12月26號中午，發(fā)改委在《大力推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化提升》中明確提出：對氧化鋁、銅冶煉等“強資源約束型產(chǎn)業(yè)”，要強化管理、優(yōu)化布局，完善重大項目論證機制，防止盲目投資和無序建設。這一表態(tài)并不算激進，但在當下的市場環(huán)境中，仍然迅速點燃了盤面情緒。政策發(fā)布當日，氧化鋁與銅期貨均出現(xiàn)短期快速拉升，氧化鋁盤中一度逼近漲停。表面看，這是典型的“政策一出、資金先行”；但如果僅把這次上漲理解為情緒交易，顯然低估了其背后的產(chǎn)業(yè)現(xiàn)實。

之所以是氧化鋁被單獨點名，核心原因并不復雜：2025年，氧化鋁已經(jīng)成為制造業(yè)上游中最后一個仍深陷“擴張—過?！潛p”循環(huán)的品種。換句話說，它是反內(nèi)卷政策在資源型工業(yè)領域的最后一塊硬骨頭。

一、價格跌穿成本，但并不等于見底

從價格維度看，氧化鋁已經(jīng)運行在成本線下方超過一個月，這在工業(yè)品中并不常見。截至12月中旬，國內(nèi)氧化鋁現(xiàn)貨主流成交價維持在2750–2800元/噸區(qū)間，而行業(yè)測算的現(xiàn)金成本普遍在2500–2800元/噸，完全成本則在2600–2900元/噸之間。這意味著：現(xiàn)貨價格已經(jīng)低于大部分企業(yè)的現(xiàn)金成本；行業(yè)整體處于深度虧損狀態(tài)；價格對負面因素的反應已經(jīng)高度“鈍化”。但必須強調(diào)一點：價格跌破成本，并不天然等同于價格見底。

在過剩行業(yè)中，真正決定價格底部的，并不是平均成本，而是“邊際成本+庫存/倉單壓力”。而當前，氧化鋁恰恰卡在倉單與現(xiàn)貨雙高位的階段。

二、供給側：十年擴張，2025年觸及極限

如果把時間拉長，氧化鋁的問題并不是2025年才出現(xiàn)的，而是過去十年持續(xù)累積的結果。數(shù)據(jù)顯示，2015年我國氧化鋁建成產(chǎn)能僅為6645萬噸/年；2023年首次突破1億噸；到2025年，建成產(chǎn)能已攀升至11085萬噸/年，十年增幅超過66%。更關鍵的是，2025年并非平滑增長，而是一次集中釋放：全年新增產(chǎn)能約1280萬噸；凈新增產(chǎn)能約980萬噸；千萬噸級產(chǎn)能在一年內(nèi)集中落地。

從區(qū)域分布看，產(chǎn)能呈現(xiàn)明顯的“沿?；?、資源外依賴化”趨勢。山東依托港口優(yōu)勢，以3180萬噸產(chǎn)能穩(wěn)居全國第一；山西、廣西、河南緊隨其后。其中，廣西成為近幾年新增產(chǎn)能最集中的區(qū)域，2025年新增產(chǎn)能中約20%布局于此。這背后的邏輯并非看好需求，而是對未來價格的悲觀預期：廠商選擇“趁還能跑就先跑”，提前鎖定規(guī)模與市場份額。

三、需求側：被“天花板”鎖死的電解鋁

與供給側形成鮮明對比的是，需求端幾乎沒有想象空間。氧化鋁95%以上的消費來自電解鋁，而電解鋁在中國有一個明確的政策約束：產(chǎn)能天花板。2025年1–11月，全國電解鋁累計產(chǎn)量約4014萬噸，同比僅增長1.8%，產(chǎn)能利用率已長期維持在96%左右。換句話說，即便需求端不下滑，也很難再有實質(zhì)性增長。

當上游每年新增千萬噸產(chǎn)能，而下游幾乎“紋絲不動”，供需失衡自然不可避免。

四、庫存與倉單：當前真正的定價核心

截至12月中旬，國內(nèi)氧化鋁總庫存已升至506.1萬噸；上期所庫存25.88萬噸，其中倉單量25.49萬噸，接近歷史高位。與此同時：氧化鋁廠鋁土礦庫存達5321萬噸，可用天數(shù)約84天；港口鋁土礦庫存2643萬噸；原料端不存在任何實質(zhì)性約束。這意味著，即便價格已經(jīng)跌破成本，只要倉單仍在持續(xù)流入，盤面就很難出現(xiàn)真正意義上的反轉行情。歷史經(jīng)驗顯示，氧化鋁基差收斂主要通過兩條路徑：1）期現(xiàn)雙向靠攏；2）同向運行。但一方加速，而在當前“現(xiàn)貨持續(xù)過剩、倉單高企”的背景下，更可能出現(xiàn)的是第二種：現(xiàn)貨繼續(xù)下跌，去追趕期貨。

五、為什么說氧化鋁要用化工邏輯交易？

很多投資者困惑：為什么今年有色整體偏強，氧化鋁卻持續(xù)創(chuàng)新低？原因只有一個：它本質(zhì)上不是有色金屬，而是有色冶煉的中間化工品。與銅、鋁等金屬相比，氧化鋁具備三個典型化工屬性：啟停成本低，供給調(diào)節(jié)彈性大；需求結構單一，缺乏宏觀彈性；定價錨點高度依賴現(xiàn)貨平衡與庫存。這決定了它不會像金屬那樣“提前交易預期”，而更像純堿、尿素，在現(xiàn)貨未改善前，盤面很難走出趨勢性行情。

六、成本端的真相：礦價坍塌，底在下移

2025年，幾內(nèi)亞鋁土礦成為壓低氧化鋁成本的核心變量。年初，幾內(nèi)亞礦CIF價格一度高達114美元/噸；到目前，已跌至68.5美元/噸，部分長協(xié)甚至低至66.5美元/噸，跌幅超過40%。根據(jù)礦山成本曲線測算，幾內(nèi)亞鋁土礦運至中國港口的完全成本區(qū)間約為43–65美元/噸。這意味著：礦價仍未徹底觸底；氧化鋁的成本支撐仍在下移；價格真正觸發(fā)減產(chǎn)的門檻可能比當前更低。

七、政策的真實作用：不是立刻拉漲，而是“延緩出清”

回到政策本身，這次發(fā)改委表態(tài)的核心，并不是馬上壓縮存量產(chǎn)能，而是防止“繼續(xù)無序擴張”。在一個已明顯過剩的行業(yè)中，政策真正的邊際意義在于：抬高新增產(chǎn)能的準入門檻；延緩計劃產(chǎn)能落地節(jié)奏；為市場出清爭取時間。這決定了，政策更像“止血貼”，而不是“強心針”。

八、交易層面：反彈有高度，但趨勢仍需耐心

從交易結構看，此輪反彈具備三個典型特征：近月空頭減倉，修復極端悲觀預期；遠月多頭增倉，交易政策想象空間；基差快速走闊，套利空間重新打開。但也必須警惕一個現(xiàn)實問題：一旦價格反彈至3000–3100元/噸區(qū)間，大量生產(chǎn)企業(yè)將具備賣出套保動力，盤面上方的供給壓力不容低估。技術結構上，周線級別均線仍處于空頭排列，短期急漲反而抬高了中長期配置的成本。更理性的策略，是等待二次回踩、倉單消化后，再評估中長期機會。

九、2026年的判斷：穩(wěn)為主，難現(xiàn)單邊

綜合供需、成本與政策，我們對2026年的核心判斷是：氧化鋁價格中樞將低位震蕩；更可能走“穩(wěn)—反彈—再壓制”的循環(huán)；難以復制碳酸鋰式的單邊行情。根本原因在于：下游需求缺乏確定性增長；行業(yè)集中度下降，協(xié)同減產(chǎn)難度加大；價格反彈容易刺激復產(chǎn)與提前投產(chǎn)。

底部是一段過程，不是一個點。氧化鋁的問題，從來不是“會不會反彈”，而是“何時完成出清”。在一個強資源約束、強政策干預、但又高度市場化的行業(yè)中，價格底部注定是一個反復博弈、拉鋸拉長的過程。

政策能改變節(jié)奏，但很難改變方向；情緒能制造波動，卻無法替代基本面。

對投資者而言，真正需要做的，不是賭一個最低價，而是等待：減產(chǎn)真實發(fā)生；價格與產(chǎn)業(yè)重新建立平衡。

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