前言：美國是世界重要的豬肉生產(chǎn)和貿(mào)易大國。美國的生豬行業(yè)出于世界領(lǐng)先地位。上世紀(jì)美國生豬行業(yè)快速發(fā)展的時(shí)期，正好也是美國生豬期貨推出并且快速發(fā)展的時(shí)期。美國生豬期貨的推出，以及后來的合約修改，滿足了當(dāng)時(shí)行業(yè)規(guī)模化、標(biāo)準(zhǔn)化發(fā)展的需要。企業(yè)可以運(yùn)用各種風(fēng)險(xiǎn)管理工具控制生產(chǎn)經(jīng)營中的風(fēng)險(xiǎn)，美國生豬企業(yè)積極參與期貨市場(chǎng)，對(duì)沖豬價(jià)波動(dòng)帶來的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。在風(fēng)險(xiǎn)可控的情況下，企業(yè)可以大膽的投資擴(kuò)張。經(jīng)營好的企業(yè)通過兼并整合成為行業(yè)的主導(dǎo)企業(yè)。美國前十大生豬生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)能占比超過40%；前五大生豬屠宰加工企業(yè)市場(chǎng)占有率超過70%。生豬期貨市場(chǎng)的發(fā)展促進(jìn)了實(shí)體行業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。美國豬周期由之前的4年左右一輪，拉長到7-8年一輪，每年豬價(jià)的波動(dòng)幅度也大為縮小。

中國是全球第一大豬肉生產(chǎn)和消費(fèi)大國，但是與歐美等現(xiàn)代化農(nóng)業(yè)國家的畜牧行業(yè)相比，中國生豬行業(yè)規(guī)模化、生產(chǎn)過程標(biāo)準(zhǔn)化水平都有很大的差距。本世紀(jì)以來，豬價(jià)的周期性波動(dòng)不斷擴(kuò)大，不僅制約了行業(yè)的健康發(fā)展，還對(duì)國內(nèi)的物價(jià)穩(wěn)定形成了不利的影響，進(jìn)而影響到國家的宏觀調(diào)控政策及國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。中國亟需借鑒發(fā)達(dá)國家的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，盡快推出生豬市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

一、美國的生豬產(chǎn)業(yè)鏈

美國是全球生豬養(yǎng)殖和消費(fèi)第二大國,其生豬規(guī)?；B(yǎng)殖及生豬期貨的發(fā)展過程都早于我國很多年。2015年，美國生豬年末存欄量6839萬頭，年出欄11541萬頭，豬肉產(chǎn)量1112萬噸，豬肉消費(fèi)量937萬噸，生豬產(chǎn)業(yè)規(guī)?？梢娨话摺６壳懊绹ゼ痈缃灰姿–ME）的瘦肉豬期貨目前每日交易量在3萬手左右，交易額約7億美元。對(duì)應(yīng)的期權(quán)合約成交量在5000手左右，是世界生豬品種期貨交易量最大、交易最活躍的國家。

生豬產(chǎn)業(yè)鏈主要包括生產(chǎn)、屠宰加工和消費(fèi)三個(gè)環(huán)節(jié)。

生產(chǎn)環(huán)節(jié)又可細(xì)分為飼料、獸藥動(dòng)保和養(yǎng)殖三個(gè)行業(yè)。美國生豬養(yǎng)殖環(huán)節(jié)分工十分專業(yè)，根據(jù)豬的生長周期將其分為種豬培育、仔豬哺育、育肥豬（用于屠宰的商品肥豬）喂養(yǎng)分階段專業(yè)化飼養(yǎng)，僅保留了少部分傳統(tǒng)的“繁育一體化”的養(yǎng)殖方式。養(yǎng)殖環(huán)節(jié)的上游飼料供應(yīng)主要由飼料產(chǎn)業(yè)集中程度很高的幾家大型飼料企業(yè)控制。獸藥動(dòng)保環(huán)節(jié)，美國有專門的獸醫(yī)服務(wù)公司，一般服務(wù)于多家養(yǎng)殖場(chǎng)，進(jìn)行計(jì)算機(jī)化管理，生豬疫苗動(dòng)保行業(yè)的集中度很高。如美國的Zoitis、Elanco+Novartis、Merk(MSD)等公司在美國，乃至全球的市場(chǎng)份額占比都很高。

屠宰加工環(huán)節(jié)，隨著美國生豬規(guī)?；兏?，生豬屠宰加工企業(yè)紛紛進(jìn)行了縱向整合。向后以合同生產(chǎn)方式向大型養(yǎng)殖場(chǎng)協(xié)議采購或自行投資建設(shè)及收購養(yǎng)殖場(chǎng)，進(jìn)行縱向一體化擴(kuò)張。同時(shí)橫向并購整合，成為行業(yè)超級(jí)龍頭企業(yè)，如Smithfield Foods、Tyson、JBS S/A等。

消費(fèi)環(huán)節(jié)，美國肉類消費(fèi)數(shù)據(jù)顯示，雞肉和牛肉消費(fèi)占比較大，豬肉消費(fèi)量在肉類消費(fèi)居第三，近幾年其消費(fèi)量保持穩(wěn)定小幅增長。在豬肉消費(fèi)環(huán)節(jié)，美國豬肉的消費(fèi)方式主要包括：(1)居家消費(fèi)：該部分消費(fèi)占到全美豬肉消費(fèi)量的78%。(2)家庭外的消費(fèi)：指的是食品服務(wù)行業(yè)的消費(fèi)，包括餐館和食品供應(yīng)商，涉及到將加工豬肉產(chǎn)品供給商業(yè)性質(zhì)的代理機(jī)構(gòu)等，如大學(xué)、公司、醫(yī)院和相關(guān)機(jī)構(gòu)等。該部分消費(fèi)中，餐館消費(fèi)量占到全美豬肉消費(fèi)量的17%，食品供應(yīng)商到各個(gè)機(jī)構(gòu)消費(fèi)量占到全美豬肉消費(fèi)量的5%。

從整體上來說，美國生豬產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展完善，運(yùn)行比較穩(wěn)定，有以下特點(diǎn)：（1）政府很少干預(yù)畜牧產(chǎn)業(yè)，生豬產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)化程度高；（2）物流專業(yè)化程度高，肉產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定；（3）產(chǎn)業(yè)鏈中各個(gè)環(huán)節(jié)利益分配相對(duì)公平，產(chǎn)業(yè)專業(yè)化壁壘值高，各參與主體進(jìn)入退出難度大。

二、美國生豬產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程

1. 主要的生豬養(yǎng)殖品種

美國生豬養(yǎng)殖品種主要包括：貝克夏(Berkshire)、漢普夏(Hampshire)、長白(Landrace)、約克夏(York shire)和杜洛克(Du roc)等。我國生豬種業(yè)自六七十年代開始至今，豬種變化經(jīng)歷了由“脂用型”向“極品瘦肉型”轉(zhuǎn)變的過程，目前國內(nèi)以自國外引進(jìn)的大白、長白、杜洛克三大品種的雜交豬為主要養(yǎng)殖品種。近年來，我國正在加快引進(jìn)品種本土化及本土生豬品種改良的進(jìn)度，我國的生豬育種業(yè)也在朝著規(guī)范化、電子化的道路發(fā)展，產(chǎn)業(yè)技術(shù)也不斷得到升級(jí)。

2. 美國生豬產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段

美國生豬產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程按照其養(yǎng)殖規(guī)?；M(jìn)程大致可分為三個(gè)階段：（1）啟動(dòng)期：養(yǎng)殖場(chǎng)數(shù)量急劇減少的階段；（2）規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)迅速擴(kuò)張的階段；（3）規(guī)?；M(jìn)程減速，但大規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)數(shù)量和存欄比重仍在穩(wěn)步上升的階段。

第一階段，啟動(dòng)期，在20世紀(jì)70-80年代，主要特征是養(yǎng)殖場(chǎng)數(shù)量的急劇減少。這一時(shí)期的養(yǎng)殖場(chǎng)數(shù)由 65 萬銳減至 30 萬左右，降幅達(dá) 50%以上。生豬存欄總量大幅減少至歷史最低點(diǎn)約5100 萬頭，降幅達(dá) 24%。在這一階段，由于在養(yǎng)殖成本、生產(chǎn)品質(zhì)以及國家政策方面并無太大優(yōu)勢(shì)，小規(guī)模的養(yǎng)殖戶加速退出，規(guī)模養(yǎng)殖的苗頭初步彰顯，場(chǎng)均存欄由87頭左右顯著提升至近150頭，增長近2倍。

第二階段，加速期，在20世紀(jì)90年代，這一期間，存欄量超過5000頭的大型養(yǎng)殖場(chǎng)開始涌現(xiàn)，主要特征是養(yǎng)殖場(chǎng)規(guī)模的迅速擴(kuò)張。養(yǎng)殖場(chǎng)數(shù)由 1989 年的 30 萬戶再度大規(guī)模減少至2000 年的 8.6 萬戶，降幅近70%，而生豬存欄總量一直維持在較為穩(wěn)定的水平。但從不同規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)的出欄量占比來看，1988年出欄量1000頭以下的養(yǎng)殖場(chǎng)占總出欄的32%，而出欄量在50000頭以上的占比只有7%。到了2010年，養(yǎng)殖規(guī)模進(jìn)一步提升，規(guī)模在1000頭以下的養(yǎng)殖場(chǎng)出欄量占比下降到2%左右，相應(yīng)的出欄量在50000頭以上的大型養(yǎng)殖場(chǎng)出欄量占比上升到51%。

第三階段，減速期，21世紀(jì)以后，規(guī)模化進(jìn)程相對(duì)減速，但大規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)數(shù)量和存欄比重仍在穩(wěn)步上升。生豬養(yǎng)殖場(chǎng)的數(shù)量由 8.6 萬戶緩慢下降至7 萬戶左右，規(guī)?；蟮拿绹i存欄總量維持在6000 萬頭左右，整體波動(dòng)幅度不超過 10%。屠宰加工龍頭企業(yè)為了保持成本優(yōu)勢(shì)，且保證生豬采購的貨源穩(wěn)定性和高品質(zhì)，開始通過合同生產(chǎn)方式向大型養(yǎng)殖場(chǎng)協(xié)議采購，或自行縱向一體化擴(kuò)張。這一階段生豬產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)企業(yè)也通過向上下游垂直整合的方式，實(shí)踐自行一體化的經(jīng)營模式。

3. 養(yǎng)殖技術(shù)的發(fā)展和養(yǎng)殖場(chǎng)的專業(yè)化發(fā)展

美國養(yǎng)殖業(yè)規(guī)?；兏镏?，生豬養(yǎng)殖技術(shù)對(duì)其起到了助推作用，提高了豬場(chǎng)養(yǎng)殖效率。工授精技術(shù)在改善存欄豬的品種結(jié)構(gòu)與豬種資源、增加繁殖母豬的配種成功率方面就起到了十分重要作用。1990年該技術(shù)僅在7%的養(yǎng)豬場(chǎng)應(yīng)用，到2000年這一比例增長到23%，2006年達(dá)到40%，且PSY（PSY是指每頭母豬每年所能提供斷奶活仔豬頭數(shù)，是衡量豬場(chǎng)效益和母豬繁殖成績的重要指標(biāo)）和出欄體重（豬場(chǎng)出售肥豬時(shí)的體重）都有明顯提高。目前美國生豬養(yǎng)殖場(chǎng)繁殖商品豬的方式超過99.9%是采用人工授精方式。我國人工授精范圍也在不斷擴(kuò)大，目前主產(chǎn)區(qū)人工授精達(dá)85%以上。但我國生豬養(yǎng)殖中小養(yǎng)殖戶占比較大，人工授精技術(shù)多使用傳統(tǒng)方式，傳統(tǒng)人工授精技術(shù)會(huì)浪費(fèi)約1/3精液量，時(shí)間成本也比較高。國外采用子宮內(nèi)人工輸精新技術(shù)，子宮內(nèi)輸精新技術(shù)是將輸精管穿過子宮頸進(jìn)入子宮體輸精，可以減少精液回流的浪費(fèi)，減少每次輸精的精液量，從而降低種豬成本。在減少配種花費(fèi)時(shí)間的同時(shí)，能增加母豬受孕率和產(chǎn)仔數(shù)，大大提高了養(yǎng)殖效益。

隨著生豬養(yǎng)殖技術(shù)的不斷變革應(yīng)用，美國豬場(chǎng)養(yǎng)殖效益不斷提高。90年代時(shí)，新技術(shù)應(yīng)用范圍小，全美豬場(chǎng)PSY平均水平13頭，到2000年P(guān)SY水平增加至16頭，2012年以后隨著新技術(shù)大范圍應(yīng)用，全美豬場(chǎng)PSY平均水平超過20頭，單窩產(chǎn)仔數(shù)超過10頭。

美生豬交易市場(chǎng)所交易的生豬均重在180 -210磅/頭之間（即160-190斤/頭），均重變化偏穩(wěn)小幅增加，相對(duì)于我國生豬交易的均重普遍偏小。我國生豬出欄均重普遍在180-280斤之間，在豬價(jià)良好或者每年春節(jié)前這一階段，交易均重在280斤以上的生豬數(shù)量更多。不論是生豬出欄均重變化情況還是喂養(yǎng)周期，相對(duì)國外都比較大。

生豬養(yǎng)殖規(guī)?；牟粩嗤七M(jìn)，也促進(jìn)了養(yǎng)殖場(chǎng)的專業(yè)化發(fā)展。美國傳統(tǒng)的養(yǎng)殖場(chǎng)大都屬于育繁一體化模式，從種豬繁殖到育肥豬出欄全程參與。規(guī)?；酿B(yǎng)殖場(chǎng)更多依據(jù)生豬的成長周期實(shí)行專業(yè)分工，不同養(yǎng)殖環(huán)節(jié)獨(dú)立經(jīng)營。根據(jù)生豬的生長周期，生豬飼養(yǎng)可分為3個(gè)不同的階段：繁殖(Farrow)--仔豬哺育(Feeding)--育肥豬飼養(yǎng)(Finish)，并依此相應(yīng)設(shè)立專業(yè)的種豬選育場(chǎng)、仔豬哺育場(chǎng)及育肥豬飼養(yǎng)場(chǎng)。

美國生豬養(yǎng)殖經(jīng)歷了從傳統(tǒng)“出生一出欄”的“一條龍”養(yǎng)殖模式轉(zhuǎn)變到生豬特定階段專業(yè)化的、集約化的、穩(wěn)定訂單的聯(lián)盟養(yǎng)殖模式。依據(jù)生豬養(yǎng)殖的年齡階段劃分，可以將養(yǎng)豬場(chǎng)分成為：初生——斷奶、斷奶——育肥、初生——育肥、育肥——出欄和初生——出欄等5種類型。其中以下3種養(yǎng)殖模式最為重要，它們分別是：

三、美國的“豬周期”

我們所講的“豬周期”，指的是豬價(jià)波動(dòng)的周期。美國生豬現(xiàn)貨交易市場(chǎng)參考價(jià)格是使用的美國瘦肉豬指數(shù)（Lean Hog Index），該指數(shù)由CME（芝加哥商業(yè)交易所，世界最大的期貨交易所）負(fù)責(zé)編制和發(fā)布，CME使用數(shù)據(jù)源是來自美國農(nóng)業(yè)部下屬部門美國農(nóng)業(yè)銷售局向美國生豬屠宰加工企業(yè)每日采集，并由美國農(nóng)業(yè)銷售局統(tǒng)計(jì)匯總發(fā)布在其官網(wǎng)。CME計(jì)算的是被屠宰的閹割公豬和小母豬平均凈價(jià)的兩日加權(quán)平均值（具體計(jì)算方法見后文）。而我國目前還沒有官方發(fā)布的生豬指數(shù)，生豬現(xiàn)貨交易市場(chǎng)沒有統(tǒng)一、權(quán)威、透明的價(jià)格參考。11月28日，橫琴國際交易中心已正式推出現(xiàn)貨交易品種藏花土豬，發(fā)布生豬價(jià)格，為國內(nèi)生豬產(chǎn)業(yè)企業(yè)和有關(guān)機(jī)構(gòu)提供參考。

美國生豬養(yǎng)殖在規(guī)?；l(fā)展過程中，豬價(jià)也存在周期性波動(dòng)，而且歷史上的豬價(jià)波動(dòng)比較大。離我們最近的四輪豬周期，就是在生豬規(guī)模化變化、產(chǎn)能波動(dòng)、疫病、環(huán)保、經(jīng)濟(jì)、替代品等因素影響下產(chǎn)生。從維持時(shí)間和價(jià)格波動(dòng)幅度看，美國生豬產(chǎn)業(yè)因其規(guī)模化發(fā)展，雖然豬周期依然存在，但每一輪周期維持時(shí)間在拉長，因此豬價(jià)波動(dòng)的頻率降低，且價(jià)格波動(dòng)在減弱。

生豬價(jià)格周期性大幅波動(dòng)，生豬養(yǎng)殖年產(chǎn)值隨之大幅波動(dòng)，而非穩(wěn)定增長。1998年12月-2002年9月這一階段，生豬年產(chǎn)值最低值到最高值波動(dòng)達(dá)到34%。2002年9月-2008年1月這一階段，生豬年產(chǎn)值最低值到最高值波動(dòng)達(dá)到55%。2008年1月-2015年12月這一階段生豬年產(chǎn)值最低值到最高值波動(dòng)達(dá)到83%。

豬價(jià)格大幅波動(dòng)對(duì)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋的龍頭企業(yè)的收入影響比較小，美國SFD公司在20世紀(jì)八十年代以后經(jīng)歷了一系列收購和整合，公司生產(chǎn)覆蓋生豬全產(chǎn)業(yè)鏈，競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)勁，經(jīng)營效益優(yōu)良，成為全球最大的豬肉生產(chǎn)加工商。公司歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示在豬價(jià)大幅漲跌時(shí)，下游豬肉加工環(huán)節(jié)、上游飼料原料和中游生豬飼養(yǎng)環(huán)節(jié)相互配合，降低了因豬價(jià)大幅波動(dòng)造成收入不穩(wěn)定的影響，其公司營收基本呈穩(wěn)定增長態(tài)勢(shì)。

美國農(nóng)業(yè)機(jī)械化程度和發(fā)展水平都比較高，飼料原料價(jià)格整體都比我國低，因此生豬養(yǎng)殖效益好于我國。目前，飼料成本仍然是生豬養(yǎng)殖成本中最主要的生產(chǎn)投入，美國飼料成本在養(yǎng)殖成本中比重在33%左右，玉米和豆粕的價(jià)格的變動(dòng)對(duì)豬周期同樣產(chǎn)生著重要影響。例如，2007年和2008年美國玉米豆粕都有很大幅上漲，但是國內(nèi)豬價(jià)漲幅較小，養(yǎng)殖利潤增幅較小，因此之后出現(xiàn)能繁母豬大量淘汰。2010年-2014年玉米豆粕價(jià)格漲幅同樣很大，飼料成本增加，疫病和產(chǎn)能低導(dǎo)致生豬供應(yīng)下降，這一時(shí)期豬價(jià)漲幅較大，生豬產(chǎn)能恢復(fù)加速，導(dǎo)致2014年美國能繁母豬存欄增加。2015年以來，美國飼料原料市場(chǎng)保持弱勢(shì)格局，美國生豬養(yǎng)殖大型企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)在加速?？梢婏暳蟽r(jià)格對(duì)生豬產(chǎn)業(yè)的作用不容小覷。

美國生豬養(yǎng)殖龍頭企業(yè)

美國大型養(yǎng)豬場(chǎng)前二十排名

美國生豬養(yǎng)殖企業(yè)介紹

20世紀(jì)60年代以前，美國生豬養(yǎng)殖業(yè)主要以家庭散養(yǎng)為主。由于生豬養(yǎng)殖存在天然周期，生豬價(jià)格呈現(xiàn)出周期性波動(dòng)，即“豬周期”。養(yǎng)豬企業(yè)因生豬價(jià)格波動(dòng)帶來的利潤伸縮而承受巨大風(fēng)險(xiǎn)，飼料生產(chǎn)加工企業(yè)也因此受到較大影響，大幅增加了企業(yè)的運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)和運(yùn)營成本。由于各個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條的發(fā)展缺乏穩(wěn)定健康的因素，美國養(yǎng)豬業(yè)因而發(fā)展較為緩慢，因此生豬產(chǎn)業(yè)經(jīng)營者迫切需要規(guī)避價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。為此，生豬產(chǎn)業(yè)經(jīng)營者、政府管理部門（牲畜管理委員會(huì)）和CME（芝加哥商品交易所）開始研究牲畜類期貨產(chǎn)品，目標(biāo)是為牲畜經(jīng)營者提供有效的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

美國生豬期貨發(fā)展階段大致分為三個(gè)階段。

圖15. 美國生豬期貨演變歷程

第一階段：美國生豬期貨市場(chǎng)初步發(fā)育時(shí)期（20世紀(jì)60-80年代）。1961年CME推出冷凍豬腩期貨合約，以實(shí)物形式交割。這一時(shí)期交割倉庫擁有現(xiàn)代化冷凍設(shè)備，同時(shí)物流水平得到顯著提高。為解決牲畜類商品不耐長時(shí)間儲(chǔ)藏的問題，1966 年，CME開始交易活豬期貨，最小交易單位30000lb1（1lb=0.454kg），交割形式為實(shí)物交割。1970-1979年美國豬肉批發(fā)商利用生豬期貨市場(chǎng)套期保值效果發(fā)現(xiàn)，美國生豬現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格高度相關(guān)，生豬期貨市場(chǎng)套期保值功能得到較大程度體現(xiàn)。

圖16.1966年-1982年CME生豬期貨交易量

第二階段：美國生豬期貨市場(chǎng)震蕩期（20世紀(jì)80-90年代）。隨著美國生豬養(yǎng)殖業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)?；l(fā)展，到20世紀(jì)90年代中期，美國生豬標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)的70%的生豬質(zhì)量能達(dá)到CME交割標(biāo)準(zhǔn)，由于參與套保的資金能獲得更高資信評(píng)級(jí)方便信貸，吸引了更多生豬產(chǎn)業(yè)經(jīng)營者進(jìn)入期貨市場(chǎng)參與套保。但是80年代中期到90年代中期，美國生豬期貨市場(chǎng)出現(xiàn)較大震蕩，交易量出現(xiàn)下滑，生豬期貨套保遭到質(zhì)疑。究其原因，主要是這一階段生豬現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)生了較多變化：（1）豬場(chǎng)數(shù)量快速下降，存欄量1000頭以上規(guī)模豬場(chǎng)出欄生豬占比由34%上升至65%，豬場(chǎng)數(shù)量由43萬戶降到不足20萬戶。（2）豬肉交易流程發(fā)生顯著變化，20世紀(jì)90年代，隨著美國物流配送技術(shù)和倉儲(chǔ)設(shè)施顯著提高，更多豬胴體不再通過批發(fā)市場(chǎng)進(jìn)行中轉(zhuǎn)交易，而是直接運(yùn)往肉類加工商，1981年之后的十余年，批發(fā)市場(chǎng)成交量持續(xù)下降。（3）現(xiàn)貨交易由活體定價(jià)轉(zhuǎn)變?yōu)樨i胴體瘦肉率定價(jià)，但是生豬期貨仍以整豬為交易單位，并且規(guī)定在指定批發(fā)市場(chǎng)進(jìn)行實(shí)物交割。這些變化說明生豬期貨市場(chǎng)沒有適應(yīng)現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展的需要，所以才導(dǎo)致生豬期貨交易量下降。

第三階段：美國生豬期貨市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展期（20世紀(jì)末至今）。20世紀(jì)末期以來，為適應(yīng)美國生豬現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展，生豬期貨市場(chǎng)也“與時(shí)俱進(jìn)”，做了相應(yīng)調(diào)整：將1996年活豬期貨改為瘦肉豬期貨合約，交割標(biāo)的由活體豬改為瘦肉豬胴體；合約中止于交割月第十個(gè)交易日，且最后2個(gè)交易日無價(jià)格波動(dòng)限制；1997年2月，交割方式也改為更方便的現(xiàn)金結(jié)算。這些舉措都對(duì)生豬產(chǎn)業(yè)在新時(shí)期的發(fā)展起到了推動(dòng)作用。進(jìn)入21世紀(jì)，隨著CME對(duì)瘦肉期貨合約不斷改進(jìn)，其交易量不斷上升，目前CME的瘦肉豬期貨成交量排在CME上市交易的畜產(chǎn)品中第二位，僅次于活牛。

圖17.CME畜產(chǎn)品期貨期權(quán)持倉情況

圖18.CME瘦肉豬期貨和期權(quán)交易者數(shù)量走勢(shì)

五、CME瘦肉豬期貨簡(jiǎn)介

作為目前世界上交易最活躍的畜牧期貨品種之一，CME的瘦肉豬期貨目前每日交易量在3萬手左右，交易額約7億美元。對(duì)應(yīng)的期權(quán)合約成交量在5000手左右。而在交易旺季時(shí)，交易量會(huì)更大。2015年，瘦肉豬期貨交易額2547億美元，生豬現(xiàn)貨貿(mào)易額162億美元，期貨交易額是現(xiàn)貨的近16倍。

圖19.CME瘦肉豬期貨主連合約交易情況

CME瘦肉豬期貨合約雖然是以瘦肉豬胴體為標(biāo)的物，但其最大的特色在于交割月以現(xiàn)金進(jìn)行結(jié)算，而非實(shí)物交割。結(jié)算價(jià)格決定于CME瘦肉豬價(jià)格指數(shù)（Lean Hog Index）。該指數(shù)是指被屠宰的閹割公豬和小母豬（統(tǒng)稱“生豬”）平均凈價(jià)（實(shí)價(jià)）的兩日加權(quán)平均值。該加權(quán)平均值單位為美分/磅，反映了瘦肉豬最新價(jià)格行情。CME瘦肉豬期貨合約如下：

表6.CME瘦肉豬期貨合約規(guī)范

美國生豬現(xiàn)貨的實(shí)體貿(mào)易中，主要有4種方式實(shí)現(xiàn)定價(jià)與成交。美國農(nóng)業(yè)部農(nóng)業(yè)市場(chǎng)服務(wù)局（AMS）每日會(huì)對(duì)全國的生豬貿(mào)易及屠宰進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，將現(xiàn)貨貿(mào)易分為4類分別記錄。這4種方式分別為：

協(xié)商形式：買賣雙方在公開市場(chǎng)上，通過直接協(xié)商的方式，討價(jià)還價(jià)確定成交價(jià)格和數(shù)量，并直接以現(xiàn)金完成交易。目前，市場(chǎng)上以這種方式完成的交易量較少，但這種方式是現(xiàn)貨貿(mào)易定價(jià)的基礎(chǔ)。

其他市場(chǎng)交易準(zhǔn)則：一般以成本加成的方式定價(jià)。實(shí)際操作中一般以玉米、豆粕價(jià)格為基礎(chǔ)進(jìn)行生豬的定價(jià)。

生豬-豬肉市場(chǎng)交易準(zhǔn)則：基于美國農(nóng)業(yè)部生豬報(bào)告商定長期價(jià)格。美國農(nóng)業(yè)部每季度會(huì)發(fā)布一份生豬行業(yè)報(bào)告。報(bào)告中會(huì)闡述當(dāng)前行業(yè)生產(chǎn)形勢(shì)，并對(duì)未來行情進(jìn)行分析預(yù)判。因此，企業(yè)會(huì)根據(jù)供需發(fā)展形勢(shì)確定定價(jià)策略。

其他采購協(xié)議：一般以期貨基差形式定價(jià)，即生豬期貨價(jià)格加上升貼水進(jìn)行定價(jià)。

這四種方式中，第1種和第3種方式為主要貿(mào)易形式，特別是第1種方式是生豬現(xiàn)貨貿(mào)易的定價(jià)基礎(chǔ)，而一般第3種方式成交量最大。

CME瘦肉豬指數(shù)計(jì)算，首先使用養(yǎng)殖戶以協(xié)商形式出售生豬的數(shù)據(jù)，用被屠宰生豬數(shù)量乘以平均胴體重量，以確定被屠宰的生豬以協(xié)商形式出售的總重量（單位：磅）。然后，將上述得數(shù)乘以平均凈價(jià)，以確定總價(jià)值（計(jì)算公式=頭數(shù)×重量×平均凈價(jià)）。養(yǎng)殖戶以生豬-豬肉市場(chǎng)交易準(zhǔn)則出售生豬的總重量和總價(jià)值也按照上述方式計(jì)算。然后，將協(xié)商重量（磅）與準(zhǔn)則重量（磅）相加為合并重量；協(xié)商價(jià)值與準(zhǔn)則價(jià)值相加為合并價(jià)值。最后，將連續(xù)兩日的合并總價(jià)值相加，除以兩日合并總重量之和。得數(shù)為被屠宰生豬的兩日加權(quán)平均價(jià)值（單位：美分/磅）。CME Lean Hog Index計(jì)算方法如下：

CME Lean Hog Index=兩日合并總價(jià)值/兩日合并總重量

合并總價(jià)值=總頭數(shù)（協(xié)商）×平均胴體重量（協(xié)商）×平均凈價(jià)（協(xié)商）+總頭數(shù)（生豬-豬肉市場(chǎng)交易準(zhǔn)則）×平均胴體重量（生豬-豬肉市場(chǎng)交易準(zhǔn)則）×平均凈價(jià)（生豬-豬肉市場(chǎng)交易準(zhǔn)則）

合并總重量=總頭數(shù)（協(xié)商）×平均胴體重量（協(xié)商）+總頭數(shù)（生豬-豬肉市場(chǎng)交易準(zhǔn)則）×平均胴體重量（生豬-豬肉市場(chǎng)交易準(zhǔn)則）。

瘦肉豬指數(shù)使用美國農(nóng)業(yè)部發(fā)布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算?？紤]到原始數(shù)據(jù)可能存在修正情況，CME在下一個(gè)工作日才會(huì)使用上述數(shù)據(jù)。

美國商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）每周會(huì)對(duì)各品種期貨持倉情況予以報(bào)告。根據(jù)參與主體性質(zhì)不同分為商業(yè)頭寸（主要是生豬行業(yè)中的實(shí)體企業(yè)）和非商業(yè)頭寸（主要是投資基金）；根據(jù)參與者規(guī)模不同，分為報(bào)告類（大規(guī)模）和非報(bào)告類（小規(guī)?；蛏簦?，美國生豬期貨市場(chǎng)，報(bào)告類參與者的持倉量占絕對(duì)主導(dǎo)。

圖20. 生豬期貨參與者結(jié)構(gòu)

圖21.CME瘦肉豬期貨賬戶持倉占比情況

美國生豬企業(yè)在期貨市場(chǎng)上也有廣泛的參與。利用期貨工作管理風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)是美國生豬行業(yè)的普遍做法。從生豬現(xiàn)貨貿(mào)易額與瘦肉豬期貨的交易額之比看，期貨交易額一般是現(xiàn)貨交易的10-20倍，呈現(xiàn)較好的水平。表明美國生豬行業(yè)的現(xiàn)貨能夠與期貨形成比較好的互動(dòng)關(guān)系。

圖22. 生豬現(xiàn)貨貿(mào)易額/瘦肉豬期貨的交易額比值

圖23.CME瘦肉豬期貨商業(yè)頭寸持倉數(shù)量

根據(jù)商業(yè)頭寸在總持倉量的比重，我們可以判斷出實(shí)體企業(yè)在期貨市場(chǎng)中的參與程度。因此，我們將商業(yè)頭寸在總持倉量中的占比作為衡量實(shí)體產(chǎn)業(yè)參與期貨市場(chǎng)的指標(biāo)。我們從下圖中可以看出，進(jìn)入本世紀(jì)以來，該指標(biāo)一直都在40%上下浮動(dòng)，顯示實(shí)體企業(yè)套保頭寸在總持倉的比重接近一半。表明美國生豬行業(yè)里，實(shí)體企業(yè)的參與程度很高。這也是美國生豬期貨品種比較活躍的重要原因。

圖24.生豬期貨市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)參與度

同時(shí)，實(shí)體企業(yè)的參與數(shù)量也較多。美國生豬行業(yè)目前已經(jīng)具有相當(dāng)?shù)囊?guī)?；潭?，產(chǎn)業(yè)集中度也較高，排名前20的生豬養(yǎng)殖企業(yè)的產(chǎn)量占全國總產(chǎn)量近一半。CFTC報(bào)告中予以報(bào)告的商業(yè)頭寸一般都是行業(yè)里的大型企業(yè)的賬戶持倉情況。從報(bào)告統(tǒng)計(jì)的賬戶數(shù)看，商業(yè)頭寸的賬戶數(shù)呈持續(xù)增加的走勢(shì)，目前已達(dá)100多個(gè)。

八、價(jià)格發(fā)現(xiàn)、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)

瘦肉豬期貨合約在CME交易中非?；钴S，該合約逐漸發(fā)揮了期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的功能。一方面幫助生豬養(yǎng)殖者通過期貨交易行情及時(shí)了解未來的生豬市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)，促使養(yǎng)殖戶能夠有預(yù)見性地合理調(diào)整養(yǎng)殖規(guī)模和飼養(yǎng)周期，從而降低生產(chǎn)經(jīng)營的盲目性，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增收；另一方面滿足了豬肉加工企業(yè)應(yīng)對(duì)肉豬價(jià)格波動(dòng)和存儲(chǔ)加工產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的要求。

美國生豬生產(chǎn)企業(yè)不僅在生產(chǎn)和管理上具有先進(jìn)的技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)在風(fēng)險(xiǎn)管理方面也具備領(lǐng)先的理念、方法和經(jīng)驗(yàn)。下面我們通過美國大型生豬養(yǎng)殖企業(yè)Smithfield，了解美國生豬企業(yè)如何應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。

Smithfield集團(tuán)公司（簡(jiǎn)稱SFD），成立于1936年，1981年之后通過的一系列收購，于1998年成為全美排名第一豬肉生產(chǎn)商，2013年9月雙匯國際收購SFD。2015年SFD生豬出欄量約占全美出欄總量12%，屠宰量占24%，2015財(cái)年?duì)I收212億美元，凈利潤高達(dá)10億美元。

圖25. 1999年史密斯菲爾德（SFD）在全美的運(yùn)營區(qū)域分布

圖26. 史密斯菲爾德（SFD）規(guī)?；^程中的股價(jià)變化

圖27. 史密斯菲爾德（SFD）主營構(gòu)成

SFD公司十分重視風(fēng)險(xiǎn)管理，公司管理層專設(shè)風(fēng)險(xiǎn)管理副總裁一職，由Parul Stevens擔(dān)任，并在公司年報(bào)中，對(duì)公司面臨的影響公司業(yè)務(wù)、運(yùn)作、產(chǎn)業(yè)、金融市場(chǎng)頭寸和期貨金融結(jié)果的各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分析總結(jié)，以便于管理。這些風(fēng)險(xiǎn)因素包括但不限于：生豬和谷物大宗商品價(jià)格波動(dòng)、牲畜疾病暴發(fā)、產(chǎn)品和食品產(chǎn)業(yè)鏈一般性健康風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)境法規(guī)和相關(guān)訴訟等。

SFD還在全公司范圍內(nèi)建立了規(guī)范的ERM評(píng)估體系，以構(gòu)建一個(gè)完整均衡的ERM結(jié)構(gòu)。ERM項(xiàng)目以COSO ERM結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)，目標(biāo)是主動(dòng)識(shí)別并處理復(fù)雜的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)——包括有形的和無形的，已存在的和將浮現(xiàn)的各種風(fēng)險(xiǎn)。ERM的核心就是通過分散的詳細(xì)的審查評(píng)估來確定潛在的風(fēng)險(xiǎn)及其重要性水平。具體操作步驟如下：

圖28. SFD全公司ERM評(píng)估體系

金融衍生品組合的大小和比例隨著不同時(shí)期公司對(duì)現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)情況的分析為基礎(chǔ)。如下左圖是金融衍生品頭寸的公允價(jià)值。右圖是如果假設(shè)市場(chǎng)價(jià)格、利率或者匯率變動(dòng)10%，衍生品頭寸對(duì)應(yīng)的公允價(jià)值的變化。

圖29. 金融衍生品頭寸的公允價(jià)值和對(duì)應(yīng)變化值

圖30. 金融衍生品工具的套保頭寸和效果

圖33. SFD股價(jià)

2011財(cái)年，在面對(duì)玉米價(jià)格劇烈上漲，而生豬價(jià)格又出現(xiàn)大幅波動(dòng)的情況下，SFD的風(fēng)險(xiǎn)管理體系發(fā)揮了重要作用，使公司股價(jià)在不利的局面下實(shí)現(xiàn)了34%的增長。為公司和股東創(chuàng)造了重要價(jià)值。

九、穩(wěn)定的產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)經(jīng)營

在生豬期貨推出后，美國生豬屠宰量和生豬產(chǎn)量在生豬期貨推出后的波動(dòng)都要小于之前，可見美國的生豬期貨對(duì)于穩(wěn)定生豬生產(chǎn)、加工和消費(fèi)市場(chǎng)起到了一定的作用。

圖34. 美國生豬屠宰量和豬肉產(chǎn)量變化趨勢(shì)

圖35. 美國能繁母豬存欄和豬肉產(chǎn)量變化率

但是，在生產(chǎn)分散、現(xiàn)貨市場(chǎng)不統(tǒng)一的情況下，生豬期貨并不能充分發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，美國 1966 年-1980年依然發(fā)生了豬肉生產(chǎn)的較大波動(dòng)，而且持續(xù)時(shí)間相當(dāng)長。直至 20 世紀(jì) 80 年代后期，美國生豬養(yǎng)殖業(yè)和加工業(yè)開始擴(kuò)大規(guī)模，采取縱向整合戰(zhàn)略后，美國的生豬產(chǎn)量才趨進(jìn)平穩(wěn)，波動(dòng)幅度進(jìn)一步減小，而且使生豬期貨能更及時(shí)、準(zhǔn)確的反映未來豬肉現(xiàn)貨市場(chǎng)的變化。九十年代以后豬肉產(chǎn)量波動(dòng)明顯減弱，趨于穩(wěn)定，在 2000 年之后，豬肉產(chǎn)量年均增長2%左右，波動(dòng)繼續(xù)縮小。

對(duì)美國的生豬企業(yè)來說，能夠用于豬價(jià)風(fēng)險(xiǎn)管理的工具，除了瘦肉豬、玉米、豆粕等大宗商品的期貨、期權(quán)工具外，還有價(jià)格保險(xiǎn)。2000年，美國《農(nóng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防范法案》（Agricultural RiskProduction Act, ARPA）的制定，為之后豬價(jià)保險(xiǎn)的推出提供了法律基礎(chǔ)，之前美國農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)中還沒有動(dòng)物類的價(jià)格保險(xiǎn)。2002年美國聯(lián)邦農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)公司FCIC推出了兩款畜牧保險(xiǎn)產(chǎn)品：畜牧價(jià)格保險(xiǎn)(Livestock Risk Protection, LRP) 和畜牧收益保險(xiǎn)(LivestockGross Margin, LGM)，前者直接保障價(jià)格，后者則是保障養(yǎng)殖利潤，生豬價(jià)格保險(xiǎn)正式誕生。這也是最早的豬價(jià)保險(xiǎn)。

美國已有48個(gè)州開辦了豬價(jià)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。這些州里的任何豬場(chǎng)都可以申請(qǐng)購買豬價(jià)保險(xiǎn)產(chǎn)品。以生豬價(jià)格保險(xiǎn)（LRP-swine）為例，豬場(chǎng)向美國農(nóng)業(yè)部風(fēng)險(xiǎn)管理局(RMA)申請(qǐng)購買豬價(jià)保險(xiǎn)產(chǎn)品，保單于審批通過后的次日生效。保險(xiǎn)的有效期有4個(gè)可選，13周、17周、21周和26周。保障水平可在70%～100%之間進(jìn)行選擇，保障水平越高，賠付金額越高，相應(yīng)的保費(fèi)也越高。保險(xiǎn)以CME生豬期貨價(jià)格為豬價(jià)的具體指標(biāo)，并以此依據(jù)計(jì)算。根據(jù)芝加哥商品交易所（CME）瘦肉豬（Lean-hog）合約的期貨價(jià)格、固定膘重比（0.74）和選定的保障水平（a）計(jì)算得到投保的LRP保險(xiǎn)合同的保障價(jià)格：

保障價(jià)格=保障水平a×CME瘦肉豬期貨價(jià)格×0.74

在保險(xiǎn)到期日，如果市場(chǎng)價(jià)格低于保障價(jià)格，則豬場(chǎng)可以獲得相應(yīng)賠付，以彌補(bǔ)價(jià)格下跌帶來的損失。LRP保單的市場(chǎng)價(jià)格以美國農(nóng)業(yè)部農(nóng)業(yè)市場(chǎng)服務(wù)局（AMS）每日公布的生豬銷售價(jià)格為準(zhǔn)。LRP-swine保費(fèi)每個(gè)工作日會(huì)在美國農(nóng)業(yè)部風(fēng)險(xiǎn)管理局網(wǎng)站上公布。農(nóng)業(yè)部會(huì)為該保險(xiǎn)產(chǎn)品提供13%的保費(fèi)補(bǔ)貼。

生豬收益保險(xiǎn)（LGM-swine）與價(jià)格保險(xiǎn)類似，只不過保障的是養(yǎng)殖收益。豬價(jià)下跌或者飼料價(jià)格上漲都會(huì)造成收益下降。豬場(chǎng)只能在每月最后一個(gè)周五購買收益保險(xiǎn)。保險(xiǎn)有效期都是6個(gè)月。投保時(shí)須預(yù)告每個(gè)月的生豬出欄量，并選定免賠額（0-20美元/頭）。計(jì)算豬場(chǎng)收益時(shí)，豬價(jià)和飼料價(jià)格都根據(jù)CME相關(guān)品種的期貨價(jià)格計(jì)算：

保障收益=（瘦肉豬期貨價(jià)格×0.74×2.6-飼料成本）×投保頭數(shù)

0.74為膘重比，2.6為生豬出欄體重260磅/頭。豬價(jià)仍使用CME瘦肉豬期貨價(jià)格，飼料價(jià)格使用CBOT玉米、豆粕期貨價(jià)格，玉米豆粕配比為3:1。每個(gè)月根據(jù)期貨價(jià)格計(jì)算是否需要賠付，依據(jù)賠付金額，保險(xiǎn)到期時(shí)統(tǒng)一支付賠款。豬場(chǎng)須提供銷售單據(jù)等材料證明其實(shí)際出欄量。農(nóng)業(yè)部同樣給收益保險(xiǎn)提供保費(fèi)補(bǔ)貼，根據(jù)免賠額的不同補(bǔ)貼在18%-50%，免賠額越大補(bǔ)貼越高。