需求韌性、供給剛性，節(jié)奏重于趨勢(shì)

供給側(cè)改革紅利：冶金盈利韌性抬升：鋼價(jià)現(xiàn)貨與盈利景氣持久，本輪周期最大的不同：盈利在歷史高位持續(xù)維持，不同以往的是需求之外，供給端貢獻(xiàn)顯著，供給側(cè)彈性受限成為本輪周期復(fù)辟核心。近年市場(chǎng)與行政控產(chǎn)，供給彈性受擎，市場(chǎng)化調(diào)整：經(jīng)過2011-2015年的低迷，行業(yè)產(chǎn)能已經(jīng)陸續(xù)退出。行政化路徑：供給側(cè)改革落地，地條鋼淘汰1.43億噸，16年以來粗鋼產(chǎn)能淘汰1.15萬(wàn)噸。結(jié)構(gòu)分化：大中型優(yōu)質(zhì)鋼廠盈利更勝一籌，大中型鋼廠產(chǎn)能相對(duì)優(yōu)質(zhì)，環(huán)保等因素影響較小。

需求為總綱，供給為輔助：需求主導(dǎo)價(jià)格漲跌，供給助推彈性，歷史數(shù)據(jù)分析，需求擾動(dòng)決定價(jià)格拐點(diǎn)。不同以往，于擴(kuò)張中去產(chǎn)能弱化阻力：產(chǎn)能區(qū)域經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，改革阻力削減，并未過多經(jīng)濟(jì)、就業(yè)等問題。

需求韌性，供給剛性，節(jié)奏重于趨勢(shì)：短周期核心：杠桿逆轉(zhuǎn)促地產(chǎn)趨弱，結(jié)構(gòu)對(duì)沖致幅度穩(wěn)健：2018年地產(chǎn)小周期大概率見頂轉(zhuǎn)弱，利率抬升居民杠桿逆轉(zhuǎn)，將接力政策調(diào)控，成為地產(chǎn)景氣筑頂轉(zhuǎn)弱的核心驅(qū)動(dòng)。展望2018年，預(yù)計(jì)棚改貨幣化對(duì)地產(chǎn)投資的邊際貢獻(xiàn)將減弱。庫(kù)存周期：低位顯韌勁易上難下，設(shè)備制造領(lǐng)銜再庫(kù)存，展望2018年，庫(kù)存路徑或類似2010年，下游制造以通用專用設(shè)備為首或成為再補(bǔ)庫(kù)的核心行業(yè)。2018年，中下游設(shè)備制造或再補(bǔ)庫(kù)，中上游采掘原材料低位回歸。供給管控延續(xù)，剛性依舊，供給延續(xù)剛性，測(cè)算2018鋼鐵產(chǎn)量小幅下滑。供需缺口：產(chǎn)能切換至剛性，需求增量變?yōu)榭偭恐鲗?dǎo)。以往產(chǎn)能過剩，需求增量為王，重趨勢(shì)，現(xiàn)在產(chǎn)能剛性，需求總量主導(dǎo)，重節(jié)奏。緊平衡時(shí)代，波動(dòng)收斂維穩(wěn)盈利。以往需求下滑疊加供給彈性充分，價(jià)格與盈利單邊下跌?，F(xiàn)在需求韌性疊加供給剛性十足，價(jià)格與盈利收斂趨穩(wěn)。供給曲線因高成本產(chǎn)能死灰復(fù)燃而末端陡峭，有助行業(yè)形成穩(wěn)盈利長(zhǎng)效機(jī)制。礦石供給高壓不改，利于鋼鐵盈利韌性，今年礦價(jià)在65美元/噸附近尋求均衡。

旺季供需錯(cuò)配被抹平，節(jié)后行情惡化：節(jié)后價(jià)格回落明顯，鋼廠盈利中樞高位回落。下游需求啟動(dòng)低于預(yù)期，庫(kù)存創(chuàng)下近幾年新高。宏觀流動(dòng)性趨緊，鋼廠資金面緊張，美聯(lián)儲(chǔ)加息落地，全球再次形成“共振”加息的預(yù)期，“資管新規(guī)”下，表外融資需求由表內(nèi)承接，但未必高效、完全滿足。廢鋼對(duì)沖限產(chǎn)缺口，粗鋼產(chǎn)量不減反增，廢鋼增量緩解高爐限產(chǎn)缺口，粗鋼日產(chǎn)量升至去年10月水平。

庫(kù)存高企，旺季的鋼價(jià)究竟如何演繹：2季度鋼價(jià)或有反彈，但難破前高。全年總量需求穩(wěn)中向下概率較大，采暖季和環(huán)保限產(chǎn)疊加終端集中趕工，鋼價(jià)或類似2011年出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，當(dāng)前旺季高庫(kù)存且金融去杠桿，鋼價(jià)后續(xù)走勢(shì)恐難破前高。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：1、終端需求超預(yù)期回落；2、去產(chǎn)能進(jìn)度低于預(yù)期。

全球煉焦煤供需狀況及價(jià)格

全球貿(mào)易概況：全球煉焦煤的總貿(mào)易量3.0-3.2億噸，其中海運(yùn)占90%以上，煉焦煤出口集中在北美和澳洲，進(jìn)口需求主要來自亞洲，占全部貿(mào)易量的三分之二。主要需求：亞洲地區(qū)2017年進(jìn)口量超2億噸，中國(guó)6900萬(wàn)噸（不含2000萬(wàn)噸噴吹和燒結(jié)），日韓需求較為剛性，每年合計(jì)進(jìn)口約1億噸，較為穩(wěn)定；印度近幾年增長(zhǎng)迅速，2017年進(jìn)口5500萬(wàn)噸。主要供應(yīng)：澳大利亞出口穩(wěn)坐頭把交椅，美國(guó)過去五年出口累年衰減，加拿大穩(wěn)定，俄羅斯2017年出口量超3000萬(wàn)噸。

澳大利亞資源分布和出口：澳洲煉焦煤集中于昆士蘭，10-16年出口量穩(wěn)步上漲，17年出口量下降。

蒙古資源分布與出口：煤炭周期性更長(zhǎng)一些，蒙古受政策影響，不可控性較大，17年蒙古煉焦煤出口中國(guó)2600-2700萬(wàn)噸，蒙古總理訪問，后期通關(guān)政策會(huì)放松，但幅度不好確定。中國(guó)通關(guān)政策對(duì)蒙古產(chǎn)量造成一定抑制，但下半年或?yàn)闊捊姑汗┙o端的增量來源。

俄羅斯焦煤品質(zhì)及對(duì)華出口：產(chǎn)能在放開，13年對(duì)中國(guó)出口達(dá)到最高點(diǎn)，但運(yùn)距較遠(yuǎn)，到中國(guó)較少，但16、17年行情好轉(zhuǎn)，出口量有所增加，18年或仍有增量出現(xiàn)。俄羅斯主產(chǎn)無煙煤（全水10，灰分12max，揮發(fā)adb2.5-3.5，硫0.5max，可磨50min）、噴吹（全水10，灰分12max，揮發(fā)adb12max，可磨70min）、瘦煤（全水10、灰分12max，揮發(fā)18max。硫0.5max，CSN5-7）1/3焦煤（全水10，灰分10max，揮發(fā)30-35，硫0.5max，CSN5-7）、其中原煤主要以灰15min、揮發(fā)5-20，硫0.5max為主。

資源情況—加拿大：加拿大煉焦煤生產(chǎn)集中在西部B.C.和艾爾伯特兩省，以B.C.省為主；溫哥華港為煉焦煤出口主要裝運(yùn)港，到中國(guó)的運(yùn)距與澳大利亞大致相當(dāng)；加拿大每年煤炭出口約3000萬(wàn)噸，其中絕大部分為煉焦煤，占比90%以上；TECK一家獨(dú)大。

資源情況—其他：印度尼西亞以年輕煤種居多，在配煤煉焦使用中比例受限；美國(guó)煤炭采掘業(yè)逐年下滑，出口政策趨于保守。

中國(guó)市場(chǎng)概況：16年初供給側(cè)改革產(chǎn)量下降，17年利潤(rùn)高位，同比產(chǎn)量開始增加。17年焦化利潤(rùn)1季度利潤(rùn)下降，2季度利潤(rùn)回升至高位，隨之3季度開始下降。

2017年我國(guó)全年進(jìn)口煉焦煤共計(jì)6935萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)17%；其中海運(yùn)部分4308萬(wàn)噸，占比62%；陸運(yùn)部分2627萬(wàn)噸，占比38%。沿海地區(qū)為焦炭需求的主力，焦化配套仍在增加。各地區(qū)煉焦煤進(jìn)口的需求對(duì)比，按照17年數(shù)據(jù)，內(nèi)蒙占比37%，且相比12年大幅提升，其次為河北地區(qū)，約占17%，相比12年小幅增量，第三為遼寧，占比11%。2009-2017年進(jìn)口煉焦煤來源來看，主要為澳洲、蒙古、加拿大、俄羅斯，印尼和美國(guó)相對(duì)較少。

17年3、4月受到颶風(fēng)影響，上半年價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，介于150-220美金。8月份受到蒙古通關(guān)影響，焦低硫主焦由國(guó)際海運(yùn)煤市場(chǎng)補(bǔ)充，疊加印度需求較好，價(jià)格高位運(yùn)行。剔除颶風(fēng)和蒙古通關(guān)，合理價(jià)格FOB在150-200美金。需求端未來2-3年，焦化產(chǎn)能處于擴(kuò)張狀態(tài)，近兩年將處于寬幅震蕩，但與國(guó)內(nèi)煤趨勢(shì)一致，但幅度存在差異。

鐵礦石市場(chǎng)運(yùn)行分析

從礦石價(jià)格的季節(jié)性上分析，二季度通常因供大于求的局面處于下跌趨勢(shì)。這兩年來看，鐵礦品種結(jié)構(gòu)性矛盾下導(dǎo)致高低品價(jià)差與期貨價(jià)格走勢(shì)相關(guān)性更為緊密。

供應(yīng)上看，從澳洲高品發(fā)貨來看，高品粉礦供應(yīng)壓力增加。2017年澳洲發(fā)往中國(guó)主流高品粉礦共計(jì)3.03億噸，較2016年增加2091萬(wàn)噸；2018年一季度澳洲高品粉礦同比增加950萬(wàn)噸至7842萬(wàn)噸。全球方面，2018年全球礦山預(yù)計(jì)新增高品礦發(fā)運(yùn)量4000萬(wàn)噸，增量主要來源于三大礦山；其中，力拓Silvergrass礦山達(dá)產(chǎn)后將增加1000萬(wàn)噸產(chǎn)量，預(yù)計(jì)2018年新增產(chǎn)量500萬(wàn)噸，年發(fā)運(yùn)量達(dá)3.3-3.4億噸；BHP鐵路運(yùn)輸改進(jìn)后，產(chǎn)量將增加700萬(wàn)噸，發(fā)運(yùn)量預(yù)計(jì)2.76億噸；Vale的S11D項(xiàng)目繼續(xù)放量2000萬(wàn)噸，到年底預(yù)計(jì)達(dá)到4000萬(wàn)噸的產(chǎn)量，發(fā)運(yùn)量預(yù)計(jì)3.51億噸。2018年高品粉礦預(yù)計(jì)增加2800萬(wàn)噸。國(guó)內(nèi)礦山因?yàn)榄h(huán)保壓力，生產(chǎn)受到較大影響，同時(shí)因環(huán)保設(shè)備不達(dá)標(biāo)停產(chǎn)礦山明顯增加。2017年國(guó)內(nèi)鐵精粉的產(chǎn)量約為2.65億噸，2018年預(yù)計(jì)國(guó)產(chǎn)礦維持在2.55億噸左右。

需求方面，鋼廠利潤(rùn)高的時(shí)候，補(bǔ)庫(kù)需求意愿高，鋼廠利潤(rùn)下降時(shí)，補(bǔ)庫(kù)需求意愿下降。由于國(guó)內(nèi)鋼廠高利潤(rùn)，鋼廠為了提高產(chǎn)量，高爐主要燒結(jié)礦生產(chǎn)為主。鋼廠盡可能多的使用高品粉礦燒結(jié)能最大程度的提升鐵水產(chǎn)量。在限產(chǎn)情況下，球團(tuán)能快速提高鐵水產(chǎn)量并且起到一定的護(hù)爐作用。2018年一季度鋼廠利潤(rùn)下降，高品的需求在一季度有所下滑。近期由于利潤(rùn)回升，高品礦的需求有所恢復(fù)。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)港口礦石庫(kù)存即將突破1.6億噸，高品粉礦占比始終維持在43%附近。從港口庫(kù)存來看，高品的供應(yīng)不足的情況得到緩解。在利潤(rùn)導(dǎo)向下，高品粉礦占比與鐵礦石的價(jià)格呈現(xiàn)較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。

從采暖季限產(chǎn)的情況來看，總共停產(chǎn)的高爐有73座，涉及日均鐵水產(chǎn)能21.63萬(wàn)噸，如果全部復(fù)產(chǎn)，開工率將提升10%。不過未來兩三個(gè)月，國(guó)內(nèi)高爐開工率恢復(fù)較慢，主要是由于山東、徐州以及邯鄲受政策影響出現(xiàn)高爐停產(chǎn)?，F(xiàn)實(shí)中高爐復(fù)產(chǎn)受到環(huán)保政策的影響復(fù)產(chǎn)較慢。之前預(yù)期的礦石供需錯(cuò)配的情況并未出現(xiàn)。2018年受到供給側(cè)改革與環(huán)保持續(xù)影響，全年的生鐵產(chǎn)量預(yù)計(jì)較2017年下降800萬(wàn)噸。

總結(jié)來看，二季度國(guó)內(nèi)高品礦供需矛盾得到緩解，二季度或?qū)⒊蔀槟陜?nèi)礦石價(jià)格的高點(diǎn)。

近期需要關(guān)注礦石貿(mào)易流通性以及區(qū)域化上的差異。大礦貿(mào)上手中的庫(kù)存并未出現(xiàn)大的變化，一季度下降的時(shí)候，大貿(mào)易商仍未出現(xiàn)拋貨；中小型貿(mào)易商手中的貨受現(xiàn)貨價(jià)格影響較大，價(jià)格下降的時(shí)候，中小貿(mào)易商會(huì)出現(xiàn)拋貨的情況。

中長(zhǎng)期市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)是鋼廠利潤(rùn)變化對(duì)品種需求的影響。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)總結(jié)，鋼廠利潤(rùn)在600元以上時(shí)鋼廠并不會(huì)考慮高低品間性價(jià)比問題，因此高低品價(jià)差不斷提升，反之亦然。由于鋼廠庫(kù)存周期的原因，高低品價(jià)差變化較利潤(rùn)變化通常有60-90天的周期。目前港口庫(kù)存已接近1.6億噸，利潤(rùn)下降時(shí)鋼廠配礦變化對(duì)礦價(jià)壓力較大。

另外，中長(zhǎng)期需要關(guān)注中小型礦山淘汰后對(duì)供應(yīng)格局的影響。要關(guān)注成本在60美金左右的礦山是否出現(xiàn)關(guān)停。礦石60美金的價(jià)格是個(gè)關(guān)鍵位置。

2018年黑色供需分析及策略探討

2018年鋼材：重節(jié)奏，輕趨勢(shì)，基差和環(huán)保對(duì)下跌有干擾：供應(yīng)端：1、環(huán)保影響鐵水，不影響粗鋼：廢鋼替代鐵水是大趨勢(shì)；2、電弧爐影響邊際產(chǎn)量；3、鋼廠從4月中下旬復(fù)產(chǎn)，粗鋼產(chǎn)量二、三季度同比增幅超過6%。需求端：1、環(huán)保不僅影響供應(yīng)，同樣影響需求的節(jié)奏（去年11月，今年4月）；2、從水泥開工和貿(mào)易商成交看，4月短期需求超預(yù)期，5月-6月預(yù)估下滑；3、中長(zhǎng)期信貸收緊下地產(chǎn)基建投資增速緩慢下行。基差、價(jià)差、環(huán)保影響下跌的節(jié)奏，1、中長(zhǎng)期預(yù)期差導(dǎo)致遠(yuǎn)月貼水大，臨近交割前一個(gè)多月收基差；近遠(yuǎn)月價(jià)差擴(kuò)大后的修復(fù)。2、環(huán)保擾動(dòng)情緒。

粗鋼供應(yīng)角度，1、去產(chǎn)能邊際影響減弱。2016年去產(chǎn)能6500萬(wàn)噸，2017年5000萬(wàn)噸（有效產(chǎn)能2612萬(wàn)噸），十三五期間還有3500萬(wàn)噸去產(chǎn)能任務(wù)；2、電爐替代高爐/轉(zhuǎn)爐是大趨勢(shì)。2017年新增電爐產(chǎn)能3500萬(wàn)噸，2018年預(yù)計(jì)投產(chǎn)1550萬(wàn)噸；3、廢鋼替代爐料是大趨勢(shì)。2017年廢鋼消費(fèi)量增5000萬(wàn)噸以上，廢鋼比從2016年的11%提升至2017年18%，十三五剩余幾年目標(biāo)到20%。2017年廢鋼消費(fèi)量1.4億噸，比2016年增5000萬(wàn)噸。4、高利潤(rùn)刺激僵尸高爐復(fù)產(chǎn)。2017年高爐復(fù)產(chǎn)3324萬(wàn)噸，上半年復(fù)產(chǎn)2165萬(wàn)噸，下半年復(fù)產(chǎn)萬(wàn)噸。5、產(chǎn)能置換后新開高爐：2017年新開980萬(wàn)噸，2018年1500萬(wàn)噸。

鋼鐵行業(yè) “十三五”期間調(diào)整升級(jí)提出明確量化指標(biāo)，粗鋼產(chǎn)能要求凈減少1-1.5 億噸，總產(chǎn)能降低至10億噸以下。2017年設(shè)定目標(biāo)為淘汰鋼鐵產(chǎn)能5000萬(wàn)噸。鋼鐵完成去產(chǎn)能已超過1.15億噸，2018-2020年，按照最大1.5億噸去產(chǎn)能計(jì)劃，還有3500萬(wàn)噸去產(chǎn)能任務(wù)。2017年共復(fù)產(chǎn)高爐產(chǎn)能約3324萬(wàn)噸，其中上半年復(fù)產(chǎn)集中在5-6月份，大約產(chǎn)能2165萬(wàn)噸，下半年復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能在8-10月份，約1160萬(wàn)噸。2018年仍有1400萬(wàn)噸左右高爐產(chǎn)能通過產(chǎn)能置換手段投入市場(chǎng)，高利潤(rùn)狀態(tài)下或?qū)⒓性?018年二季度集中復(fù)產(chǎn)。2017年淘汰的在產(chǎn)產(chǎn)能2612萬(wàn)噸。電弧爐新增及復(fù)產(chǎn)：2017年3500萬(wàn)噸，2018年1550萬(wàn)噸，2017年國(guó)內(nèi)電弧爐的總產(chǎn)能達(dá)到1.4億噸。2017年國(guó)內(nèi)電弧爐新增加上復(fù)產(chǎn)的量為3520萬(wàn)噸，其中新增改造投產(chǎn)的電弧爐年產(chǎn)能為2450萬(wàn)噸，復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能1070萬(wàn)噸。2018年將有約1550萬(wàn)噸的電弧爐新增產(chǎn)能。從數(shù)據(jù)上看，2018年新增的電弧爐產(chǎn)能主要集中在西南地區(qū)以及華東地區(qū)，3-5月份投放量大。據(jù)中聯(lián)鋼數(shù)據(jù)，截止2017年全國(guó)電弧爐產(chǎn)能1.4億噸左右，在產(chǎn)產(chǎn)能1億噸左右，其中在產(chǎn)建材類產(chǎn)能4800萬(wàn)噸左右。截止目前全國(guó)電爐開工率66.77%，全年平均63%左右。

廢鋼比從11%提升至18%，貢獻(xiàn)粗鋼產(chǎn)量，十三五：剩余時(shí)間從15%提升至20%,其中轉(zhuǎn)爐12-18%，電爐50-70%，電爐鋼比7.2-10%，2017末到18%。2016年粗鋼產(chǎn)量8.08億噸，廢鋼消費(fèi)9010萬(wàn)噸，整體廢鋼比11%，其中中頻爐廢鋼消耗量6000-7000萬(wàn)噸。2017年，粗鋼產(chǎn)量8.3億噸，廢鋼利用1.479億噸，廢鋼比17.82%，同比增長(zhǎng)64.15%。中鋼協(xié)數(shù)據(jù)，鐵水與粗鋼的正常比例在0.85附近。高爐受環(huán)保限制，鐵水/粗鋼比從去年10月份持續(xù)回落。今年3月份快速下滑。我的鋼鐵統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截止上周，全國(guó)163家鋼廠高爐產(chǎn)能利用率79%左右，在高利潤(rùn)驅(qū)使下，二季度有望恢復(fù)到85-88%區(qū)間。環(huán)比增幅6-9個(gè)點(diǎn)?？赡艽嬖诘牟淮_定性：1、非供暖季環(huán)保從嚴(yán)。目前武安地區(qū)限產(chǎn)50%，徐州地區(qū)待定。2、隨著鐵水的恢復(fù)，轉(zhuǎn)爐容量受限，廢鋼用量下滑，實(shí)際粗鋼環(huán)比增幅小于8%。

2018年粗鋼產(chǎn)量估算：在不考慮電弧爐虧損被擠出的情況下，2018年粗鋼產(chǎn)量預(yù)估增5.6%，二季度三季度產(chǎn)量日均產(chǎn)量同比分別增5.32%，5.95%。全年粗鋼最大增量在4.1%，增3438萬(wàn)噸至8.72億噸。考慮電弧爐應(yīng)為虧損減產(chǎn)，假設(shè)開工率從66%下降至50%，電弧爐產(chǎn)量將減少2240萬(wàn)噸，全年粗鋼產(chǎn)量預(yù)估增1000萬(wàn)噸，同比增1.2%至8.38億噸。

鋼材需求：短期需求好于預(yù)期，中長(zhǎng)期緩慢回落，春節(jié)滯后半個(gè)月，兩會(huì)、環(huán)保導(dǎo)致延后至4月份放量：1、4月份建材貿(mào)易商成交均值創(chuàng)近幾年新高；2、水泥磨機(jī)開工在4月份加速并創(chuàng)新高。中長(zhǎng)期需求跟隨地產(chǎn)基建回落：1、海外市場(chǎng)市場(chǎng)高位放緩。2、本輪國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回暖，開始于刺激政策下的需求拉動(dòng)，2016年經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)增量需求；2017年主要是供給收縮帶來的PPI上漲。2018年面臨供應(yīng)回升，需求下滑。3、從拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車看，投資增速在回落，消費(fèi)則受到高房?jī)r(jià)抑制創(chuàng)半年來新低，出口有益于海外需求維持高位。4、地產(chǎn)調(diào)控后進(jìn)入下行通道，地產(chǎn)驅(qū)動(dòng)下的再庫(kù)存動(dòng)力衰弱。5、金融去杠桿對(duì)實(shí)體的影響緩慢釋放。

海外市場(chǎng)PMI放緩：本輪全球經(jīng)濟(jì)的改善，是以發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為主導(dǎo)的全球性同步擴(kuò)行。三季度美國(guó)GDP由3.0%回升至3.3%，修正值創(chuàng)3年新高，消費(fèi)是主要?jiǎng)恿Γ坏聡?guó)2017年增2.2，創(chuàng)6年最高。從2018年1月份，歐洲及日本PMI掉頭，美國(guó)維持在高位。

供給收縮導(dǎo)致原材料價(jià)格大漲，PPI高位回落，供給的影響不明顯，但需求已經(jīng)顯著回落，特別是地產(chǎn)市場(chǎng)逐步走弱，工業(yè)品價(jià)格回落，PPI環(huán)比增速下滑，其中大宗商品原料對(duì)PPI貢獻(xiàn)最大。供給側(cè)改革下國(guó)進(jìn)民退，官方PMI與民營(yíng)PMI分化，再庫(kù)存周期2017年上半年結(jié)束。國(guó)內(nèi)需求逐步回落，投資增速下滑，2016-2017年受貨幣政策刺激，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速回升，特別是地產(chǎn)投資較顯著。地產(chǎn)調(diào)控后17年下半年進(jìn)入下行周期，基建投資前高后低，內(nèi)需逐步回落，2016年初以來經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的增量需求不能持續(xù)。高房?jī)r(jià)抑制消費(fèi)，消費(fèi)增速創(chuàng)半年新低，高房?jī)r(jià)下居民加杠桿不利于消費(fèi)，中低收入者有效需求不足。2月份社會(huì)消費(fèi)零售總額同比9.7%。消費(fèi)需求回落一方面因?yàn)榛鶖?shù)高，另外居民加杠桿抑制了需求。從消費(fèi)結(jié)構(gòu)看，中低端消費(fèi)增速低，高原消費(fèi)增長(zhǎng)高，顯示中低收入群體消費(fèi)能力下滑。居民可支配收入與人均消費(fèi)支出劈叉。海外需求拉動(dòng)出口，貿(mào)易摩擦凸顯，地產(chǎn)逐步走弱，地產(chǎn)驅(qū)動(dòng)下的補(bǔ)庫(kù)力量減弱，信貸數(shù)據(jù)持續(xù)轉(zhuǎn)弱，M1增速下滑至8.5%，M2增速8.8%創(chuàng)新低，隨著信貸的收縮，M1-M2增速下滑，地產(chǎn)銷售顯從17年初25%下滑至4.12%；銷售到投資的傳導(dǎo)受地產(chǎn)商資金狀況影響變得緩慢，去杠桿下基建也出現(xiàn)回落。

2018年粗鋼需求估算：從粗鋼的產(chǎn)量增速和需求增速來看，國(guó)內(nèi)粗鋼的需求將在2018年小幅下降，而產(chǎn)量將有1-4%的增加。因此，2018年國(guó)內(nèi)粗鋼將出現(xiàn)小幅過剩的局面。

爐料：環(huán)保大背景下廢鋼中長(zhǎng)期替代鐵水:1、礦石：補(bǔ)庫(kù)決定反彈力度大庫(kù)存抑制中長(zhǎng)期價(jià)格；2、煤焦：需求決定價(jià)格，供給看市場(chǎng)出清。通過對(duì)貼水產(chǎn)量預(yù)估，環(huán)保長(zhǎng)期抑制爐料需求，2/3季度同比增幅小。

礦石：產(chǎn)能仍有增量，高品資源為主，根據(jù)主要礦山的經(jīng)營(yíng)報(bào)告，2018年礦石增量總計(jì)約在3500萬(wàn)噸左右：其中Vale:S11D擴(kuò)產(chǎn)第二年，繼續(xù)釋放產(chǎn)能2000萬(wàn)噸，高硅礦減產(chǎn)能1900萬(wàn)噸（影響產(chǎn)量1000萬(wàn)噸）；建庫(kù)存任務(wù)結(jié)束，18年銷售產(chǎn)量比提升至95%；市場(chǎng)凈投放預(yù)期增加1200萬(wàn)噸；力拓：“Silvergrass”于今年四季度開始運(yùn)行，明年逐步進(jìn)入滿產(chǎn)狀態(tài)（1000萬(wàn)噸/年）；今年二季度鐵路維護(hù)影響銷量700萬(wàn)噸，預(yù)期明年凈增1500萬(wàn)噸；BHP：新的粉碎設(shè)備及傳送帶投入使用，每季度增產(chǎn)200萬(wàn)噸平均。從全年來看，2018年中高品粉礦供應(yīng)增幅在2300萬(wàn)噸，增幅比2017年擴(kuò)大1200萬(wàn)噸，超過50%來自于淡水河谷。今年受低品價(jià)格低迷影響，非主流到港同比有所下降，因此在實(shí)際消費(fèi)沒有明顯下降的情況下，庫(kù)存整體增幅并不如去年；不過從年度角度來看，若采暖季環(huán)保再度上演，在兩拓不發(fā)生去年二季度供應(yīng)不如預(yù)期的情況下，全年庫(kù)存增幅仍會(huì)明顯，礦石長(zhǎng)期仍處于過剩狀態(tài)。

焦炭：假設(shè)：1、2季度焦化廠長(zhǎng)期處于盈虧邊沿，開工率持平。3季度供應(yīng)回升2%。2、2季度鐵水環(huán)比增7.7%，3季度交2季度環(huán)比增3.2%。3、出口平穩(wěn)。則焦化廠二季度去庫(kù)存208萬(wàn)噸，3季度去庫(kù)存300萬(wàn)噸。整體焦炭2-3季度去化36.5%。

焦煤：供應(yīng)端1、澳洲增1500萬(wàn)噸，莫桑比克600萬(wàn)噸，加拿大200萬(wàn)噸，蒙古400萬(wàn)噸；2、蒙古通關(guān)放開后，在高利潤(rùn)驅(qū)使下，蒙煤進(jìn)口量增幅大；按照日均1200車測(cè)算2800萬(wàn)噸左右。3、中國(guó)：山西整合礦投產(chǎn)，800萬(wàn)噸左右。4、澳洲天氣因素對(duì)供應(yīng)有擾動(dòng)。5、蒙煤供應(yīng)決定低硫主焦走勢(shì)。大跌需要蒙煤供應(yīng)回升到2017年上半年水品。需求端1、焦化虧損，下跌行情中焦煤補(bǔ)償。2、環(huán)保中長(zhǎng)期抑制鐵水供應(yīng)。焦煤整體近強(qiáng)遠(yuǎn)弱、貼水大。低庫(kù)存支持9-1正套；2季度弱于焦炭。區(qū)間估算焦煤：800-1300。國(guó)內(nèi)煉焦煤供需預(yù)估：假設(shè)焦化廠在盈虧平衡附近維持當(dāng)前開工，4-5月份煉焦煤月度過剩量250萬(wàn)噸左右。

黑色投資策略探討：成材：高利潤(rùn)+高供應(yīng)+高庫(kù)存+高貼水；礦石：大庫(kù)存+需求環(huán)比回升8%+遠(yuǎn)期升水；焦炭：高庫(kù)存+虧損+需求環(huán)比回升8%+遠(yuǎn)期平水；焦煤：高利潤(rùn)+低庫(kù)存+大貼水+差預(yù)期（供應(yīng)）。低庫(kù)存的建議正套。成材基差收窄后（5-6月）偏空配置。市場(chǎng)關(guān)注的焦炭做多機(jī)會(huì)可能出現(xiàn)在6月：1.成材臨近交割收基差，2、焦炭經(jīng)過5月份去庫(kù)存后壓力緩解。需求決定價(jià)格，煤焦難走出由供應(yīng)主導(dǎo)的獨(dú)立行情（2016年）。礦石長(zhǎng)期受制于大庫(kù)存低位運(yùn)行，短期補(bǔ)庫(kù)決定反彈力度。

1、空利潤(rùn)不如單邊空成材。4月份供需緊平衡下，現(xiàn)貨弱穩(wěn)，5-10價(jià)差300以上遠(yuǎn)月難大跌。5月份-6月份供應(yīng)維持在高位，需求環(huán)比回落，基差150以內(nèi)空10月成材。

2、2季度利潤(rùn)回落。4月底成材供需下滑，看爐料庫(kù)存去化程度擇機(jī)階段性空利潤(rùn)。

3、3季度爐料焦炭強(qiáng)于其他。2季度后半段空利潤(rùn)以焦炭多頭配為主。

4、爐料的9-1正套。特別是焦煤9-1，貼水幅度大的品種。

5、成材的10-1反套。（風(fēng)險(xiǎn)：宏觀的持續(xù)性轉(zhuǎn)差）