2025年，全球金融市場見證了一個歷史性的時刻：國際金價穩(wěn)健站上每盎司4000美元大關(guān)，與此同時，以人民幣計價的黃金價格首次突破每克1000元，零售市場更是早已跨越這一心理關(guān)口。這一輪波瀾壯闊的上漲，并非簡單的周期性波動或短期避險情緒驅(qū)動，而是全球貨幣體系深層裂變、地緣政治格局根本性重塑與全球資產(chǎn)配置邏輯發(fā)生范式轉(zhuǎn)移的集中體現(xiàn)。黃金，這一古老的金融資產(chǎn)，正從美元的陰影中走出，被賦予全新的定價邏輯與時代使命。

11月10日，金價再次直線上漲！黃金現(xiàn)貨和期貨報價均創(chuàng)下11月以來新高。其中，倫敦金現(xiàn)報4047.01美元/盎司，上漲1.16%；COMEX黃金報4055.5美元/盎司，上漲1.14%。

A股市場上，黃金股集體大漲。截至發(fā)稿，黃金珠寶指數(shù)漲幅達(dá)1.85%。其中，萃華珠寶漲幅接近8%，湖南黃金漲超5%，潮宏基、曼卡龍等漲超3%。

本文將從歷史周期、央行行為、貨幣屬性、技術(shù)面與資金流向等多維度，系統(tǒng)梳理并深度剖析黃金定價邏輯的重構(gòu)路徑，并對未來金價走勢提出具有前瞻性的戰(zhàn)略判斷。

01歷史性的范式轉(zhuǎn)移：黃金定價邏輯的演變與重構(gòu)

1、傳統(tǒng)分析框架的失效與局限

在過去數(shù)十年間，市場分析黃金價格主要依賴于一個相對簡單的框架：美元指數(shù)與美國實際利率。通常情況下，美元走弱或美國實際利率（通常以TIPS收益率衡量）下降，意味著持有無息資產(chǎn)黃金的機(jī)會成本降低，金價上漲，反之亦然。

然而，2008年全球金融危機(jī)成為一個關(guān)鍵的分水嶺。自那時起，金價與美元走勢的傳統(tǒng)負(fù)相關(guān)關(guān)系開始出現(xiàn)松動甚至背離。一個典型的例證是：在2023年至2025年的部分時段，美元指數(shù)因美國經(jīng)濟(jì)的相對韌性而保持強(qiáng)勢，但金價卻同樣走出了強(qiáng)勁的上漲行情。這種背離明確宣告，僅憑美國單一因素來解釋全球黃金價格的簡化模型已經(jīng)失靈。

2、從“美元的鏡像”到“體系的錨”

黃金的角色正在發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。它不再僅僅是美元的替代品或反美元押注，而是演進(jìn)為對整個全球主權(quán)信用貨幣體系的系統(tǒng)性對沖工具。在全球政府債務(wù)高企、地緣政治沖突常態(tài)化、以及“去美元化”趨勢暗流涌動的宏大背景下，黃金的原始貨幣屬性——作為一種非主權(quán)、無交易對手風(fēng)險的終極價值儲藏手段——被重新激活并得到強(qiáng)化。

02 驅(qū)動金價上漲的四大核心支柱

1、全球央行的結(jié)構(gòu)性增持：不可逆的購金潮

全球央行，尤其是非西方經(jīng)濟(jì)體的央行，已成為黃金市場最堅定、最具戰(zhàn)略意義的買方。其行為邏輯的轉(zhuǎn)變是理解本輪黃金牛市的鑰匙。

數(shù)據(jù)揭示的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變：

歷史性跨越：根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）數(shù)據(jù)，2025年第二季度，全球央行黃金儲備的總價值首次超過了其持有的美國國債規(guī)模。這是自1996年有詳細(xì)記錄以來的首次，具有里程碑式的意義。

持續(xù)的官方需求：世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2023年至2025年，全球央行年度凈購金量持續(xù)保持在1000噸以上的歷史高位，遠(yuǎn)超2010-2020年的平均水平。

中國的堅定步伐：中國央行已連續(xù)12個月宣布增持黃金，截至2025年10月末，黃金儲備已達(dá)7409萬盎司（約2304噸）。盡管增持量逐月變化，但其傳達(dá)的戰(zhàn)略意圖非常清晰：優(yōu)化儲備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，降低對單一貨幣的過度依賴。

行為背后的深層動機(jī)：

地緣政治避險：2022年俄烏沖突后，美國及其盟友凍結(jié)俄羅斯外匯儲備的行為，打破了新興市場國家對西方金融體系“安全性”的信任。黃金作為一種“政治中立”的資產(chǎn)，其吸引力急劇上升。

“去美元化”的實踐：減少美元資產(chǎn)配置，增持黃金，是許多國家應(yīng)對美國金融霸權(quán)、尋求戰(zhàn)略自主的務(wù)實選擇。

資產(chǎn)的安全性優(yōu)先：在充滿不確定性的全球環(huán)境中，央行資產(chǎn)配置的首要目標(biāo)從“收益率”轉(zhuǎn)向“安全性與可靠性”。

2、美元債務(wù)的惡性循環(huán)與貨幣信用的侵蝕

美國的財政健康狀況是黃金長期走勢的底層決定因素之一。目前，美國聯(lián)邦債務(wù)占GDP的比重已突破120%，遠(yuǎn)超二戰(zhàn)時期的歷史峰值，且仍在持續(xù)攀升。

“節(jié)流”之困：債務(wù)利息支出已成為財政的沉重負(fù)擔(dān)，壓縮了政策空間。任何試圖大幅削減財政赤字的努力都可能引發(fā)社會動蕩與經(jīng)濟(jì)衰退，這在歐洲多個國家（如法國）的政治現(xiàn)實中已得到反復(fù)驗證。

“開源”之爭：在難以“節(jié)流”的背景下，“開源”成為被迫選擇，這表現(xiàn)為愈演愈烈的全球貿(mào)易摩擦與關(guān)稅戰(zhàn)。特朗普政府于2025年重啟的全球性關(guān)稅戰(zhàn)，進(jìn)一步加劇了全球貿(mào)易體系的不確定性，反過來又強(qiáng)化了黃金的避險地位。

貨幣政策獨立性的喪失：在高債務(wù)壓力下，政府有強(qiáng)烈動機(jī)維持低利率以減輕利息負(fù)擔(dān)，這嚴(yán)重侵蝕了央行的獨立性。市場對美聯(lián)儲政策獨立性的質(zhì)疑，本身就在削弱美元的信用基石。

3、“百年大變局”下的地緣政治裂變

復(fù)旦大學(xué)關(guān)歆先生在其分析中精辟地指出，“百年大變局”是2018年后金價走勢的最深層驅(qū)動力。這一判斷切中要害。

中美戰(zhàn)略競爭：雙方關(guān)系從過去的“美方占優(yōu)”轉(zhuǎn)向“戰(zhàn)略相持”。這種長期競爭格局意味著全球體系將持續(xù)處于不穩(wěn)定狀態(tài)，黃金作為跨陣營的“硬通貨”，其配置價值凸顯。

多極化加速：俄烏沖突、中東緊張局勢升級、歐洲政治右轉(zhuǎn)等現(xiàn)象，均是全球權(quán)力格局從單極向多極加速演變的表征。在秩序重構(gòu)期，不確定性是黃金最好的朋友。

安全需求的外溢：各國為應(yīng)對安全挑戰(zhàn)而增加的軍事開支，推高了財政赤字，同時也加強(qiáng)了對戰(zhàn)略性實物資產(chǎn)（包括黃金）的重視。

4、市場結(jié)構(gòu)與資金行為的革命性變化

配置型資金的“反身性”正反饋循環(huán)：在金價成功突破3000美元/盎司后，其長期配置價值獲得了全球范圍內(nèi)更廣泛的認(rèn)同。像摩根士丹利、橋水基金等頂級機(jī)構(gòu)公開建議在投資組合中配置15%-20%的黃金。當(dāng)大量投資者遵循相似的配置策略時，會形成一股穩(wěn)定的、結(jié)構(gòu)性的買盤力量。這種力量不僅推高價格，更重要的是降低了金價的波動率，從而形成“上漲—低波動—吸引更多配置型資金—進(jìn)一步上漲”的良性循環(huán)。這與2020年前后A股茅臺股價的“機(jī)構(gòu)抱團(tuán)”現(xiàn)象有異曲同工之妙。

投資門檻的降低：金融科技的創(chuàng)新，特別是基于實物黃金支持的“黃金穩(wěn)定幣”和各類黃金ETF產(chǎn)品的普及，極大地降低了年輕一代和普通投資者購買和持有黃金的門檻，從需求端為市場帶來了增量資金。2025年前三季度，中國黃金ETF增倉量同比暴增164.03%，便是明證。

03 歷史的回響：1970年代與當(dāng)下的驚人相似

縱觀歷史，市場從未出現(xiàn)真正的新鮮事。將當(dāng)前的金價走勢與1970年代進(jìn)行比較，能為我們提供極具價值的參考。

形態(tài)與邏輯的“神似”：

國際格局動蕩：兩個時期都處于舊國際秩序瓦解、新秩序尚未成型的動蕩期。

貨幣信用受損：1970年代是美元與黃金脫鉤，當(dāng)前是主權(quán)信用貨幣被過度濫用。

通脹壓力顯現(xiàn)：當(dāng)時是“滯脹”，當(dāng)前是全球供應(yīng)鏈重塑、綠色轉(zhuǎn)型與地緣沖突共同推升的“結(jié)構(gòu)性通脹”。

如果本輪黃金牛市完全參照1970年代的運(yùn)行模式，當(dāng)時金價在經(jīng)歷第一波上漲后，在第二波主升浪中從約200美元漲至850美元，漲幅約3.25倍。

04 未來金價的核心變量與潛在風(fēng)險

1、美國股市：潛在的“蹺蹺板”效應(yīng)

從長達(dá)數(shù)十年的周期看，黃金與美股（以標(biāo)普500指數(shù)為代表）存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。盡管近兩三年因AI革命帶來的資本虹吸效應(yīng)，兩者出現(xiàn)了罕見的同步上漲，但這種偏離難以持久。目前美股市值占美國GDP比重高達(dá)約300%，處于歷史極端水平。一旦未來2-3年內(nèi)美股因高估值、盈利不及預(yù)期或AI泡沫破裂而出現(xiàn)大幅調(diào)整，基于避險和資產(chǎn)再配置的需求，很可能成為觸發(fā)金價下一輪暴漲的終極催化劑。

2、白銀與大宗商品的聯(lián)動效應(yīng)

白銀市場因其規(guī)模較小而具備更強(qiáng)的價格彈性。當(dāng)前銀價已重新站上50美元/盎司的歷史關(guān)鍵位置，市場情緒火熱。金銀比的修復(fù)、光伏產(chǎn)業(yè)帶來的工業(yè)需求以及投資需求的共振，可能使白銀成為貴金屬板塊的“放大器”，其強(qiáng)勢表現(xiàn)會反過來強(qiáng)化黃金牛市的市場共識。

3、貨幣政策的路徑與流動性環(huán)境

盡管美聯(lián)儲每次議息會議的決策都會引起市場短期波動，但從中期看，2026年美國走向“財政擴(kuò)張+貨幣寬松”的雙寬格局已基本確立。無論降息是早一個月還是晚一個月，流動性重回寬松的大方向不會改變，這對黃金這類以美元計價的金融資產(chǎn)構(gòu)成系統(tǒng)性利好。

4、風(fēng)險提示：牛市的邊界何在？

沒有任何資產(chǎn)會只漲不跌。黃金牛市的核心邊界，并非由貨幣數(shù)量決定，而是取決于動蕩的國際格局何時能夠達(dá)成一個新的、穩(wěn)定的平衡。

短期風(fēng)險：金價自2000美元以來未出現(xiàn)超過12%的深度回調(diào)，累積的漲幅可能引發(fā)技術(shù)性調(diào)整。地緣局勢若出現(xiàn)意外緩和，也會短暫打壓避險需求。

長期風(fēng)險：如果未來全球重新回到一個以“和平與發(fā)展”為確定性主題的新階段，大國之間形成新的合作框架，那么黃金自21世紀(jì)以來的這輪超級牛市周期可能就此告一段落。然而，從當(dāng)前跡象看，這一情景的實現(xiàn)仍需漫長時日。

05 總體結(jié)論與展望：黃金的新時代已開啟

“黃金牛市是有邊界的，邊界不在于貨幣數(shù)量，而在于國際格局何時達(dá)成新的穩(wěn)定平衡?！?/p>

——關(guān)歆，上海喜世潤投資管理有限公司。

綜上所述，我們正站在一個金融歷史的新起點上。黃金的定價邏輯已經(jīng)完成了從“美元鏡像”到“體系對沖”的根本性重構(gòu)。在“百年大變局”的宏大敘事下，黃金已從投資組合中的邊緣化資產(chǎn)，躍升為與國家戰(zhàn)略、機(jī)構(gòu)配置和個人財富保全息息相關(guān)的核心戰(zhàn)略資產(chǎn)。

未來5-10年展望：

趨勢延續(xù)：全球多極化、去美元化、地緣動蕩等核心驅(qū)動力將繼續(xù)深化，為金價提供最堅實的上漲基礎(chǔ)。

目標(biāo)區(qū)間：在基準(zhǔn)情景下，金價運(yùn)行中樞將穩(wěn)步上移，2026年有望看到4000-5000美元/盎司的運(yùn)行區(qū)間。若參照1970年代的模式，更長期的目標(biāo)可上看8000美元/盎司。

市場特征：金價可能呈現(xiàn)“慢?！碧卣鳎▌勇氏噍^于其他大宗商品可能維持在較低水平，這得益于配置型資金的持續(xù)流入。

中國因素：中國國力的持續(xù)提升及其在重塑全球格局中的關(guān)鍵作用，將是本輪黃金牛市最堅實的支撐之一。中國央行的購金行為和國內(nèi)投資者的配置需求，將成為全球黃金市場中不可忽視的力量。

黃金，這顆人類經(jīng)濟(jì)史上最恒久的明星，正在穿越貨幣的迷霧，于新時代的黎明中，再度閃耀出其不容忽視的光芒。對投資者而言，理解其背后的新邏輯，遠(yuǎn)比預(yù)測其短期點位更為重要。

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