦臨近，亦有市場(chǎng)資金關(guān)注枯水期減產(chǎn)體量與減產(chǎn)節(jié)奏。

2、需求端：多晶硅支撐有限，有機(jī)硅、鋁合金偏剛需

多晶硅環(huán)節(jié)：作為工業(yè)硅核心需求端之一，多晶硅限產(chǎn)限售預(yù)期對(duì)工業(yè)硅需求有一定支撐，但短期需求增量有限。

有機(jī)硅環(huán)節(jié)：終端需求疲軟導(dǎo)致有機(jī)硅價(jià)格自8月中旬回落，市場(chǎng)情緒承壓，企業(yè)對(duì)工業(yè)硅采購維持“剛需偏弱”態(tài)勢(shì)，后續(xù)或因需求低迷進(jìn)一步減產(chǎn)，拖累工業(yè)硅消費(fèi)。

鋁合金與出口：鋁合金采購隨自身淡旺季波動(dòng)，預(yù)計(jì)下一波旺季在10-11月，全年消耗工業(yè)硅約87萬噸，采購以剛需為主；出口端短期受“四季度或取消買單出口政策”影響，7-8月存在搶出口邏輯，出口表現(xiàn)偏暖，但全年出口預(yù)計(jì)維持65-70萬噸弱穩(wěn)水平，海外新增產(chǎn)能也將對(duì)我國出口訂單形成一定擠壓。

3、成本與政策：焦煤聯(lián)動(dòng)緊密，“反內(nèi)卷”政策短期難落地

成本端與焦煤價(jià)格聯(lián)動(dòng)顯著——工業(yè)硅生產(chǎn)以洗精煤、硅煤為原料，焦煤價(jià)格變動(dòng)直接影響硅煤價(jià)格預(yù)期，當(dāng)前焦煤偏強(qiáng)走勢(shì)支撐工業(yè)硅成本預(yù)期。從季節(jié)切換來看，豐水期向枯水期過渡后，云南、四川電價(jià)抬升將推高成本：測(cè)算西南地區(qū)枯水期工業(yè)硅成本約9500-9600元/噸（對(duì)應(yīng)2512合約），主力2511合約成本中樞約9100-9200元/噸，此區(qū)間為西南企業(yè)套保關(guān)鍵位置——若盤面觸及該價(jià)格，枯水期計(jì)劃關(guān)停的工廠或通過套保維持生產(chǎn)，形成盤面強(qiáng)阻力。

政策方面，市場(chǎng)曾討論工業(yè)硅是否出臺(tái)“反內(nèi)卷”相關(guān)政策（如能耗指標(biāo)淘汰中小產(chǎn)能），但上周內(nèi)蒙行業(yè)會(huì)議明確“數(shù)據(jù)收集需較長時(shí)間”，政策大概率推遲至2026年及以后，2025年無政策強(qiáng)制約束，供應(yīng)端暫不受政策干擾。

4、操作策略：寬幅震蕩區(qū)間交易，緊盯焦煤聯(lián)動(dòng)與復(fù)產(chǎn)節(jié)奏

工業(yè)硅短期內(nèi)呈寬幅震蕩走勢(shì)，且價(jià)格與焦煤期貨盤面聯(lián)動(dòng)緊密，操作需結(jié)合焦煤波動(dòng)調(diào)整：

當(dāng)盤面漲至9100-9200元/噸高位時(shí)，可采取逢高做空思路；當(dāng)盤面回調(diào)后，需及時(shí)止盈——若夜盤焦煤上漲，次日工業(yè)硅盤面大概率跟隨沖高，不建議長期持有空單。

核心跟蹤指標(biāo)：新疆工廠復(fù)產(chǎn)進(jìn)度、西南枯水期減產(chǎn)體量、工業(yè)硅倉單注冊(cè)量。

三、總結(jié)

多晶硅短期依托政策支撐與現(xiàn)貨強(qiáng)支撐，建議回調(diào)至現(xiàn)貨價(jià)格附近逢低做多，關(guān)注跨期反套機(jī)會(huì)，警惕平臺(tái)公司成立延遲風(fēng)險(xiǎn)；工業(yè)硅呈寬幅震蕩，需結(jié)合焦煤聯(lián)動(dòng)與區(qū)域復(fù)產(chǎn)、減產(chǎn)節(jié)奏，采取“高位做空、回調(diào)止盈”的區(qū)間交易策略。后續(xù)需持續(xù)跟蹤政策落地、供需數(shù)據(jù)及成本變動(dòng)，及時(shí)調(diào)整操作思路。

■文章僅供參考，不代表本平臺(tái)及所在機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)，據(jù)此入市風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。期貨市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎！