債市將震蕩偏弱運(yùn)行 且波動(dòng)幅度放大
2025-08-01 09:37:40 期貨日?qǐng)?bào) 方旻
上周債市經(jīng)歷顯著調(diào)整，本周則呈現(xiàn)雙向?qū)挿▌?dòng)特征。10年期國(guó)債活躍券收益率本周在1.712%至1.750%震蕩，30年期國(guó)債活躍券收益率在1.918%至1.965%震蕩，日內(nèi)波動(dòng)幅度較6月有所加大。
會(huì)議強(qiáng)調(diào)政策連續(xù)性穩(wěn)定性
7月中共中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“保持政策連續(xù)性穩(wěn)定性，增強(qiáng)靈活性預(yù)見(jiàn)性”“宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力”“要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，充分釋放政策效應(yīng)”。在二季度GDP表現(xiàn)維持韌性、6月經(jīng)濟(jì)基本面運(yùn)行平穩(wěn)且結(jié)構(gòu)分化的背景下，會(huì)議定調(diào)下半年宏觀政策取向保持積極，延續(xù)一致性導(dǎo)向。
關(guān)注點(diǎn)一是充分肯定了今年上半年的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。本次明確“我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，高質(zhì)量發(fā)展取得新成效”“主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表現(xiàn)良好”“我國(guó)經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)強(qiáng)大活力和韌性”，同時(shí)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)的著墨減少，并重提“增強(qiáng)憂患意識(shí)”，反映中央對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)信心提升。政策表述上，未提及“超長(zhǎng)期特別國(guó)債”“適時(shí)降準(zhǔn)降息”等前期市場(chǎng)關(guān)注的政策工具，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具支持對(duì)象新增“小微企業(yè)”。綜合判斷，總量型貨幣政策發(fā)力時(shí)點(diǎn)或進(jìn)一步后移至四季度。
關(guān)注點(diǎn)二是深化改革重要性提升，將現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)相關(guān)表述放在深化改革框架之下。新增“反內(nèi)卷”相關(guān)表述，但注重“無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)”“產(chǎn)能治理”“地方招商”，弱化“低價(jià)”問(wèn)題。
關(guān)注點(diǎn)三是對(duì)資本市場(chǎng)的表述從此前的“穩(wěn)定和活躍”改為“增強(qiáng)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的吸引力和包容性”，有助于風(fēng)險(xiǎn)偏好和市場(chǎng)活躍度繼續(xù)穩(wěn)步提升。
關(guān)注點(diǎn)四是擴(kuò)內(nèi)需繼續(xù)放在首位，但取消“兩新”表述。穩(wěn)外貿(mào)措辭增加，保民生、促就業(yè)仍是重點(diǎn)，安全工作部署進(jìn)一步強(qiáng)化。整體表述基本延續(xù)去年年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神。
綜合來(lái)看，會(huì)議釋放的信號(hào)對(duì)債市呈利多效應(yīng)。會(huì)議通稿發(fā)布后，債市收益率明顯下行。
“反內(nèi)卷”交易第一階段或已結(jié)束
7月以來(lái)，“反內(nèi)卷”成為政策主線之一，疊加雅江水電工程開(kāi)工、需求側(cè)基建發(fā)力等因素，商品價(jià)格筑底信號(hào)增強(qiáng)，引發(fā)債市回調(diào)。
7月1日，中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第六次會(huì)議強(qiáng)調(diào)“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，引導(dǎo)企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出”，并將其列為縱深推進(jìn)全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)的重點(diǎn)任務(wù)。同日，《求是》雜志刊登《深刻認(rèn)識(shí)和綜合整治“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)》，明確“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)的表現(xiàn)包括企業(yè)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)、宣傳營(yíng)銷(xiāo)“逐底競(jìng)爭(zhēng)”，以及地方政府層面不顧產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)與資源稟賦盲目上馬新興產(chǎn)業(yè)、設(shè)置市場(chǎng)壁壘等行為。7月中共中央政治局會(huì)議淡化“低價(jià)”問(wèn)題，更強(qiáng)調(diào)“依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)”“重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理”。
隨著交易所風(fēng)控措施的落地及中央對(duì)“反內(nèi)卷”措辭的調(diào)整，筆者認(rèn)為“反內(nèi)卷”交易第一階段或已結(jié)束。不過(guò)，本輪“反內(nèi)卷”力度溫和、持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，仍將是下半年政策主線之一，但其后續(xù)走勢(shì)將回歸基本面，且節(jié)奏由供給端主導(dǎo)，幅度則受需求端影響。若四季度出臺(tái)更多擴(kuò)內(nèi)需政策，如運(yùn)用政策性金融工具、啟動(dòng)“十五五”重大項(xiàng)目等，則債市將再度面臨明顯壓制。
后市展望
“反內(nèi)卷”推進(jìn)及風(fēng)險(xiǎn)偏好快速提升對(duì)債市的利空效應(yīng)有所減弱，同時(shí)經(jīng)濟(jì)基本面平穩(wěn)運(yùn)行、貨幣政策寬松時(shí)點(diǎn)預(yù)期后移等因素亦限制了收益率下行空間。預(yù)計(jì)短期債市將震蕩偏弱運(yùn)行，且波動(dòng)幅度擴(kuò)大。中期來(lái)看，若通脹、企業(yè)盈利等因素顯著改善，則債市將進(jìn)入大級(jí)別下跌行情，操作上建議以防守為主。（作者單位：廣州期貨）
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