大宗商品瘋狂漲價近半年，近幾周各大品種都出現(xiàn)下跌，印度疫情導致全球再通脹交易預期熱度冷卻、中國決策層對商品投機的口頭干預都是主因。相較之下，銅價仍然堅挺。數(shù)據(jù)顯示，某商品指數(shù)從5月12日的高點下挫4.5%，銅價從高點下跌 9%，鐵礦(1137, 47.00, 4.31%)石跌幅接近 30%，木材跌幅約達 32%。盡管如此，銅仍然漲勢最猛，自去年3月的低點仍漲超120%，近期LME倫銅也從10000美元/噸以下反彈至了10300美元/噸附近。這背后究竟原因幾何？后續(xù)又將如何變化？

　　智利罷工提振漲價預期

　　5月12日，LME倫銅價格一度飆升至10747.6美元/噸，創(chuàng)下歷史新高，突破了2011年商品牛市時的高點。此后，價格便開始回調(diào)。

　　在此后的一周，銅價出現(xiàn)了4月來的首次周度下跌，較此前的紀錄高位下跌了4.7%；黑色系更是集體跳水，5月14日，螺紋鋼(4942, -88.00, -1.75%)跌停，鐵礦石盤中跌停，收盤跌超7%；焦煤(1772, -16.50, -0.92%)盤中一度跌近8%，收盤跌約5%，焦炭(2515, 44.50, 1.80%)盤中跌停，收盤跌超6%。

　　5月19日的國務(wù)院常務(wù)會議提出，要高度重視大宗商品價格攀升帶來的不利影響，貫徹黨中央、國務(wù)院部署，按照精準調(diào)控要求，針對市場變化，突出重點綜合施策，保障大宗商品供給，遏制其價格不合理上漲，努力防止向居民消費價格傳導。

　　此后，大宗商品又再度下臺階，這也是因為“干預”再度來襲。5月24日，監(jiān)管部門出手，國家發(fā)改委等五部門聯(lián)合約談提醒大宗商品重點企業(yè)。會議明確，下一步，有關(guān)監(jiān)管部門將密切跟蹤監(jiān)測大宗商品價格走勢，加強大宗商品期貨和現(xiàn)貨市場聯(lián)動監(jiān)管，對違法行為“零容忍”，持續(xù)加大執(zhí)法檢查力度，排查異常交易和惡意炒作，堅決依法嚴厲查處達成實施壟斷協(xié)議、散播虛假信息、哄抬價格、囤積居奇等違法行為。

　　銅價一度最低跌至9700美元/噸附近。不過，近期銅價持續(xù)反彈，截至北京時間5月31日20：05，LME倫銅價格報10274.5美元/噸。

　　智利無疑是主要擾動因素。自疫情暴發(fā)以來，智利的銅礦供應(yīng)就不斷受到疫情封鎖和礦工罷工等事件的干擾，供給瓶頸引發(fā)銅價暴漲，而后漲勢放緩，但近期罷工、增稅等消息擾動提振銅價。

　　代表必和必拓集團 Escondida和Spence銅礦工人的工會近期表示，如果在即將到來的合同談判中不能達成“公平合理”的協(xié)議，將準備進行長期罷工。2020年Escondida的產(chǎn)量為119萬噸，而Spence的產(chǎn)量為146.7萬噸，約占智利銅礦產(chǎn)量（570萬噸）的24%。

　　根據(jù)美國地質(zhì)勘探局（USGS）統(tǒng)計，全球前五大銅礦供應(yīng)國分別為智利、秘魯、中國、剛果（金）和美國，占比分別為28.5%、11%、8.5%、6.5%和6%，前五大合計占比60%，銅礦資源在全球分布高度集中，其中智利和秘魯供應(yīng)合計占比近四成。

　　業(yè)內(nèi)人士普遍對第一財經(jīng)記者表示，銅的供給仍將維持緊平衡的狀態(tài)，罷工問題將擾動市場情緒。其實，疫情問題也仍未解決。目前智利國內(nèi)的疫情形勢依然嚴峻，日均新増確診人數(shù)仍維持在6000人左右。根據(jù)谷歌數(shù)據(jù)，5月31日智利單日新增確診人數(shù)為7751人。4月27日，智利衛(wèi)生部宣布繼續(xù)延長自4月5日以來實施的邊境封鎖30日。

　　稅收政策或打壓銅供給

　　除了疫情和罷工對銅礦的生產(chǎn)和運輸造成沖擊，智利國內(nèi)的政局變化也使得智利銅礦業(yè)正面臨巨大挑戰(zhàn)，礦業(yè)政策的重大調(diào)整或?qū)︺~礦的開采產(chǎn)生更長期的負面影響。

　　簡單而言，潛在的增稅政策可能進一步打壓銅的供給。今年3月下旬，智利國會下院批準了一項由反對黨提出的權(quán)利金法案，計劃對煉銅超過1.2萬噸、鋰產(chǎn)量超過5萬噸的企業(yè)按照礦產(chǎn)品產(chǎn)值征收3%的權(quán)利金。此項收入將用于礦區(qū)所在地區(qū)的投資，以減輕采礦帶來的環(huán)境破壞。盡管智利總統(tǒng)對此項法案予以反對，但由于智利目前的執(zhí)政聯(lián)盟在最新的“制憲會議”成員選舉中受挫，僅在155個成員席位中取得37個席位，未能獲得左右新憲法條款制定的三分之一席位，這也就意味著其失去了否決憲法新條款的權(quán)力，而新憲法修改的主導權(quán)將掌握在反對黨手中， 根據(jù)智利現(xiàn)行的稅率，礦業(yè)公司需繳納27%的公司稅，另外根據(jù)產(chǎn)能大小，繳納5%~14%的專項礦業(yè)稅。

　　若實施新的權(quán)利金制度，企業(yè)納稅稅率最高將達44%。此外，法案內(nèi)容還將包括按銅價波動進行浮動征稅，每磅2美元至2.50美元之間的銅價（美銅）所產(chǎn)生的銷售征收15%的邊際稅率，對高于4美元的銅收取75%的邊際稅率。這意味著新法案下智利礦業(yè)稅率或?qū)⒊^70%，遠高于其他主要礦產(chǎn)國。

　　“智利參議院最終通過采礦業(yè)稅和特許權(quán)使用費法案（據(jù)外媒報道可能在6月通過）的最終水平存在很大的不確定性，我們認為，根據(jù)最近智利憲法會議的零星結(jié)果，用特許權(quán)稅取代目前的礦業(yè)利潤稅的可能性很高?！备呤⒎治鰩烶aul Young近期在報告中提及。此前，按照目前4.5美元/盎司的美銅，收取的邊際稅率僅30%。因此新政一旦實施，各界認為這可能會進一步影響銅的供給。

　　不過，高盛也提及，因為在智利展業(yè)的礦業(yè)公司和智利政府之間簽署了一些稅收穩(wěn)定協(xié)議，有些協(xié)議可以追溯到十多年前。這些條款規(guī)定——礦業(yè)稅將凍結(jié)15年，以保護公司不受任何稅率提高、稅基擴大或稅法修訂的影響；免除新稅、特許權(quán)使用費、征稅或其他負擔等等。

　　盡管如此，高盛也提醒，需要注意的是，超過50%的外資銅礦與智利政府簽訂的稅收穩(wěn)定協(xié)議將于2023年到期。

　　銅價還取決于流動性變化

　　客觀而言，盡管近期再通脹交易熱情降溫，再加之中國對商品價格的口頭干預，但目前銅的基本面仍是商品中比較強勁的。下一步，流動性和供給仍是最主要的變量。

　　一段時間以來，支撐商品價格大漲的論據(jù)更多是供給瓶頸。即在全球產(chǎn)業(yè)鏈中，需求及生產(chǎn)復蘇的不同步加劇了通脹預期的上行，特別是在大宗商品領(lǐng)域，資源國都屬于經(jīng)濟和疫苗普及比較落后的國家，而消費國集中在受益于疫苗普及的發(fā)達國家，因此大宗商品的漲價預期居高不下。

　　但平安期貨研究所所長王思然近期對記者表示，相比之下，流動性盛宴是推動商品漲價的更關(guān)鍵因素。供給收縮的論據(jù)可能在黑色系方面站得住腳，但對銅這一熱門品種而言情況有所不同。

　　根據(jù)ICSG數(shù)據(jù)，全球銅礦產(chǎn)量2019年和2020年分別增長-0.22%、0.34%，今年1月是4.1%。中國今年前3個月電解銅產(chǎn)量增長15%，而且未來3年是全球銅礦的投產(chǎn)小高峰，年均增長100萬噸以上。雖然一個銅礦完整投入周期是6年甚至更長時間，但新投產(chǎn)項目加快，部分銅礦產(chǎn)能開工率也在提升。王思然表示，遠期銅礦供應(yīng)前景較好。

　　“流動性很充裕，配置類資金抗通脹交易是銅價上漲的主要原因，但不是產(chǎn)業(yè)端的現(xiàn)狀和未來。全球流動性的轉(zhuǎn)向是最核心因素，而不是供需前景。”王思然稱。

　　在流動性方面，作為國際定價品種，銅自然會受到美聯(lián)儲政策變化的擾動。4月美聯(lián)儲會議紀要顯示，一些成員認為應(yīng)該開始討論縮減購買金融資產(chǎn)的規(guī)模（tapering）。這是一個重要事件，顯示了美聯(lián)儲領(lǐng)導層開始出現(xiàn)不同聲音。

　　“下半年美國經(jīng)濟復蘇勢頭會繼續(xù)強勁，通脹繼續(xù)攀升，迫使美聯(lián)儲不得不比現(xiàn)在的計劃提前退出超寬松政策。預計年底之前美聯(lián)儲會開始縮減資產(chǎn)購買規(guī)模，這一政策將會給市場帶來較大波動?！北ｃy資本管理公司首席經(jīng)濟學家張智威此前對記者稱。